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今年以來,，無論是股市還是樓市,，對央行貨幣政策敏感性無以復加。特別是元月12日和2月12日央行兩次上調(diào)存款類金融機構(gòu)人民幣存款準備金率1個百分點,。前一次消息一公布,，立即引起整個國際市場翻江倒海。全球的股市出現(xiàn)全面的下跌,。國內(nèi)房地產(chǎn)銷售也開始下降，各地商業(yè)銀行的信貸也在逐漸收緊,。后一次反映如何還得看樓市變化,。不過，在一個月的時間里,，央行兩次上調(diào)存款準備金率,，是不是表示國內(nèi)貨幣政策出現(xiàn)全面收緊？它對國內(nèi)房地產(chǎn)市場會造成多大的影響,？
從香港及國際上的媒體反映情況來看,，央行又一次上調(diào)存款準備金率是退市政策的開始,，以此為起點，央行會采取一系列貨幣收緊的政策,。但這只是一個誤解,。因為，這是用歐美國家所發(fā)生的事情,，及救市與退市的思維方式來觀察中國所發(fā)生的事情,。實際上，中國的救市政策或金融市場運作方式與2008年下半年以來歐美國家的救市政策完全不是一回事,。國內(nèi)金融市場運行也與歐美不一樣,。中國沒有量化寬松的貨幣政策，也就不存在退市不退市的問題,。
因為,，2008年下半年，盡管中國經(jīng)濟受到美國金融海嘯的襲擊而讓中國出口貿(mào)易迅速下降,，經(jīng)濟增長出現(xiàn)下行的風險,，但是中國既沒有出現(xiàn)銀行危機也沒有出現(xiàn)金融危機。在這種情況下,，當時中國政府采取一些應(yīng)急的救市政策,，只不過是為了降低中國經(jīng)濟下降的風險。由于中國金融體系與歐美國家金融體系完全不同,，當這些救市政策一出臺,，或緊縮的信貸一放松，在2009年中國信貸就出現(xiàn)了極度的快速增長,，從而使得2009年信貸增長是2007年的近3倍,。盡管這種極度寬松的信貸增長保證中國經(jīng)濟重新步上增長上行的軌道，但是同樣也推高了資產(chǎn)價格及吹大了房地產(chǎn)泡沫,。因此,，從2009年下半年開始，央行就開始收緊了國內(nèi)銀行信貸增長的速度,�,？梢哉f，上次上調(diào)存款準備金率,，只不過是2009年下半年銀行信貸已經(jīng)開始收緊政策的延伸,，只不過讓極度寬松的貨幣政策回歸到常態(tài)。
那么央行為什么會在這個時候出臺上調(diào)存款準備金率的政策,？為什么會比市場所預(yù)期的要早得多,？根本的問題就在于，2010年1月信貸增長又達到了近14000億元,，市場流動性十分充足,。如果不對信貸增長有所約束,，2010年的銀行信貸增長又回到2009年極度增長的老路。也就是說,，如果按照這樣的信貸增長速度,，2010年要實現(xiàn)央行適度寬松的貨幣政策又可能成為空談。因此,，從1月初開始,，央行就通過不同的渠道在收緊市場流動性，并要求商業(yè)銀行信貸增長適度,。因此,，這兩次上調(diào)存款準備金率并非完全出于意外。
那么,，國內(nèi)外市場為什么對央行調(diào)整存款準備金率上調(diào)會反應(yīng)如此強烈,？或為什么會反應(yīng)過度？最為關(guān)鍵的問題有兩個方面,，一方面是認為國內(nèi)存款準備金率上調(diào)是國內(nèi)寬松的貨幣政策退出開始,。既然貨幣政策開始從緊調(diào)整，那么在2010年余下的時間里,，還會有一系列的貨幣從緊政策出臺,。比如，繼續(xù)上調(diào)銀行存款準備金率,、加息,、公開市場操作更為頻繁等。另一方面,，由于從2009年以來的資產(chǎn)價格快速上漲,，完全是世界各國極度寬松貨幣政策的結(jié)果，因此,，這種極度寬松的貨幣政策一旦開始收緊,，資產(chǎn)價格泡沫破滅也是必然。因此,，央行政策出臺就導致了全球股市全面下跌,。但是，實際上這種假定是不成立的,。
還有,，正如我上文所指出的，由于中國的金融體系及金融市場運作方式不一樣,，中國有救市政策，但中國沒有量化寬松的貨幣政策,，也就沒有退市政策,。央行的貨幣政策調(diào)整只不過是讓2008年下半年那種短期應(yīng)急政策回歸到常態(tài)與理性,。因此，只要金融市場的流動性泛濫及商業(yè)銀行信貸增長過度,，央行就可能采取不同的方式來收緊流動性,。
可以說，上調(diào)存款準備金率對資產(chǎn)價格的影響,，應(yīng)該是十分微小的,。與其說實質(zhì)上的影響，還不如說是向市場發(fā)出一個信號：央行正在關(guān)注市場流動性變化,。因為,，貨幣政策數(shù)量工具的使用其影響與意義都十分有限。比如說,，面對著10萬億的銀行信貸,，理論意義上收縮6000億可貸資金，其影響是不大的,。不僅理論意義上所收縮的可貸資金量小,，而且這些收縮的可貸資金要投向哪里也是不確定的。比如,，有人說上調(diào)存款準備金率對房地產(chǎn)有影響,，但實際上存款準備金率上調(diào)來影響房地產(chǎn)的行為是要通過無數(shù)個不同環(huán)節(jié)才能達到的。
當然,，現(xiàn)在市場最為關(guān)注的是,，央行上調(diào)存款準備金率之后，接著會不會上調(diào)基準利率,。因為,，市場上都認為，央行率先通過存款準備金率收緊銀根,，回收過去一年過度釋放的流動性,，也標志貨幣政策開始轉(zhuǎn)向，未來存款準備金率可能還會加快上調(diào)幅度與頻率,，并在以后幾個月內(nèi)加息,。但是，利率上調(diào)最為重要的指標是CPI的漲幅,。如果CPI漲幅到4％以下,，利率上調(diào)的幾率較高。不過,，2009年12月份的CPI仍然處于1.9％,，但是在今年1月份開始下降到1.5％。在食品為主導的CPI體系下，盡管今年CPI上行有基數(shù)效應(yīng)的影響,，但是CPI要達到4％的水平并非易事,。只有CPI上升得比較快，央行才有可能上調(diào)利率,。但這種利率上調(diào)無論是上調(diào)頻率還是幅度都不會太高,。由于基準利率變化概率不大，當然2010年央行的貨幣政策對房地產(chǎn)市場的影響不大,。
不過,，在2009年12月中旬到2010年1月中旬，一個月內(nèi)時間里,，中央政府連續(xù)5次出臺關(guān)于房地產(chǎn)宏觀調(diào)控的政策,。先是個人住房營業(yè)稅征免時限由2年恢復到5年,，然后有“國四條”,，再有對開發(fā)商拿地首付金額的限制,，發(fā)布《關(guān)于促進房地產(chǎn)市場健康平穩(wěn)發(fā)展的通知》（即“國十一條”）,，最后是國新辦召開的“促進房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展”發(fā)布會上,，住建部等六部門負責人就“國十一條”具體落實進行解釋,�,？梢哉f,，中央政府密切就房地產(chǎn)宏觀調(diào)控在這樣短的時間內(nèi)如此密集地出臺這樣多的政策應(yīng)該是第一次,。尤其是信貸政策的核心目的是要改變2009年個人按揭貸款過度優(yōu)惠的政策,，讓它回歸到常態(tài)。因為,，過度優(yōu)惠的信貸政策是政府通過公權(quán)力讓一部分人的利益向另一部分人轉(zhuǎn)移,。這些政策對2010年的房地產(chǎn)市場將產(chǎn)生巨大的影響。
（作者系中國社科院金融研究所研究員） |