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弱勢美元政策還要延續(xù)
美元量化寬松貨幣政策延續(xù)，貨幣不斷擴(kuò)張結(jié)果就是貶值,，美元下跌導(dǎo)致美國對其他國家負(fù)債大幅度縮水,，從而減輕自己債務(wù)負(fù)擔(dān)賴掉許多債務(wù)。截至當(dāng)前,，美國國債規(guī)模約為12萬億美元,，州政府和地方政府債約為4萬億美元，公司債約為24萬億,，家庭和個人債約為15萬億美元,，總量約為55萬億美元，如此巨額負(fù)債將威脅美國政府再融資信用能力,，當(dāng)國債賣不出去,，可以通過弱勢美元不但減輕債務(wù)負(fù)擔(dān)，還可增加出口,，增加就業(yè)和減少貿(mào)易逆差,，有助于美國經(jīng)濟(jì)增長。泛濫的美元由此造成日元,、歐元等具備硬通貨特征的貨幣,，跟隨美元輪番貶值,，最終這些經(jīng)濟(jì)體貨幣等于誰都沒有貶值，而沒有硬通貨發(fā)行權(quán)的發(fā)展中國家則成為最后犧牲品,。
美聯(lián)儲量化寬松貨幣政策不踩剎車,，全球流動性列車也就難以停下來，美元越推遲上調(diào)利率,，新興市場資產(chǎn)資本泡沫風(fēng)險也就越大,。
人民幣價值風(fēng)險高于美元
全球主要流通貨幣基本繼續(xù)維持低利率水平，近似零利率美元和日元已經(jīng)成為全球性投機(jī)者資金拆借重要對象,，尤其如今的弱勢美元加零利率,，是套利交易中的黃金搭檔，借貸者以極低成本從美國銀行體系將美元借出,，拆入美元不但投資于利率或投資收益高的國家,，特別是復(fù)蘇較快的新興國家貨幣集體大幅度上升，如巴西雷亞爾,、南非南特,、韓元、俄羅斯盧布,、印度盧比兌美元分別升值44%,、42%、35%,、26%,、12%。據(jù)摩根士丹利新興國家指數(shù)自2009年3月份以來攀升96%,。僅2009年上半年全球美元套利交易增至5500億美元,。在歷史上日元成為融資貨幣結(jié)果成為全球金融泡沫推手之一，由于美元地位高于日元,，美元一旦成為融資貨幣,，對全球金融市場沖擊力度將遠(yuǎn)在日元之上，在市場上日元漏出率不到20%,，而美元漏出率高達(dá)70%,。美元短期套利交易資本大舉流入。據(jù)香港金管局總裁陳徳霖稱：2009年流入香港資金累計超過6400億港元,，就可見一斑,。除了賺取貨幣利差外，還可以投資于高風(fēng)險市場的證券,、期貨,、貴金屬和大宗商品，推高資本和資產(chǎn)價格而從中牟利,，國際投機(jī)者最終再將本金和收益兌回美元,。美元成為融資貨幣已經(jīng)是金融市場研究新課題,，其影響將是負(fù)面的，近似零利率的弱勢美元,，同樣對人民幣隱含著很大風(fēng)險,。
自金融危機(jī)以來，海關(guān)數(shù)據(jù)顯示：2009年1至11月份,，我國對外貿(mào)易累計進(jìn)口總值19640億美元,，比上年同期下降17.5%，貿(mào)易順差1779.6億美元,，與上年同期2559.5億美元相比減少779.9億美元,，即外需明顯弱于內(nèi)需情況下，截至去年三季度末,，外匯儲備占款仍然同比增長19.26%，外匯儲備余額達(dá)到22726億美元,，相當(dāng)于等量人民幣余額15.5萬億元,。統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示：其中三季度外匯儲備增加1410億美元，而當(dāng)季度外貿(mào)順差和利用外資累計量僅為600億美元左右,，那么還有約800億美元無法解釋清楚,，通常外匯儲備減去外貿(mào)和外商投資差額，可以稱之為無法解釋清楚的熱錢,，當(dāng)前至少有千億美元無貿(mào)易無投資背景熱錢涌入我國,，大量投機(jī)資本入境套利動機(jī)，主要包括套取人民幣與美元之間利差,，套取人民幣升值收益,，以及資本價格的溢價。
此外,，去年9月份新增外匯儲備占款超過4000億元,，10月份也新增達(dá)到2286億元，遠(yuǎn)超過以前月均1000多億元增長規(guī)模,。外匯占款增加直接增加了基礎(chǔ)貨幣量,，也推動了M2增速。據(jù)央行去年12月28日發(fā)布數(shù)據(jù)顯示：截至2009年11月末,，我國外匯占款達(dá)到19.0203萬億元,，較上個月新增2543億元，僅次于9月份的4068億元,。外匯占款意味著貨幣投放流動性增加,，通過貨幣乘數(shù)效應(yīng)，造成了貨幣供應(yīng)量大幅度增長,。在2009年7月份我國廣義貨幣量（M2）已經(jīng)超過美國,，成為全球第一貨幣大國,。央行數(shù)據(jù)顯示：截止2009年11月末，我國廣義貨幣量（M2）同比增長29.74%,，余額為59.46萬億,，相當(dāng)于8.7萬億美元，推動著約4.76萬億美元的GDP,，（2008年我國GDP為30.067萬億元,，假設(shè)2009年以8.3%增長率匡算，GDP約為32.5萬億元,，）,，顯示廣義貨幣量在當(dāng)年GDP中占比183%。正常情況下廣義貨幣量（M2）增長速度高于GDP增速5至8個百分點(diǎn),，而目前高于GDP增速20多個百分點(diǎn),，反映一方面資金使用效率低下，另一方面蘊(yùn)藏著資產(chǎn)泡沫風(fēng)險,。而美國廣義貨幣量（M2）增速為6.8%,，總額為8.283萬億美元，推動著14多萬億美元的GDP,，GDP中占比約58%,。通過上述對比不難發(fā)現(xiàn)我國流動性供給顯著高于美國，表明人民幣未來將會出現(xiàn)流動性過剩,，從而導(dǎo)致人民幣資產(chǎn)資本上漲概率大于美國,。在匯率衍生產(chǎn)品市場上，人民幣5年期貨幣掉期利差為79.52基點(diǎn),，顯然高于美元,，說明預(yù)期人民幣價值風(fēng)險高于美元，從這一市場角度分析觀察看,，人民幣不應(yīng)該升值而應(yīng)該貶值才合乎邏輯,。
警惕美元重新走強(qiáng)的風(fēng)險
通過注入流動性維護(hù)金融體系穩(wěn)定，是世界各國處理這次金融危機(jī)過程中主要手段之一,，由于各國生產(chǎn)率增長水平,、國家財政、經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)和經(jīng)濟(jì)實(shí)力,、消費(fèi)能力等等都不一樣,，那么匯率指示下的通貨膨脹預(yù)期與現(xiàn)實(shí)存在差距。從目前國際經(jīng)濟(jì)運(yùn)行態(tài)勢看,，美國GDP環(huán)比增長3.5%,，反映出在政策刺激下內(nèi)需實(shí)現(xiàn)正增長，通貨膨脹預(yù)期水平可能低于其他國家,，美國經(jīng)歷這次金融危機(jī)非常顯著特點(diǎn),，就是保持了強(qiáng)勁生產(chǎn)率水平,，據(jù)有關(guān)國際組織預(yù)測：2009年美國勞動生產(chǎn)率預(yù)計增長1.7%，日本將下滑4.3%,，加拿大和英國分別下滑2.2%和1.8%,，歐盟也將下滑2.0%。由于勞動生產(chǎn)率是決定匯率中長期走勢根本因素,，尤其在全球開放性經(jīng)濟(jì)中,，經(jīng)濟(jì)增長通過與勞動生產(chǎn)率、價格,、工資和利率變動等聯(lián)系,，將有力影響一國對外經(jīng)濟(jì)貿(mào)易和資本流動，進(jìn)而通過國際收支決定外匯供求,，也就由此決定匯率變動趨勢,，美國勞動生產(chǎn)率增長將在中長期內(nèi)維持美元仍保強(qiáng)勢特征。此外,，歐元升值帶來負(fù)面效應(yīng),，使出口拉動型復(fù)蘇的邊際效應(yīng)隨之減弱，加之歐盟個別國家財政陷入困境,。所以未來經(jīng)濟(jì)美國強(qiáng)于歐元區(qū)可能成為大概率事件。一旦全球經(jīng)濟(jì)整體復(fù)蘇回升,，美國經(jīng)濟(jì)增長核心——消費(fèi)引擎重新恢復(fù)到歷史最高水平,，美國經(jīng)濟(jì)走勢與美元匯率走勢將從反向相關(guān)關(guān)系轉(zhuǎn)向正相關(guān)關(guān)系，進(jìn)而奠定美元升值的物資基礎(chǔ),。由于美聯(lián)儲的美元量化寬松貨幣政策力度最大,，其未來基礎(chǔ)貨幣收縮空間也大，倘若世界各國啟動退出機(jī)制,，美元無疑具有優(yōu)勢,，超寬松貨幣政策退出和美元加息政策滯后跟進(jìn)勢在必行。市場普遍預(yù)期美聯(lián)儲加息之前,，希望看到美國經(jīng)濟(jì)持續(xù)數(shù)季度強(qiáng)勁增長,，與此同時失業(yè)率明顯下降，估計將在今年三季度末或四季度初才開始適度收緊貨幣政策�,，F(xiàn)在越來越多數(shù)據(jù)表明,，美國經(jīng)濟(jì)將領(lǐng)先歐洲等地復(fù)蘇，美元利率上調(diào)也會早于歐洲,、英國等經(jīng)濟(jì)體,，美元利率回升將吸引投資和投機(jī)資金回流美國。美元也因此由弱轉(zhuǎn)強(qiáng),，以及美聯(lián)儲緊縮貨幣力度加大,，將對美元升值提供助力,。與此同時，人民幣市場化和國際化溢價將受到挑戰(zhàn),。
弱勢美元政策已經(jīng)在金融危機(jī)時期幫助美國有效規(guī)避了系統(tǒng)風(fēng)險,，美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇跡象似乎漸行漸近，強(qiáng)勢美元勢必壓低所有大宗商品價格,，依靠印鈔票吸取財富的美國,，可以得到更多廉價物資原材料，促使實(shí)體經(jīng)濟(jì)向好的方向轉(zhuǎn)化,，隨著美國明年下半年量化寬松貨幣政策結(jié)束,，美元趨強(qiáng)利率上升資金回流推動美元指數(shù)向上，對新興發(fā)展中國家可能會陷入貨幣政策兩難境地,，導(dǎo)致各經(jīng)濟(jì)體宏觀調(diào)控滯后和被動局面,，美元利率匯率上升，則可能形成刺破新興市場資產(chǎn)資本泡沫的一根“銀針”,。所以講,，未來世界市場經(jīng)濟(jì)風(fēng)險，恐怕不再是經(jīng)濟(jì)衰退或者各國央行寬松貨幣政策退出,，而是美元重新再度走強(qiáng)的風(fēng)險,。涉及1.4萬億到2萬億美元套利交易平倉潮意味著美元大量回流，可能導(dǎo)致全球貨幣市場,、大宗商品市場和新興市場發(fā)生劇烈震蕩,。
當(dāng)美國等發(fā)達(dá)國家金融機(jī)構(gòu)恢復(fù)元?dú)猓匀A爾街為首的金融衍生品和大規(guī)模套利交易又會再度活躍起來,。美國希望通過金融市場再度繁榮,，處理年初由政府決定大量衍生金融合約兌現(xiàn)期推遲到2011年的“毒資產(chǎn)”。據(jù)美國高盛發(fā)布報告說：預(yù)計美國銀行業(yè)在這次金融危機(jī)中信貸損失總額在2.1至2.6萬億美元,，其中還有三分之一尚未暴露的“毒資產(chǎn)”,。處理的妥善與否，直接影響全球經(jīng)濟(jì)金融運(yùn)行格局,，如果處理得當(dāng)美國經(jīng)濟(jì)趨強(qiáng),，作為世界出口最大的我國，出口貿(mào)易和FDI恢復(fù)和提升,，而外匯占款再次成為流動性泛濫根源,，預(yù)計今明年人民幣廣義貨幣（M2）仍然保持在年平均20%左右增長水平，則2010年外匯占款將新增量大約為2.53萬億元,，外匯占款上升引發(fā)人民幣被動投放規(guī)模繼續(xù)擴(kuò)大,，對我國金融市場能否健康穩(wěn)定運(yùn)行又增加了新的難度與風(fēng)險。倘若美國未能有效處理或再度釋放轉(zhuǎn)嫁“毒資產(chǎn)”風(fēng)險，不排除世界經(jīng)濟(jì)金融市場再次引發(fā)危機(jī)發(fā)生的可能性,，屆時我國經(jīng)濟(jì)難免又一次面臨外部危機(jī)的沖擊,。
（作者為國元證券研究中心副總經(jīng)理）
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