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在美元本位的國(guó)際貨幣體系下，美國(guó)不論是與當(dāng)年的德國(guó),、日本,，還是現(xiàn)在的歐元區(qū)，雙邊貿(mào)易失衡是常態(tài),，從來(lái)都不是匯率的問題。人民幣匯率被低估的解釋,，存在經(jīng)濟(jì)學(xué)理論應(yīng)用上的許多誤區(qū),。今天，在國(guó)際金融投機(jī)性資本試圖推動(dòng)人民幣匯率重復(fù)2004年至2007年故事的時(shí)候,，我們亟需重新認(rèn)識(shí)人民幣匯率問題,，以確立新的應(yīng)對(duì)策略，扭轉(zhuǎn)被動(dòng)局面,�,！ �
央行近期貨幣政策報(bào)告對(duì)于人民幣匯率的一些新提法,，被英國(guó)《金融時(shí)報(bào)》解讀為人民幣即將升值的信號(hào)�,？紤]到國(guó)際金融投機(jī)性資本,，正在推動(dòng)人民幣匯率重復(fù)2004年至2007年之間的故事，我們對(duì)此不能不高度警惕,。
筆者認(rèn)為,，經(jīng)歷了百年不遇的危機(jī)以后，中國(guó)各界應(yīng)該對(duì)國(guó)際貿(mào)易失衡原因有新的思考,，對(duì)國(guó)際金融投機(jī)資本的高風(fēng)險(xiǎn)和非直接投資資本的本來(lái)面目,，有更新更深刻的認(rèn)識(shí)，對(duì)于人民幣匯率與全球失衡的關(guān)系應(yīng)能有更具自知之明的分析和評(píng)價(jià),，因此,，不能讓人民幣匯率再被國(guó)際金融資本牽著鼻子走，尤其不能讓金融資本刻意推動(dòng)人民幣升值預(yù)期制造資本流入的機(jī)會(huì),，制造國(guó)內(nèi)流動(dòng)性嚴(yán)重過剩,，推動(dòng)資產(chǎn)價(jià)格泡沫，制造通貨膨脹的貨幣環(huán)境,，最后嚴(yán)重?fù)p害中國(guó)經(jīng)濟(jì)的事情發(fā)生,。
當(dāng)然，正確把握人民幣匯率政策,，與如何認(rèn)識(shí)國(guó)際貿(mào)易失衡問題,，資本大規(guī)模流入，外匯積累大幅增加等等問題與人民幣匯率問題有關(guān),。
如果接受國(guó)際貿(mào)易失衡,，特別是中美、中歐的貿(mào)易失衡是人民幣匯率被低估所致的解釋,，那豈非人民幣升值成了解決國(guó)際貿(mào)易失衡,，特別是中美貿(mào)易失衡最根本的辦法了？換言之,，接受人民幣匯率被低估的判斷,，實(shí)際就是給出人民幣升值的強(qiáng)烈預(yù)期，那國(guó)際金融資本大規(guī)模流入就順理成章了,。如果人民幣升值的預(yù)期被人民幣升值的政策
“兌現(xiàn)”,，就會(huì)產(chǎn)生進(jìn)一步升值預(yù)期——投機(jī)性資本流入——外匯積累進(jìn)一步攀升——升值預(yù)期強(qiáng)化這樣的循環(huán)。
另一方面,，所謂“被低估”,，當(dāng)然是被貨幣當(dāng)局低估，是被政府決策低估，絕非市場(chǎng)行為,，若接受了人民幣匯率被低估的解釋,，“匯率操縱”的指控不就理直氣壯了么,？
回顧一下上一輪主導(dǎo)人民幣匯率升值的政策取向,，最后雙邊貿(mào)易不平衡問題絲毫沒有緩解，而中國(guó)經(jīng)濟(jì)以高通脹為結(jié)果的歷史證明,，人民幣匯率被低估的解釋,，存在經(jīng)濟(jì)學(xué)理論應(yīng)用上的許多誤區(qū)。特別在今天,，面對(duì)著人民幣匯率可能再次被按照上述思路來(lái)解釋,，重復(fù)升值——通脹歷史的時(shí)候，我們亟需重新認(rèn)識(shí)人民幣匯率的問題,，以確立新的短期和長(zhǎng)期的應(yīng)對(duì)策略,，扭轉(zhuǎn)被動(dòng)局面。
如果國(guó)際貿(mào)易失衡不是人民幣匯率問題,，至少不主要是人民幣匯率問題,，上面的歷史就該改寫了。
事實(shí)上,，在美元本位的國(guó)際貨幣體系下,，雙邊貿(mào)易失衡是常態(tài)，從來(lái)都不是匯率的問題,。最有說(shuō)服力的例子,，不論是當(dāng)年的德國(guó)，還是現(xiàn)在以歐元區(qū)為一個(gè)整體,，幾十年來(lái)都是美國(guó)最大的順差貿(mào)易對(duì)手,；還有日本，也延續(xù)了幾十年對(duì)美國(guó)貿(mào)易順差的貿(mào)易地位,。這些國(guó)家和地區(qū)的貨幣兌美元匯率機(jī)制都是完全浮動(dòng)的,，但是對(duì)改善雙邊貿(mào)易的失衡沒有任何作用。
對(duì)新興市場(chǎng)國(guó)家與美國(guó)之間的貿(mào)易失衡,，也是以“幾十年”的數(shù)量級(jí)“載入”史冊(cè)的,。不過從上世紀(jì)90年代開始，因?yàn)槿蚧鹑虍a(chǎn)業(yè)的轉(zhuǎn)移,，有很大一部分東南亞國(guó)家的貿(mào)易順差,，隨著加工貿(mào)易業(yè)轉(zhuǎn)移轉(zhuǎn)變成了中國(guó)對(duì)美國(guó)的順差，所以,，美國(guó)對(duì)中國(guó)的貿(mào)易失衡,，很大程度上是過去對(duì)新興市場(chǎng)國(guó)家貿(mào)易失衡的延續(xù)。
中國(guó)經(jīng)濟(jì)遭遇危機(jī)沖擊致使出口下滑，是中美貿(mào)易失衡而不是人民幣匯率低估的另一個(gè)更有說(shuō)服力的例子,。中國(guó)的出口是由外需市場(chǎng)的變化在左右的,，不是由人民幣匯率的低估或高估在左右的。如果人民幣匯率被低估,，那該改善出口才對(duì),。但危機(jī)爆發(fā)后，中國(guó)出口兩個(gè)月之內(nèi)從超過20%的增長(zhǎng)跌落至近30%的負(fù)增長(zhǎng),。
大量實(shí)證研究顯示,，資本的全球流動(dòng)，特別是新興市場(chǎng)的資本大進(jìn)大出,，與美元匯率有直接關(guān)系,。有兩方面現(xiàn)象必須注意到，一方面,，2004年至2007年中國(guó)遭遇資本流入時(shí),，美元正在貶值過程中，最終有效匯率貶值超過30%,。今天中國(guó)再次面對(duì)資本流入的壓力,，剛好美元正在大幅貶值。另一方面,，不論是上次還是這次,，面對(duì)資本大規(guī)模流入的，不僅是中國(guó),，還有幾乎所有的新興市場(chǎng)國(guó)家,。人民幣無(wú)論如何被低估，也絕對(duì)沒有調(diào)動(dòng)全球資本大規(guī)模流入所有新興市場(chǎng)國(guó)家的號(hào)召力,，只有美元這個(gè)全球儲(chǔ)備貨幣的一舉一動(dòng),，才是調(diào)動(dòng)全球資本流動(dòng)的指揮棒。美元貶值,，揮動(dòng)資本洪流滾滾流入新興市場(chǎng)國(guó)家,；美元升值，指揮棒就揮動(dòng)資本洪流流出新興市場(chǎng)國(guó)家,。資本大進(jìn)大出,，給新興市場(chǎng)國(guó)家造成巨大危機(jī)和風(fēng)險(xiǎn)。
如果接受強(qiáng)勢(shì)美元或者弱勢(shì)美元才是全球資本流動(dòng)最主要原因的解釋,，并成為中國(guó)呈現(xiàn)的資本流入的背景故事的主流解釋,，人民幣低估，人民幣升值預(yù)期上升之類的噪音也就很難再鼓噪下去了,。需要注意的是,，此時(shí)舊話重提,，還是有為資本流入中國(guó)制造更合理合法的借口，誤導(dǎo)政策決策,，給流入的投機(jī)資本套利提供政策環(huán)境的作用,。
接受國(guó)際貿(mào)易失衡不是人民幣匯率問題的解釋，應(yīng)對(duì)策略當(dāng)然就大大不同,。
首先,，在短期內(nèi)，不給任何人民幣升值的政策信號(hào),，不給人民幣升值的預(yù)期形成任何機(jī)會(huì),。這當(dāng)然包括引導(dǎo)正確理解央行近期關(guān)于匯率的新提法,，回應(yīng)英國(guó)《金融時(shí)報(bào)》的解讀,，以及約束最近B股市場(chǎng)上漲背后的人民幣升值預(yù)期的炒作行為。
其次,，要加大對(duì)投機(jī)性資本流入的控制,。這主要包括跨國(guó)公司利用內(nèi)部成本利潤(rùn)計(jì)算方式，或者不實(shí)的零部件進(jìn)口等等方式的資本運(yùn)作,，中國(guó)企業(yè)國(guó)內(nèi)部分與海外分支機(jī)構(gòu)的虛假貿(mào)易的資金運(yùn)作,，還有以直接投資形式的資本金流入然后改變用途等等。
第三,，在奧巴馬總統(tǒng)訪問期間,，全力陳述美元大幅貶值帶來(lái)的嚴(yán)重后果，強(qiáng)調(diào)全球新興市場(chǎng)資本流入的態(tài)勢(shì)正是美元貶值所致,。要告訴總統(tǒng)先生,，人民幣升值解決不了雙邊貿(mào)易失衡問題，因?yàn)槟菦]有找準(zhǔn)對(duì)象,。我們還是要從雙方經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的改革上去尋找正確的解決之策,。
（作者系銀河證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家） |