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持續(xù)兩周反彈后,，市場最近兩周又出現(xiàn)調(diào)整。在這個過程中,，看空的氣氛又開始彌漫,。多數(shù)人認(rèn)為,，流動性制約是近期市場走軟的重要原因,，而且將繼續(xù)對市場形成負(fù)面影響。筆者認(rèn)為,，這種觀點對了一半,，也就是說，在前期市場回落的過程中,，市場流動性降低是重要的驅(qū)動因素,；但是，未來流動性對市場運行的作用將逐漸式微,，這是由了流動性將趨于平穩(wěn),、以及流動性對于市場的邊際效用將逐步遞減兩方面來決定的�,？紤]到市場估值和經(jīng)濟逐級走好的雙重驅(qū)動力,，筆者認(rèn)為，市場總體的牛市格局并未改變,，而最新的央行調(diào)查結(jié)果更凸顯出資產(chǎn)價格暴漲的風(fēng)險,，而不是調(diào)整風(fēng)險。
當(dāng)前應(yīng)逢低吸納好股
從周末的央行調(diào)查結(jié)果看,，資產(chǎn)價格暴漲的風(fēng)險要遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于下跌的風(fēng)險,。
其一：投資意愿大幅增長，新增資金虎視眈眈,。
從最新央行3季度全國城鎮(zhèn)儲戶問卷調(diào)查情況看,，有投資意愿的居民比例達到41.6%，為連續(xù)第三個季度攀升,，這三個季度已累計提高12.5個百分點,。這一比例已接近2007年3季度44.3%的歷史高點。我們都知道,，2007年3季度央行當(dāng)時公布該數(shù)據(jù)時,，滬綜指的點位在5500點左右,，隨后的10月中旬，滬綜指就見到了歷史高點6124點,，隨后出現(xiàn)了70%跌幅的大熊市,。
那么，我們今天是否面臨同樣的境地,？當(dāng)然不是,，因為2007年3季度滬綜指的動態(tài)市盈率在50倍左右，而當(dāng)前市場動態(tài)市盈率僅為16倍,。也就是說,，當(dāng)前市場處在流動性充裕，但估值偏低的局面下,，這不僅不是市場見頂?shù)臉?biāo)志,，反而是資產(chǎn)價格可能暴漲的前兆。
其二：房市倒逼性需求再度出現(xiàn),。
調(diào)查還顯示,，目前城鎮(zhèn)居民對房價滿意度在下降，有超過六成（65.2%）的城鎮(zhèn)居民認(rèn)為當(dāng)前房價"高,，難以接受",，環(huán)比上升2.8個百分點；但對第四季度房價,，41.5%的居民預(yù)期將上升,，環(huán)比大幅提高16.2個百分點；而且,，居民購房意愿沒有因為不斷下降的房價滿意度而停滯,，而是繼續(xù)上升。預(yù)期未來3個月準(zhǔn)備購房的居民比例為17.1%,，上升1.3個百分點,。
這個情況表明當(dāng)前樓市正在出現(xiàn)一種“倒逼性需求”——盡管感覺價格高，但不得不買進,，因為擔(dān)心房價繼續(xù)走高,。這和我們在2006年、2007年觀察到的情形非常相似,。這種“倒逼性需求”的出現(xiàn),，會導(dǎo)致房價存在繼續(xù)攀升的風(fēng)險。這就要求我們投資者也好,、監(jiān)管層也好,，應(yīng)該對這種可能出現(xiàn)的風(fēng)險，做出相應(yīng)的對策,，進而減小風(fēng)險帶來的危害,。就我們股民朋友而言,，事實上現(xiàn)在不需要擔(dān)心大盤會下跌到哪里去，反而是應(yīng)該考慮逢低吸納優(yōu)勢上市公司股票,，分享中國經(jīng)濟增長的成果,。
辯證看待兩重憂慮
當(dāng)前投資者普遍感覺的調(diào)整壓力來自于兩方面：一是房地產(chǎn)是否出現(xiàn)了拐點；二是流動性是否將制約大盤走高,。我們認(rèn)為要辯證看待這兩重憂慮：
首先,，筆者認(rèn)為房地產(chǎn)市場并未出現(xiàn)向下的拐點。判斷拐點不能看一時一地的地產(chǎn)成交狀況,。盡管當(dāng)前房價環(huán)比出現(xiàn)微調(diào),，但與去年同期相比，價格已經(jīng)出現(xiàn)期望,，而且成交量有大幅提升,。更為重要的是，地價的走高根本就不支持房地產(chǎn)市場出現(xiàn)向下的拐點,。今年以來,，全國的房屋施工面積,、房屋竣工面積和住宅竣工面積都在逐月提高,，說明市場是在回暖，而不是相反,。此外,，全國房地產(chǎn)開發(fā)景氣指數(shù)從3月的94.74回升至8月的100.08。這些因素都表明,，房地產(chǎn)市場復(fù)蘇更加強勁了,。
其次，流動性趨緊不改市場牛市格局,。
流動性比上半年要緊,，確實是事實。各種資金利率的上升已經(jīng)表明了市場的流動性趨緊,。下半年民間的借貸利率,，銀行貼現(xiàn)利率，回購利率等都比上半年出現(xiàn)了明顯的上升,，比如一年期的銀行間加權(quán)回購利率從今年2月份的1.58%上升到8月底的2.76%,，最近回落到2.16%的水平。不過,，這一利率水平依然要比08年平均水平低出50%,。不過，流動性趨緊不改市場牛市格局,，因為,，未來流動性對市場運行的作用將逐漸式微,，這是由了流動性將趨于平穩(wěn)、以及流動性對于市場的邊際效用將逐步遞減兩方面來決定的,；與此同時,，估值和經(jīng)濟基本面依然支持市場走高。
特別是從估值來看,，當(dāng)前A股估值僅比H股估值高出12%,，這一比價水平是歷史上最低的。而且,，當(dāng)前A股股票的動態(tài)估值比美國還要低,。當(dāng)前，滬深300指數(shù)對未來12個月預(yù)期收益的市盈率為16.5倍,。而標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)的動態(tài)市盈率為17.5倍,，摩根AC世界指數(shù)的動態(tài)市盈率為17.4倍。
同時,，從股票,、債券、房產(chǎn)三大類資產(chǎn)收益率對比的情況來看,，股票也處在最有利的位置上,。當(dāng)前股票收益率超過5%（市盈率倒數(shù)），十年期國債收益率水平僅為3.54%,，房產(chǎn)收益率（租金收益率）僅為3%,。這樣看，股票市場依然是最好的投資場所,。所以,，當(dāng)前A股市場估值和經(jīng)濟基本面依然支持市場走高。
（作者為中證投資首席分析師） |