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自2005年7月人民幣匯改以來，中國的外匯儲備呈加速上升之勢,。2005,、2006、2007年中國外匯儲備分別增長2089,、2475,、4619億美元。進(jìn)入2008年之后,，外匯儲備增長速度繼續(xù)提速,，08年第1季度中國外匯儲備增長1539億美元，08年4月中國外匯儲備單月增長約745億美元,。截至2008年4月末,，中國外匯儲備存量已增加到1.76萬億美元，既高于世界七大工業(yè)國（G7）的外匯儲備總和,，也高于東亞其他國家和地區(qū)的外匯儲備總和,。
尤其值得關(guān)注的是，從2007年以來,，僅憑貿(mào)易順差和FDI不能解釋的外匯儲備增長的比重不斷上升,。例如，2007年不能解釋的外匯儲備增長額高達(dá)1172億美元,，占外匯儲備增長總額的25%,；2008年第一季度不能解釋的外匯儲備增長額為851億美元，占外匯儲備增長總額的55%；2008年4月不能解釋的外匯儲備增長額為502億美元,，占外匯儲備增長總額的67%,。如果把不能由貿(mào)易順差和FDI解釋的外匯儲備增加額定義為熱錢流入，那么可以看出,，近年來流入中國境內(nèi)的熱錢規(guī)模呈不斷增長之勢,。
在2008年前4個月，受美國次貸危機影響以及人民幣升值影響,，中國貿(mào)易順差僅為580億美元,，比2007年同期凈減少53億美元。在這種情況下,，外匯儲備激增一方面歸功于FDI的上升,，另一方面則歸因于熱錢的流入。2008年前4個月,，中國實際利用FDI350億美元,，同比增長59%。2008年前4個月,，粗略估計流入熱錢高達(dá)1353億美元,，占外匯儲備凈增加額的59%。
熱錢在一個國家投機牟利的方式不外乎套利,、套匯和套取資產(chǎn)溢價三種,。當(dāng)前熱錢流入中國的一大動機在于套匯，自2005年7月人民幣匯改以來,，人民幣對美元匯率呈加速上升之勢,，2006年升值3%，2007年升值10%,，2008年前4月升值約5%,。由于人民幣匯率采取了小幅、漸進(jìn),、可控的升值策略,，導(dǎo)致市場上形成人民幣升值的單邊預(yù)期，從而吸引了大量熱錢的流入,。在人民幣名義匯率升至市場預(yù)期發(fā)生分化的準(zhǔn)均衡匯率之前,，這種熱錢流入趨勢將有增無減。
熱錢流入中國的另一大動機在于套利,。自2007年夏季美國次貸危機爆發(fā)以來,，美聯(lián)儲不斷下調(diào)聯(lián)邦基準(zhǔn)利率。而受通脹壓力影響,，中國人民銀行不斷上調(diào)人民幣存貸款利率,。當(dāng)前聯(lián)邦基金利率為2%,，而人民幣一年期存款利率為4.14%。中美利差的不斷擴大也成為刺激熱錢流入的動力之一,。
2005至2007年熱錢流入中國的最大動機在于套取資產(chǎn)溢價,，因為這一期間中國房地產(chǎn)市場和股票市場呈不斷上揚之勢。然而從2007年年底以來中國房地產(chǎn)市場和股票市場同時陷入低迷,，因此經(jīng)濟學(xué)家面臨的一大難題就在于解釋2008年第1季度加速涌入的熱錢流到了什么地方,。我們認(rèn)為，熱錢是不甘心于僅僅停留在銀行存款賬戶上的,，它必然會流到股票市場或房地產(chǎn)市場,。當(dāng)前中國A股指數(shù)呈低位盤整之勢，不排除熱錢在逢低吸納,。如果這一判斷是正確的,，那么中國A股市場在08年下半年將有一次短暫的行情,。然而大漲之后必是大跌,，這值得我們充分關(guān)注。
熱錢流入導(dǎo)致的外匯儲備激增,，將給中國宏觀經(jīng)濟穩(wěn)定和資本市場發(fā)展造成嚴(yán)重負(fù)面沖擊,。首先，外匯儲備增長的鏡像是央行基礎(chǔ)貨幣投放增多,，盡管央行進(jìn)行了大量的沖銷,，但基礎(chǔ)貨幣和信貸的增速仍不容樂觀。這將加劇國內(nèi)的流動性過剩,，制造新一輪通貨膨脹壓力,；其次，熱錢流入可能加劇中國資產(chǎn)價格泡沫的膨脹,，造成資產(chǎn)價格影響資源配置功能的紊亂,，最終造成泡沫的不斷上升；再次,，熱錢流入導(dǎo)致的外匯儲備激增是不穩(wěn)定的,。一旦熱錢認(rèn)為人民幣升值到位，或者中國資產(chǎn)價格上升到了臨界水平之后,，熱錢的突然撤出有可能引發(fā)中國的資產(chǎn)價格泡沫破滅,，再成資產(chǎn)價格危機、國際收支危機,、貨幣危機乃至全面金融危機,。
中國政府應(yīng)如何應(yīng)對當(dāng)前外匯儲備激增的不利局面呢？第一,，從長期而言,，中國政府應(yīng)繼續(xù)調(diào)整傾斜的外資外貿(mào)政策,，消除人為造成的扭曲，恢復(fù)中國的國際收支平衡,，從根本上降低外匯儲備的累積,；第二，中國政府應(yīng)該考慮調(diào)整人民幣升值策略,。小幅,、漸進(jìn)的人民幣升值必然會造成人民幣升值的單邊預(yù)期并刺激熱錢流入，人民幣的一次性大幅升值或自由浮動則有助于遏制熱錢流入,；第三,，中國政府應(yīng)加強對通過貿(mào)易、FDI,、外債,、經(jīng)常轉(zhuǎn)移或地下錢莊渠道流入的熱錢的監(jiān)管，運用行政措施增加熱錢流動的成本,，從而在一定程度上抑制熱錢的流入,；最后，中國應(yīng)加強對現(xiàn)有外匯儲備資產(chǎn)的管理,，在保證外匯儲備資產(chǎn)流動性和安全性的前提下,，提高外匯儲備資產(chǎn)的收益性，這就意味著中國政府必須加強社�,；�,、中投公司和國有壟斷企業(yè)在海外投資中的作用。
（作者為中國社會科學(xué)院世界經(jīng)濟與政治研究所博士） |