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2010年,，有危險的“那些”因子中“那個”最危險的因子,，最有可能是歐洲。歐洲受金融危機的沖擊滯后于美國,，其刺激計劃的啟動和后續(xù)跟進也落后于美國,，因此,，歐洲還需在較長時間內(nèi)維持甚至加強寬松政策，債務(wù)增速可能快于美國,。在全球經(jīng)濟差異性復(fù)蘇的大格局下,，經(jīng)濟周期的錯配導(dǎo)致歐洲對債務(wù)的承受能力也要弱于美國。
蝴蝶效應(yīng)之所以變成蝴蝶效應(yīng),，罪魁并不是蝴蝶,，而是被蝴蝶扇動的“混沌”因子,。而一個小的外部沖擊之所以能夠帶來非常大的體系經(jīng)濟損失，關(guān)鍵并不在于外部沖擊本身,，而是在于體系的內(nèi)生風(fēng)險。在暢想和展望2010年全球經(jīng)濟的時候,，市場總是不約而同地重復(fù)著“漸進,、曲折、緩慢”之類模棱兩可的判詞,，其實,，市場之所以在給出預(yù)期時還如此小心翼翼，究其根本還是對全球經(jīng)濟是否還會出現(xiàn)大的反復(fù)十分懷疑,。那么這種懷疑的根源又是什么,？是因為還有很多脆弱的蝴蝶會在2010年扇動翅膀嗎？顯然不是,，在筆者看來,，危險警報之所以沒有完全解除，是因為全球經(jīng)濟還存在可能“被扇動”而爆發(fā)的混沌因子,。
按全球市場中近來比較流行的一種觀點,，中國經(jīng)濟可能就是“那個”最危險的因子。世界經(jīng)濟論壇(World
Economic Forum)在最新的《全球風(fēng)險報告》(Global Risk
report)中就說,，中國經(jīng)濟的硬著陸是全球經(jīng)濟未來最大的風(fēng)險之一,。報告認為，就歷史經(jīng)驗而言,，中國經(jīng)濟的風(fēng)險是“少數(shù)幾個一直得到識別,、但迄今尚未發(fā)生的風(fēng)險之一”。與此同時,，2010年伊始的市場聯(lián)動似乎也在印證中國風(fēng)險的外溢性,，就在前天，滬深股市受貨幣政策緊縮預(yù)期大幅下挫,，直接導(dǎo)致全球股市風(fēng)聲鶴唳：道瓊斯指數(shù)跌1.14%,，標(biāo)準(zhǔn)普爾指數(shù)跌1.06%，納斯達克指數(shù)跌1.26%,，英國富時100指數(shù)跌1.67%,，德國DAX指數(shù)跌2.09%，法國CAC指數(shù)跌2.01%,，日經(jīng)225指數(shù)跌0.25%,。
雖然昨天公布的8.7%的2009年中國經(jīng)濟增長率，超出了IMF8.5%的預(yù)期,，并明顯好于美歐發(fā)達經(jīng)濟體甚至是新興市場平均的增長水平,，但市場對經(jīng)濟周期力量的篤信和對過高增長透支未來動力的疑慮摻雜在一起，依然在擔(dān)憂中國經(jīng)濟2010年的潛在風(fēng)險。在筆者看來,，這些擔(dān)憂或許不無道理,，但值得強調(diào)的是，有危險的“那些”因子中只有一個是“那個”最危險的因子,。從“那些”中提煉出“那個”,，需要綜合研判全球經(jīng)濟未來發(fā)展的特征、區(qū)域結(jié)構(gòu),、影響力分布等等,。
以筆者之見，2010年全球經(jīng)濟復(fù)蘇盛宴最可能的終結(jié)者不是中國,，而是歐洲,。仔細回想一下，為什么美國次貸危機會成為百年難遇的金融危機,？很重要的原因就是這場危機爆發(fā)于美國,，而美國次貸危機之所以能演化為全球危機之根本，是因為美國經(jīng)濟金融處于全球非常核心的地位,。對全球經(jīng)濟而言,，真正危險的是影響力最大的經(jīng)濟體。但市場總是習(xí)慣于將注意力放在影響力的變化上,，而忽略了影響力的存量基礎(chǔ),，的確，以中,、印為代表的新興市場經(jīng)濟體影響力與日俱增,，但就絕對水平而言，歐美的影響力依舊首屈一指,。放眼望去,，現(xiàn)在真正能與美國經(jīng)濟相提并論的，只有是歐洲,。根據(jù)IMF依據(jù)購買力平價方法的估算,，2010年，美國經(jīng)濟在全球經(jīng)濟中的占比將從2009年的20.02%小幅降至19.6%,，歐元區(qū)經(jīng)濟占比將從15.18%降至14.77%,，中國經(jīng)濟占比將從12.05%升至12.73%。如果進一步考慮到購買力平價方法對中國GDP數(shù)值的可能高估,，以及歐元區(qū)數(shù)據(jù)對歐洲經(jīng)濟的低估,，那么就全球影響力而言，歐洲經(jīng)濟相比中國經(jīng)濟更舉足輕重,。
當(dāng)然,，把2010年全球經(jīng)濟的風(fēng)險核心定位于歐洲,，不僅因為歐洲影響力大，還因為歐洲的風(fēng)險也大,。筆者在此只想強調(diào)兩個未引起足夠重視的風(fēng)險要素,。第一個是歐洲很可能成為主權(quán)債務(wù)危機的震心。對于2010年的全球經(jīng)濟,，一個市場共識是,，“違約風(fēng)險已經(jīng)從過去微觀主體上升到宏觀主權(quán)”，2009年末的迪拜債務(wù)危機著實讓市場為此心驚肉跳了一把,，雖然迪拜并沒有變成一只新的危機蝴蝶，但對主權(quán)債務(wù)危機可能演化為全球危機的路徑,、震心進行深入思考是十分必要的,。而主權(quán)債務(wù)危機如若演化，最可能的鏈條是從新興市場零星爆發(fā)到新興市場普遍爆發(fā),，再到歐洲問題急劇爆發(fā),，最后是美國被卷入其中。
這個鏈條的形成是以各區(qū)域主權(quán)CDS的高低和主權(quán)債務(wù)的狀況為依據(jù)的,。2010年主權(quán)債務(wù)危機會否成為全球經(jīng)濟不堪承受之重,，關(guān)鍵是看這個鏈條的傳導(dǎo)會否傳到歐洲。雖然市場對美國債務(wù)風(fēng)險耳熟能詳,，但筆者以為,，歐洲的問題更為核心、更為迫切,。主權(quán)債務(wù)風(fēng)險變成主權(quán)債務(wù)危機,，核心要點并非在于主權(quán)債務(wù)的規(guī)模、增長速度和GDP占比的大小,，而在于主權(quán)債務(wù)是否“可維持”,。這個“可維持”相當(dāng)于一個分數(shù)，分子是債務(wù)的規(guī)模和增速,，分母是經(jīng)濟復(fù)蘇對債務(wù)的消化能力,。歐洲受金融危機的沖擊滯后于美國，其刺激計劃的啟動和后續(xù)跟進也落后于美國,，在美國逐漸退出超寬松政策的同時,，歐洲還需在2010年較長時間內(nèi)維持甚至加強寬松政策，所以,，作為分子的歐洲債務(wù)增速可能快于美國,。
另一方面，作為分母的歐洲經(jīng)濟基本面則要弱于美國,。2010年全球經(jīng)濟復(fù)蘇的核心特征是差異性復(fù)蘇,，經(jīng)濟周期的錯配導(dǎo)致歐洲對債務(wù)的承受能力也要弱于美國,。兩相比較，歐洲的主權(quán)債務(wù)風(fēng)險相對更為突出,。
此外,，還有不容忽視的一點，歐洲經(jīng)濟一體化受制于政治一體化,，相對于美國,，作為一個經(jīng)濟共同體的歐洲對債務(wù)問題更為敏感，主權(quán)債務(wù)風(fēng)險在歐洲就多了一種新內(nèi)涵,，即搭便車行為導(dǎo)致的系統(tǒng)性風(fēng)險,，一旦債務(wù)問題導(dǎo)致歐洲內(nèi)部分歧、爭議更趨尖銳,，政治一體化將由此受制,，并進一步反制經(jīng)濟一體化，帶來更深遠的區(qū)域性和全球性風(fēng)險,。
歐洲之所以危險,，還有第二個簡單但很少有人注意的原因：歐洲經(jīng)濟增長模式所內(nèi)生的“收斂性”。美國經(jīng)濟以消費為主,，貿(mào)易對經(jīng)濟增長的長期貢獻微乎其微,，歐洲經(jīng)濟卻是以出口推動為主。當(dāng)美國經(jīng)濟騰飛,，并通過基本面影射最終引致強勢美元之后,，美國經(jīng)濟還能繼續(xù)通過挖掘消費潛力而維持強勢；而一旦歐洲經(jīng)濟強勢崛起,，歐元的隨之走強卻會因為出口抑制而自發(fā)形成對增長的“不自主約束”,，致使增長路徑無可奈何地呈現(xiàn)出“收斂”的特征。強國必有強貨幣,，但現(xiàn)在也只有美國才有底氣心平氣和地宣稱：“強勢美元符合美國利益”,。
（作者系金融學(xué)博士，宏觀經(jīng)濟分析師）
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