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更恐怖的是,，許多發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體對(duì)財(cái)政赤字貨幣化開始習(xí)以為常,，其央行已大量購買短期、長期政府票據(jù)，使貨幣基數(shù)猛增,。財(cái)政赤字大規(guī)模貨幣化終將導(dǎo)致財(cái)政列車脫軌，或引發(fā)高通脹預(yù)期,，甚至“雙鬼拍門”
目前,，許多發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體財(cái)政赤字累累，政府債臺(tái)高筑,，已引發(fā)主權(quán)風(fēng)險(xiǎn)憂慮,。以前，說起主權(quán)風(fēng)險(xiǎn),，人們主要想到的是新興市場經(jīng)濟(jì)體,。畢竟，在過去10年里,，俄羅斯,、阿根廷、厄瓜多爾曾發(fā)生公債違約,，而巴基斯坦,、烏克蘭和烏拉圭靠著強(qiáng)行推進(jìn)公債重組，才免于違約,。
然而,，除了中歐、東歐的幾個(gè)例外,，大多數(shù)新興市場經(jīng)濟(jì)體的財(cái)政表現(xiàn)都有所改善——總體赤字下降,，收支保有很大的基本盈余（刨去債務(wù)利息支出后的盈余），公債的GDP占比降低,，公債中的貨幣錯(cuò)配和期限錯(cuò)配現(xiàn)象也有所緩解,。如今,，主權(quán)風(fēng)險(xiǎn)與其說是新興市場經(jīng)濟(jì)體的弱點(diǎn)，還不如說是發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的難題,。
評(píng)級(jí)降級(jí),，國債息差擴(kuò)大，英國,、希臘,、愛爾蘭和西班牙等國公債流拍……說真的，2009年的種種跡象提醒人們,，除非發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體著手整頓財(cái)政結(jié)構(gòu),，否則投資者、“債券市場義勇軍”（bond-market vigilantes,，指通過拋售國債來對(duì)抗擴(kuò)張性政策的投資者群體）和評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu),，就會(huì)由朋友轉(zhuǎn)成為敵人。2008~2009年,，金融危機(jī)和嚴(yán)重衰退聯(lián)翩而至,，發(fā)達(dá)國家稅收下滑，卻不得不擴(kuò)大開支刺激經(jīng)濟(jì),，還要為金融業(yè)輸血,、調(diào)養(yǎng)，這一切都使它們的財(cái)政“體質(zhì)”急劇惡化,。
這種風(fēng)險(xiǎn)對(duì)不同國家影響不一,。長期以來存在結(jié)構(gòu)性財(cái)政問題、財(cái)政政策松弛并在繁榮時(shí)期忽視財(cái)政改革的那些國家,，情況比較糟糕,。未來，由于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇綿軟無力,、人口老齡化,，不少發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的債務(wù)負(fù)擔(dān)有可能會(huì)進(jìn)一步加重，這包括美國,、英國,、日本和若干歐元區(qū)國家。
更恐怖的是,，許多發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體對(duì)財(cái)政赤字貨幣化開始習(xí)以為常,，其央行已大量購買短期、長期政府票據(jù),，使貨幣基數(shù)猛增,。財(cái)政赤字大規(guī)模貨幣化終將導(dǎo)致財(cái)政列車脫軌，或引發(fā)高通脹預(yù)期,，甚至“雙鬼拍門”,，從而大幅推高長期國債收益,，把本就猶疑脆弱的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇活活扼殺。
財(cái)政刺激是個(gè)吃力不討好的事情,。政策制定者搞財(cái)政刺激也好,，不搞也好，都會(huì)招人罵,。如果過早地實(shí)施加息,、削減開支、擠出過剩流動(dòng)性等刺激退出政策,，容易把經(jīng)濟(jì)重新拖回衰退和通縮,。但如果允許財(cái)政赤字貨幣化繼續(xù)搞下去,，長期國債收益的上升勢頭簡直就是在卡經(jīng)濟(jì)增長的脖子,。
財(cái)政狀況不佳的國家，例如希臘,、英國,、愛爾蘭、西班牙和冰島已在市場壓力下,，被迫早早實(shí)施了財(cái)政鞏固措施,。盡管那種措施的效果也是兩面的，但借此可以重塑公信力,，從而有助于避免長期國債收益過分走高,，對(duì)經(jīng)濟(jì)造成打擊。所以,，較早引入財(cái)政鞏固措施這個(gè)選項(xiàng)的說服力可能更大一些,。
對(duì)于歐元區(qū)里那些所謂“地中海俱樂部”的成員——意大利、西班牙,、希臘和葡萄牙而言,，公債問題已上升為事關(guān)國際競爭力的問題。這些國家的部分出口市場份額已輸送給了中國和其他低附加值,、勞動(dòng)密集型的亞洲經(jīng)濟(jì)體,。如果名義工資增長快于生產(chǎn)力增長的勢頭持續(xù)10年，就會(huì)導(dǎo)致這些國家的單位勞動(dòng)成本上升,、實(shí)際匯率升值,，進(jìn)而導(dǎo)致經(jīng)常項(xiàng)目出現(xiàn)大額赤字。
對(duì)這些國家的競爭力而言,，歐元近期的劇烈升值不啻是雪上加霜,，進(jìn)一步削弱了它們的經(jīng)濟(jì)增長，擴(kuò)大了它們的財(cái)政缺口,。所以問題在于,，這些歐元區(qū)國家是否經(jīng)得起一系列猛藥：實(shí)施痛苦的財(cái)政鞏固措施,，以通縮形式讓本幣對(duì)內(nèi)實(shí)際貶值，引入結(jié)構(gòu)改革以提升生產(chǎn)力,，并且還得抵御住阿根廷式自暴自棄的誘惑——退出貨幣聯(lián)盟,，搞匯率貶值和債務(wù)違約。拉脫維亞和匈牙利等國家似乎已經(jīng)忍不住想這么做了,。希臘,、西班牙和其他歐元區(qū)國家是否愿意接受這種痛苦的調(diào)整，還有待觀察,。
即使美國和日本會(huì)受到“債券義勇軍”懲罰,，也是最后一批了：美元是主要的全球儲(chǔ)備貨幣，而主要體現(xiàn)為美國國庫券和長期國債的全球外匯儲(chǔ)備仍在快速累積,。日本是凈債權(quán)國,，其國債的資金來源主要是國內(nèi)。
但即便是這些國家,，如果必要的財(cái)政鞏固措施遲遲不出臺(tái),，投資者對(duì)它們也會(huì)變得越來越警惕。美國是凈債務(wù)國,，它的人口趨于老齡化,，社保和醫(yī)保體系面臨資金缺口，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇乏力,，財(cái)政赤字持續(xù)貨幣化的風(fēng)險(xiǎn)也在累積,。日本的老齡化形勢更嚴(yán)峻，經(jīng)濟(jì)停滯正在侵蝕國內(nèi)儲(chǔ)蓄,，而公債規(guī)模更是高達(dá)GDP的200%,。
要出臺(tái)財(cái)政鞏固措施，美國還面臨一些政治障礙：美國人自欺欺人地以為,，他們一方面可以享受歐洲式的社會(huì)福利,，另一方面還能享受像里根執(zhí)政時(shí)期那樣的低稅率。至少,，歐洲選民愿意為了公共服務(wù)繳納更多的稅款,。
如果美國民主黨在今年11月的中期選舉中失利，財(cái)政赤字問題可能會(huì)變成老大難：共和黨會(huì)否決加稅,，而民主黨會(huì)否決削減開支,。這樣一來，財(cái)政赤字貨幣化可能會(huì)成為受到抵制最少的折中方案,，畢竟,，開動(dòng)印鈔機(jī)比削減赤字在政治上容易多了。
但如果美國把“通脹稅”當(dāng)成解脫公債負(fù)擔(dān)（令債務(wù)實(shí)際貶值）的捷徑,，美元在亂中崩盤的風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)大增,。不論是通脹還是貶值,，美元走軟都意味著外國債權(quán)人手中美元資產(chǎn)的實(shí)際價(jià)值急劇縮水，他們不會(huì)坐視不管,。一旦大家開始爭先恐后地逃離美元,，美元就會(huì)大幅跳水，長期國債利率會(huì)飆升,，隨之而來的將是經(jīng)濟(jì)深深的二次探底,。 |