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與發(fā)達(dá)經(jīng)濟體不同，中國的經(jīng)濟政策調(diào)整可能很難找到一個時間節(jié)點,。中國的政策調(diào)整更可能從數(shù)量型工具開始,。在西方，利率調(diào)整被認(rèn)為是關(guān)鍵信號,。但可以預(yù)期,，我國的政策收緊將從窗口指導(dǎo)開始，再到貨幣市場利率,、存款準(zhǔn)備金率,，這中間可能會伴隨收緊項目審批，其后才會是進入加息周期,。如果只看到中國在美國之后加息,，就認(rèn)為后于美國調(diào)整，有失偏頗,。
美聯(lián)儲并未調(diào)整利率,，但給出了調(diào)整利率的先決條件。滿足這些條件可能還需要半年左右時間,。在這段時間里,，包括中國在內(nèi)的率先復(fù)蘇國家將要承擔(dān)更多的政策調(diào)整壓力。中國政策面或許面臨先于美國調(diào)整寬松政策環(huán)境的需要,。
美聯(lián)儲這次議息會議,，如市場預(yù)期將基準(zhǔn)利率維持在0至0.25％不變，原本沒啥懸念,，但還是引發(fā)了廣泛關(guān)注,。因為以色列、澳大利亞和挪威的央行已掀起了一場小規(guī)模的加息潮,，澳大利亞央行甚至已兩次加息,，印度央行則提高了銀行準(zhǔn)備金率，離啟動加息僅一步之遙,，而印尼、韓國等新興經(jīng)濟體加息的時間窗口預(yù)計也將開啟,。
在此背景下,，市場當(dāng)然希望從議息會議聲明的措辭變化中捕捉未來政策調(diào)整的些許信息。果然,，自今年3月以來,，美聯(lián)儲首次微調(diào)了未來政策指引，將資產(chǎn)收購計劃的規(guī)模象征性地減少了250億美元，將維持低利率的理由調(diào)整為：資源利用率低,，通脹趨勢不明顯,，且通脹預(yù)期穩(wěn)定。這其實是給出了未來調(diào)整利率的技術(shù)基礎(chǔ),。
美聯(lián)儲措辭的微調(diào),，為提前加息帶來了可能性。但無論如何,，鑒于美元的國際儲備貨幣地位,，以及美國貨幣政策對其他經(jīng)濟的外部影響，美聯(lián)儲的政策承諾,，對其他國家并無多少意義,。各經(jīng)濟體復(fù)蘇的進程參差不齊，客觀上要求在不同時間啟動退出或緊縮周期的按鈕,。相比包括中國在內(nèi)的率先復(fù)蘇國家而言,，美聯(lián)儲的退出時點可能過晚，似乎有意要搭其他經(jīng)濟體經(jīng)濟復(fù)蘇的便車,。要知道,，在全球從衰退中復(fù)蘇的進程中，率先收緊政策的經(jīng)濟體將承擔(dān)更多的調(diào)整成本,。美聯(lián)儲相對別國較晚啟動加息周期,，美元勢將繼續(xù)走軟，而這將提升美國出口的競爭力,，并減輕其不堪重負(fù)的財政壓力,。
全球宏觀經(jīng)濟政策的這種失調(diào)，其實是與主權(quán)貨幣充當(dāng)國際儲備貨幣的困境密切聯(lián)系在一起的,。美國從其本國出發(fā)的政策定位,，不可避免地影響到其他的經(jīng)濟體，而這無疑增加了中國等國家調(diào)整宏觀經(jīng)濟政策的難度,。權(quán)衡利弊之下,，就中國而言，似乎不必一定要后于美國作出調(diào)整,。筆者認(rèn)為,，對照美聯(lián)儲給出的政策調(diào)整指引，中國有必要先于美國考慮將宏觀經(jīng)濟政策轉(zhuǎn)為中性,。
在未來半年里,，中國的產(chǎn)能利用率或許不會達(dá)到極限，但經(jīng)濟活躍程度可能會以較快的速度接近潛在產(chǎn)出水平,。所謂潛在產(chǎn)出水平,，指的是可以持續(xù)達(dá)到的最大產(chǎn)出水平。現(xiàn)在，對2010年中國經(jīng)濟增長的普遍預(yù)期在10％左右,，樂觀的預(yù)期超過了11％,。鑒于今年的基數(shù)不高，這一增長率還不足將經(jīng)濟運行帶到過熱區(qū)間,，但肯定已接近了潛在產(chǎn)出水平,。主流測算認(rèn)為，中國的潛在產(chǎn)出水平增長率在10％以下,。當(dāng)經(jīng)濟增長率超過這一水平時,，至少會有某種資源出現(xiàn)緊缺，從而造成過熱壓力,。
中國的通脹形勢看上去要比美國明朗,。CPI變動即將轉(zhuǎn)為正增長，預(yù)計在2010年會出現(xiàn)持續(xù)的溫和通脹,。如果將CPI的各個項目分解來看,，出現(xiàn)顯著通脹的可能性并不大。但傳統(tǒng)的物價指數(shù)已不太適宜用來考察現(xiàn)代經(jīng)濟周期,。在流動性管理中,，金融市場和資產(chǎn)價格扮演著越來越重要的角色。觀察最近的一些信號,，即便CPI未出現(xiàn)令人不安的上漲,，也并不代表流動性就是適量的。
半個月前,，國務(wù)院已經(jīng)明確將管理通脹預(yù)期與保增長和調(diào)結(jié)構(gòu)相提并論,。央行今年第三季度儲戶問卷調(diào)查顯示，居民通脹預(yù)期持續(xù)加強,，當(dāng)季對未來物價預(yù)期指數(shù)達(dá)到
66.7%,，已連續(xù)第三個季度上升。通脹預(yù)期升溫是與經(jīng)濟復(fù)蘇相伴隨的正�,，F(xiàn)象,，也與較為寬松的貨幣信貸環(huán)境不無關(guān)系。一年以來較快增長的貨幣供應(yīng),，對經(jīng)濟企穩(wěn)回升以及打消通貨緊縮預(yù)期發(fā)揮了關(guān)鍵性的作用,。但如果通脹預(yù)期管理不當(dāng)，有可能出現(xiàn)超預(yù)期上漲,。在經(jīng)濟復(fù)蘇根基尚不穩(wěn)固的背景下,，如何合理平衡繼續(xù)推動經(jīng)濟增長和潛在通貨膨脹的關(guān)系，是對當(dāng)前和未來一段時間宏觀調(diào)控的重大考驗,。
全球經(jīng)濟不再唯美國馬首是瞻，經(jīng)濟政策亦是如此。認(rèn)為中國不會先于美國收緊政策的觀點,，主要是擔(dān)心加息會吸引熱錢流入,。不妨注意一下多個先于美聯(lián)儲加息的國家。這些國家中包括了小型開放經(jīng)濟體,。應(yīng)該說,，就國際賬戶的開放程度來說，這些國家的開放程度要大于中國,，國內(nèi)市場對利差的敏感性要高于中國,。顯然，國際熱錢流入中國,，最為看重的還不是利息收入,，利差在資本流動動因中并不占據(jù)主導(dǎo)地位。畢竟,，熱錢進出中國還是有一定成本的,。
更重要的是，中國的退出或收緊政策還不需要從加息入手,。宏觀調(diào)控政策緊縮將是一個持續(xù)漸進的過程,。我們已經(jīng)看到，今年下半年信貸增量顯著下降,。這意味著,，與發(fā)達(dá)經(jīng)濟體不同，中國的經(jīng)濟政策調(diào)整可能很難找到一個時間節(jié)點,。在西方,，利率調(diào)整被認(rèn)為是關(guān)鍵信號。但可以預(yù)期,，我國的政策收緊將從窗口指導(dǎo)開始（信貸發(fā)放的指導(dǎo)實際上已經(jīng)開始）,，再到貨幣市場利率、存款準(zhǔn)備金率,，這中間可能會伴隨收緊項目審批,，其后才會是進入加息周期。如果只看到中國在美國之后加息,，就認(rèn)為我們的經(jīng)濟政策后于美國調(diào)整,，那是有失偏頗的。中國的政策調(diào)整更可能從數(shù)量型工具開始,。
而局部政策調(diào)整實際上已經(jīng)開始,。這些調(diào)整實際上只是由寬松向中性的回歸，并且,，這個回歸速度是漸進的,，緩慢的,，結(jié)構(gòu)性的。雖然這些調(diào)整可能先于美國,，但在相當(dāng)長時間里,，政策面的整體效應(yīng)還是擴張性而非收縮性的。因而,，這樣的調(diào)整并不需要改變當(dāng)前的政策基調(diào),。
（作者系經(jīng)濟學(xué)博士、宏觀經(jīng)濟觀察人士）
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