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就在三季度宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)公布前夕，宏觀調(diào)控方向出現(xiàn)了引人矚目的微妙調(diào)整。國務(wù)院常務(wù)會議指出,，今年后幾個月,，要把正確處理好保持經(jīng)濟平穩(wěn)較快發(fā)展、調(diào)整經(jīng)濟結(jié)構(gòu)和管理好通脹預(yù)期的關(guān)系作為宏觀調(diào)控的重點,。這是自金融危機加劇以來,，國務(wù)院首次明確提出關(guān)注通脹預(yù)期的風(fēng)險。此外,，常務(wù)會還指出,，“當(dāng)前流動性管理難度增加”。最近有跡象表明,，人民幣升值預(yù)期有所抬頭,，熱錢開始重新流入。
高層關(guān)于宏觀調(diào)控措辭的微小變化和最近的經(jīng)濟數(shù)據(jù)表明,，中國已先于美國關(guān)注通脹上升風(fēng)險,。市場上曾有觀點認為，中國無法先于美國緊縮,，這一觀點有可能需要重新考量,。
首先，經(jīng)濟復(fù)蘇速度超預(yù)期,。中國三季度GDP增長率達8.9%,；前三季度，社會固定資產(chǎn)投資增幅為33.4%,，增速穩(wěn)中有升,；9月工業(yè)生產(chǎn)再提速；居民消費價格指數(shù)（CPI）和工業(yè)品出廠價格指數(shù)（PPI）,，同比降幅雙雙收窄,；消費穩(wěn)步增長。出口和進口同比降幅分別大幅收窄至15％和3.5％,，環(huán)比增速明顯加快,。9月新增信貸不僅高于市場預(yù)期中值，甚至也超過了官方此前的估計,。
經(jīng)濟復(fù)蘇之所以超預(yù)期還在于,，經(jīng)濟內(nèi)生增長動力正在快速恢復(fù),。從最新的電力、信貸等數(shù)據(jù)可以得出初步結(jié)論：實體經(jīng)濟的信貸需求十分強勁,，這其中民間投資的貢獻應(yīng)該有所增加,。9月PMI指數(shù)為54.3％，比8月份上升0.3個百分點,，創(chuàng)下自去年5月以來近17個月的新高,。
接下來的問題是：中國的刺激經(jīng)濟政策是否需要退出？顯然,，目前還沒有這個必要,。盡管經(jīng)濟形勢越來越好，前景越來越明朗,，但這只不過是經(jīng)濟向正常水平的恢復(fù)過程,，經(jīng)濟尚未達到潛在產(chǎn)出水平。這意味著兩點,，一是繼續(xù)刺激經(jīng)濟將有助于經(jīng)濟回歸正�,；钴S程度，增加產(chǎn)出,、就業(yè)和收入,；二是刺激政策還不會產(chǎn)生明顯的過熱風(fēng)險，刺激政策的成本較小,。
預(yù)計物價指數(shù)將很快轉(zhuǎn)為正數(shù),，不過這一變化不應(yīng)被過度夸大，貨幣政策轉(zhuǎn)向的臨界點還不會因此到來,。而由于工程項目的跨期性,，政府主導(dǎo)的投資也只會緩慢減少。
與此同時,，需要注意的是,，不能排除國內(nèi)政策先于美國收緊的可能性。當(dāng)前政策之所以保持連續(xù)性和穩(wěn)定性,，固然有國際大環(huán)境因素,，但主要還是基于上面提到的國內(nèi)經(jīng)濟形勢的考量。國內(nèi)政策先于美國啟動大規(guī)模刺激計劃,，也就有可能先于美國收緊,。全球經(jīng)濟不再唯美國是瞻，經(jīng)濟政策亦是如此,。繼以色列之后,，澳大利亞央行也進行了危機來的首次加息。應(yīng)該說,，就國際賬戶的開放程度來說,，這些國家的開放程度要大于中國,。而認為中國不會先于美國緊縮的觀點主要是擔(dān)心加息會吸引熱錢流入。然而,，熱錢最為看重的可能還不是利息收入。利差在資本流動動因中并不占據(jù)主導(dǎo)地位,。
實際上,，當(dāng)國內(nèi)宣布貨幣政策動態(tài)微調(diào)時，就已經(jīng)先于美國,，當(dāng)時美聯(lián)儲還沒有認真考慮過實施任何類似措施,。我國金融調(diào)控的靈活性和有效性要明顯大于其他主要經(jīng)濟體。當(dāng)形勢出現(xiàn)確定性轉(zhuǎn)變后,，偏行政性的調(diào)控方式會更快見效,。這使得國內(nèi)政策可以后發(fā)制人。同時也要注意到,，我國財政金融政策放松的力度要大于美國,，加上經(jīng)濟確定已先于全球經(jīng)濟復(fù)蘇，未來我國的通脹壓力會更大,，并且,，很可能會來得更早，客觀上需要先于美國作出調(diào)整,。因而,，中國的政策面一方面應(yīng)強調(diào)維護通脹穩(wěn)定的立場，另一方面還應(yīng)增強獨立判斷能力,，為率先啟動緊縮調(diào)整做好準備,。
嚴格地說，從8月份提出貨幣政策動態(tài)微調(diào)開始,，宏觀調(diào)控已不再是一邊倒地保增長了,。日前，治理產(chǎn)能過剩問題被提上議事日程,，這也應(yīng)被視為一種政策調(diào)整�,，F(xiàn)在，政策面首次將控制通脹預(yù)期與保增長,、調(diào)結(jié)構(gòu)并列,，更是發(fā)出了清晰的信號。這些信號在美日歐等經(jīng)濟體還未出現(xiàn),。
宏觀調(diào)控政策緊縮將是一個持續(xù)漸進的過程,。我們已經(jīng)看到，下半年信貸增量已明顯下降,，這部分是政策調(diào)整的結(jié)果,。這意味著,，與發(fā)達經(jīng)濟體不同，中國的政策調(diào)整可能很難找到一個時間節(jié)點,。在西方,，利率調(diào)整被認為是關(guān)鍵信號。但可以預(yù)期,，我國的政策收緊將從窗口指導(dǎo)開始（信貸發(fā)放的指導(dǎo)實際上已經(jīng)開始）,，再到貨幣市場利率、存款準備金率,，這中間可能會伴隨項目審批的收緊,，其后才會是進入加息周期。所以,，如果僅從利率調(diào)整判斷政策轉(zhuǎn)向可能并不可靠,。而如果只看到中國在美國之后加息，就認為我們的政策后于美國調(diào)整,，那更具有誤導(dǎo)性的,。
（作者為復(fù)旦大學(xué)經(jīng)濟學(xué)博士） |