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在全球經(jīng)濟(jì)不平衡的調(diào)整過程中,，由于受中國金融體制和金融發(fā)展深度和廣度的約束，人民幣匯率的調(diào)整并不與全球經(jīng)濟(jì)失衡糾正過程中的浮動(dòng)匯率經(jīng)濟(jì)體的貨幣相匹配,，故而經(jīng)常項(xiàng)目巨額盈余成為全球不平衡的中心,。因此，能向海外投資獲得更高投資收益率的主權(quán)財(cái)富基金,，顯然是雙贏戰(zhàn)略的選擇,。
中國經(jīng)濟(jì)正在經(jīng)受全球不平衡的沖擊，經(jīng)受全球經(jīng)濟(jì)不平衡糾正過程中的陣痛,。資源要素價(jià)格扭曲,，抑制了人民幣合理的市場(chǎng)匯率表現(xiàn)；過度倚重投資和出口需求拉動(dòng)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式,，導(dǎo)致國際收支失衡和國內(nèi)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的不合理,。雖然調(diào)整匯率并非糾正全球經(jīng)濟(jì)失衡的根本方法，但現(xiàn)實(shí)情況顯示,，全球相對(duì)價(jià)格結(jié)構(gòu)調(diào)整已經(jīng)開始,，歐洲也將無法再承擔(dān)不成比例的重?fù)?dān)。為此,，中國及亞洲其他盈余國家也不得不隨之做出調(diào)整,，以阻止美元進(jìn)一步下滑。為了抵消美元疲弱對(duì)外匯儲(chǔ)備所構(gòu)成的負(fù)面影響,，中國最有效措施就是加大放寬對(duì)資本賬戶的限制,，增加資金流出。不僅積極推動(dòng)政府對(duì)外投資的發(fā)展,，還準(zhǔn)許國內(nèi)企業(yè)保留來自出口商品及服務(wù)賺取的全部外匯,，鼓勵(lì)企業(yè)購買海外機(jī)構(gòu)的權(quán)益,，以提高回報(bào)。
全球經(jīng)濟(jì)不均衡,，是指世界經(jīng)濟(jì)體系中,，具有系統(tǒng)重要性經(jīng)濟(jì)體對(duì)外頭寸積累所反映的扭曲或施加于全球經(jīng)濟(jì)的風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí),，也包括經(jīng)濟(jì)政策導(dǎo)致的扭曲,，比如固定匯率政策，以及像缺少經(jīng)濟(jì)彈性的結(jié)構(gòu)政策或其他宏觀經(jīng)濟(jì)政策,，公共儲(chǔ)蓄政策引致私人部門儲(chǔ)蓄決策或因石油價(jià)格影響的扭曲,。施加于全球經(jīng)濟(jì)的風(fēng)險(xiǎn)是指外部頭寸現(xiàn)實(shí)狀況對(duì)全球經(jīng)濟(jì)構(gòu)成的風(fēng)險(xiǎn)，包括因無序調(diào)整而出現(xiàn)的宏觀經(jīng)濟(jì)與金融穩(wěn)定狀況惡化的風(fēng)險(xiǎn),；因貿(mào)易保護(hù)主義的對(duì)抗,，不平衡進(jìn)一步加劇的風(fēng)險(xiǎn)等情景,。
進(jìn)入新世紀(jì)以來,，對(duì)不平衡含義越來越多被簡(jiǎn)單地描述為經(jīng)常項(xiàng)目赤字或盈余的擴(kuò)張，即主要是指一國擁有巨額貿(mào)易赤字,，而與該國貿(mào)易赤字相對(duì)應(yīng)的貿(mào)易盈余則集中在少數(shù)國家,。其實(shí)就是主要關(guān)注美國經(jīng)常項(xiàng)目的巨額赤字和亞洲國家經(jīng)常項(xiàng)目順差飆升的原因和可持續(xù)性的問題。很顯然,，僅從經(jīng)常項(xiàng)目赤字或盈余不能全面認(rèn)識(shí)和判斷全球不平衡現(xiàn)象,。
最近幾年，隨著美國消費(fèi)需求持續(xù)上升,，美國國內(nèi)儲(chǔ)蓄—投資平衡出現(xiàn)嚴(yán)重的扭曲,，只有通過不斷增加進(jìn)口來滿足這種需求，因此,，美國累積了巨大的經(jīng)常項(xiàng)目赤字,。美國國內(nèi)儲(chǔ)蓄—投資平衡扭曲，不僅反映在經(jīng)常項(xiàng)目赤字,，而且還表現(xiàn)在龐大的財(cái)政預(yù)算赤字規(guī)模和扭曲的個(gè)人儲(chǔ)蓄水平,。通常，一個(gè)長(zhǎng)期維持經(jīng)常項(xiàng)目赤字的國家,，并且依靠資本流入為赤字融資,，其國際收支中的凈投資收入遲早要惡化。因?yàn)�,，支付于國�?nèi)資產(chǎn)的外國投資要超出投資于海外資產(chǎn)的收入部分,。所以有學(xué)者認(rèn)為，要避免美元危機(jī),，就必須使美國的凈外債與GDP之比控制在50%以內(nèi),。
全球失衡在很大程度上是一個(gè)市場(chǎng)現(xiàn)象,，美國出現(xiàn)赤字的情況反映了美國整體經(jīng)濟(jì)以及其資本市場(chǎng)的深度、流動(dòng)性和法律保障措施的吸引力,。一系列最近的研究表明,，發(fā)展中國家之所以需要消耗其經(jīng)常賬戶盈余，是因?yàn)樗麄冃枰獞{借這些資金來獲得本國所不具有的高質(zhì)量資產(chǎn),。恰恰美國的資本市場(chǎng)成熟而高效,，它可以進(jìn)口短期資本，出口長(zhǎng)期資本,，為世界其他國家提供金融中介服務(wù),。
調(diào)整全球不平衡總的原則，應(yīng)是在基于維持全球增長(zhǎng)的同時(shí)減輕失衡,，并降低無序調(diào)整的風(fēng)險(xiǎn),。簡(jiǎn)單地說，就是需要赤字國家放緩國內(nèi)需求的增長(zhǎng),，盈余國家增加內(nèi)需,。如果赤字國家的國內(nèi)需求不能夠放緩，相對(duì)價(jià)格對(duì)需求的再平衡就會(huì)起作用,，即赤字國家的真實(shí)匯率對(duì)盈余國家逐漸貶值,。
在這個(gè)總原則下，中國正面臨著兩種困境,。第一,，美元主動(dòng)貶值下人民幣被迫升值。如果假設(shè)目前美元下調(diào)已到筑底階段,，由于受中國金融體制和金融發(fā)展的深度和廣度的約束,，人民幣匯率的調(diào)整并不與全球經(jīng)濟(jì)失衡糾正過程中的浮動(dòng)匯率經(jīng)濟(jì)體的貨幣相匹配。因此,，中國經(jīng)常項(xiàng)目的巨額盈余就成為全球不平衡的中心,。在這樣的大背景下，人民幣不僅要對(duì)美元補(bǔ)漲,，而且要應(yīng)對(duì)其他赤字國家貨幣升值要求的壓力,。人民幣真實(shí)有效匯率上浮的市場(chǎng)壓力與中國現(xiàn)行匯率體制的反作用力開始角力，中國經(jīng)濟(jì)不得不承受匯率失調(diào)的短暫痛苦,。第二,，中國2萬億外匯儲(chǔ)備在美元筑底周期的實(shí)際損失。實(shí)際上,，在整個(gè)國際貨幣體系中,，美元兌歐元匯率調(diào)整是全球貨幣變動(dòng)的參照系。全球經(jīng)濟(jì)不平衡的風(fēng)險(xiǎn)更多地集中在歐盟和中國，而不是儲(chǔ)蓄不足的美國,。歐洲與中國的貿(mào)易平衡正在遭受前所未有的困難,，因?yàn)槿嗣駧旁诙潭痰?年內(nèi)已對(duì)歐元貶值了40%，中國正在承受顯著的外匯資產(chǎn)損失,，同時(shí)中國對(duì)歐洲市場(chǎng)的購買力也遭到嚴(yán)重沖擊,。
所以，筆者認(rèn)為,，在某種程度上說,，具有系統(tǒng)重要性經(jīng)濟(jì)體的主權(quán)基金的出現(xiàn)，對(duì)有序調(diào)整全球不平衡,，降低全球不平衡的風(fēng)險(xiǎn)有著積極作用,。就中國本身利益而言，主權(quán)財(cái)富基金由外匯儲(chǔ)備構(gòu)成,，不僅增強(qiáng)中國匯率彈性,，能促進(jìn)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定、均衡增長(zhǎng),，而且利于緩和全球范圍內(nèi)的貿(mào)易保護(hù)主義抬頭的趨勢(shì),。中國這樣的擁有巨額外匯儲(chǔ)備的國家，主權(quán)財(cái)富基金顯然是雙贏戰(zhàn)略,。它能夠獲得更高的投資收益率,，能將外匯儲(chǔ)備輸出并以主權(quán)基金形式向海外投資，同時(shí),，也減少了國內(nèi)貨幣供給量。
外匯儲(chǔ)備是中央銀行的資產(chǎn),，由于迅速增加的外匯儲(chǔ)備,，迫使中央銀行增發(fā)基礎(chǔ)貨幣，致使國內(nèi)流動(dòng)性過剩,，引發(fā)通貨膨脹預(yù)期,。主權(quán)財(cái)富基金能很好地減少這方面的壓力。另外,，還可減少人民幣重估的壓力,，因?yàn)榭梢愿纳茖?duì)沖的需求并減少財(cái)務(wù)性支出。從更寬廣的視角來看,，國家外匯儲(chǔ)備,，從政府債務(wù)轉(zhuǎn)變?yōu)橹鳈?quán)財(cái)富基金，以謀求更大范圍的投資,，只要這些投資遵從商業(yè)規(guī)范,，有助于優(yōu)化資源配置。主權(quán)財(cái)富基金的投資使得新興經(jīng)濟(jì)體與發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體利益追求更趨一致，共同致力于投資企業(yè)業(yè)績(jī)和市場(chǎng)環(huán)境改善,�,？陀^上，這又加快了新興經(jīng)濟(jì)體與全球金融體系的融合步伐,，推動(dòng)了他們積極參與全球政策的制定,。
因此，全球化不平衡調(diào)整要兼顧各方利益,，過分強(qiáng)調(diào)主權(quán)財(cái)富基金透明性,、政治性風(fēng)險(xiǎn)是新金融保護(hù)主義的表現(xiàn)。
（作者系中國人民銀行鄭州培訓(xùn)學(xué)院金融研究部專職研究人員）
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