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近期歐美各國經(jīng)濟(jì)初顯回升跡象,，為全球經(jīng)濟(jì)帶來新的動(dòng)力和希望,，美聯(lián)儲(chǔ)和伯南克也公開唱好全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇,，但就在這種有利的背景下,，金融危機(jī)第三階段關(guān)鍵點(diǎn)正在隱然出現(xiàn)。
今年初以來各國企業(yè)大量發(fā)債已經(jīng)超過1萬億美元,，超過2007年8980億美元的歷史紀(jì)錄,，這是低利率環(huán)境下的畸形擴(kuò)張，一旦各國央行做出利率上升的措施,，公司債券將在利率上升周期的預(yù)期之下經(jīng)受嚴(yán)峻考驗(yàn),，也即貨幣寬松政策下催生的普通債券擴(kuò)張趨勢(shì)的急劇逆轉(zhuǎn),，有很大可能將成為金融危機(jī)復(fù)蘇之前的下一個(gè)關(guān)鍵點(diǎn)。
美國資產(chǎn)擔(dān)保債券未啟動(dòng)
現(xiàn)在,，歐盟央行正在陸續(xù)購買資產(chǎn)擔(dān)保債券,，因步伐較小至今仍未達(dá)到100億歐元的規(guī)模，由于資產(chǎn)擔(dān)保債券風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較低,，這符合歐盟央行穩(wěn)健放松貨幣政策,、有節(jié)制地實(shí)施貨幣投放的立場(chǎng)；美國在2008年6月也確立了發(fā)展資產(chǎn)擔(dān)保債券市場(chǎng)的方向,，但是至今仍遲遲未有大規(guī)模啟動(dòng),，其中，資產(chǎn)擔(dān)保債券與再擔(dān)保實(shí)際上相當(dāng)于對(duì)債券的保險(xiǎn),，這是其尚未啟動(dòng)、并可能與AIG業(yè)務(wù)重新整合擴(kuò)張有關(guān)的重要原因,。換句話說,，資產(chǎn)擔(dān)保債券與其再擔(dān)保等關(guān)鍵領(lǐng)域，很可能會(huì)與債券評(píng)級(jí)和債券保險(xiǎn),、信貸違約掉期領(lǐng)域的重新整合聯(lián)系在一起,。這些相關(guān)領(lǐng)域復(fù)蘇的程度與規(guī)模將成為歐美金融體系是否還具有全球領(lǐng)先地位的一個(gè)關(guān)鍵因素。而AIG于第二季度開始虧損與壞賬大幅降低,，這是債券保險(xiǎn)領(lǐng)域,、信貸掉期領(lǐng)域復(fù)蘇的關(guān)鍵信號(hào)，并由此確立美國即將啟動(dòng)資產(chǎn)擔(dān)保債券市場(chǎng)的風(fēng)向,。
公司債隱含更大風(fēng)險(xiǎn)
由于資產(chǎn)擔(dān)保債券應(yīng)比抵押貸款證券更具安全性,，這令市場(chǎng)普遍擔(dān)心美國商業(yè)房產(chǎn)市場(chǎng)的惡化，以及商業(yè)房產(chǎn)抵押貸款證券的惡化,。在這一領(lǐng)域,，目前為止全球仍然主要是美國抵押貸款證券市場(chǎng)規(guī)模和比重龐大。美聯(lián)儲(chǔ)在1.45萬億美元的購買資產(chǎn)支持證券計(jì)劃基礎(chǔ)上,，仍可能根據(jù)市場(chǎng)形勢(shì)變化而擴(kuò)大這一規(guī)模,，因此，美國商業(yè)房產(chǎn)抵押貸款證券領(lǐng)域的下跌空間,，在未來可能主要會(huì)由以“CIT危機(jī)”所提供的債務(wù)重組模式來消化,，提供給投資者低位投機(jī)的機(jī)會(huì)并不多。
從美聯(lián)儲(chǔ)政策行動(dòng)的宏觀角度分析,，美聯(lián)儲(chǔ)所購買的資產(chǎn)支持證券,，無論是住房抵押貸款證券抑或商業(yè)房產(chǎn)抵押貸款證券，其在價(jià)格上的跨度和差異都不應(yīng)過大,，這是保證美聯(lián)儲(chǔ)政策行動(dòng)成果的一個(gè)外在指標(biāo),，如果抵押貸款證券再度上演一個(gè)顯著時(shí)期的大幅波動(dòng),，將失去維系美聯(lián)儲(chǔ)政策行動(dòng)效果的說服力。
從AIG顯著改善及其業(yè)務(wù)復(fù)蘇來分析,，一旦美國大規(guī)模啟動(dòng)資產(chǎn)擔(dān)保債券,，在債券領(lǐng)域主要受影響的將是普通公司債領(lǐng)域，也即資產(chǎn)擔(dān)保債券既可能誘使投資者轉(zhuǎn)向,，又可能擠壓投資者退出普通公司債領(lǐng)域,，包括危機(jī)之前發(fā)行的和新近發(fā)行的大多數(shù)公司債券。另一個(gè)重要的因素是,，極低利率條件下大規(guī)模膨脹的公司債券本身也是一個(gè)泡沫,，從經(jīng)濟(jì)長周期看，公司債券如果不能維持一定的發(fā)行利率水平將存在風(fēng)險(xiǎn),，只有短期債券或票據(jù)等才可能在低利率條件下出現(xiàn)短暫膨脹,。近來美國商業(yè)票據(jù)市場(chǎng)規(guī)模開始顯著恢復(fù)，帶動(dòng)了經(jīng)濟(jì)回升預(yù)期下的短期融資需求上升,，而在利率初步上升之前,，各種融資需求亦可能會(huì)提前擴(kuò)張，這就令公司債券領(lǐng)域膨脹趨勢(shì)的逆轉(zhuǎn),，其危險(xiǎn)性更加上升,。
長期維持低利率可能性不大
美聯(lián)儲(chǔ)年會(huì)和伯南克關(guān)于全球經(jīng)濟(jì)正在復(fù)蘇的立場(chǎng)，本身就在暗示信貸違約市場(chǎng)的重新恢復(fù),，在這個(gè)條件下對(duì)資產(chǎn)支持證券市場(chǎng)所構(gòu)成的壓力已不存在,，而資產(chǎn)擔(dān)保債券也在很大程度上成為資產(chǎn)支持證券的一部分，這將構(gòu)成新的證券化市場(chǎng)的框架結(jié)構(gòu),。在這種寓意之下,，實(shí)際上也是公司債領(lǐng)域的式微，未來公司債市場(chǎng)要么更多地具備擔(dān)�,；虻盅旱谋Ｕ�,，要么就將逐漸淪為低級(jí)別的投資領(lǐng)域，而多數(shù)的優(yōu)質(zhì)公司債同時(shí)提供相應(yīng)抵押和擔(dān)保對(duì)于維護(hù)公司本身的利益是不可或缺的,。這也是金融危機(jī)之后促生的抵押和擔(dān)保市場(chǎng)的深刻變革,。從這種意義上看，資產(chǎn)擔(dān)保債券并不是多大的創(chuàng)新,，只是對(duì)于降低風(fēng)險(xiǎn),、維護(hù)權(quán)益的手段或策略的規(guī)范化，這既是公司債急劇膨脹趨勢(shì)所面臨的真實(shí)逆轉(zhuǎn),。
堪薩斯城聯(lián)儲(chǔ)年度會(huì)議最基本的成果或共識(shí)就是,，在全球經(jīng)濟(jì)增長周期開始以后，低利率政策勢(shì)必要改變,。經(jīng)濟(jì)周期和長期遠(yuǎn)景來看,，無論低利率對(duì)于危機(jī)或?yàn)?zāi)難時(shí)期具有多重要的意義,，仍只是特定時(shí)期的特定措施，而長期利率必須維持在一個(gè)較高的水平上波動(dòng),，這類似于美聯(lián)儲(chǔ)尋求各國央行在穩(wěn)定利率水平上的支持和共識(shí),。不管哪些國家最先開始加息，或哪些國家處于后續(xù)陣營,，全球金融監(jiān)管改革將大致確立并維護(hù)一個(gè)基本的資金成本水平,，在這種條件下才可能談及世界經(jīng)濟(jì)的長期增長。但危機(jī)已經(jīng)擴(kuò)大了各國央行政策立場(chǎng)和力度的差異,，短期之內(nèi)消除這些差異的可能性不大,，達(dá)成廣泛的原則性共識(shí)的可能性更大。即將召開的G20國峰會(huì)能給世界帶來多少實(shí)質(zhì)性的成果,，我們尚且拭目以待,。
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