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對(duì)于今年以來美股與美元的反常強(qiáng)互動(dòng)，常見的市場(chǎng)解釋是,，兩者的決定要素出現(xiàn)了較為集中的交集,，這就是世界經(jīng)濟(jì)日漸觸底，美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇超出預(yù)期,。但隨著一系列具體數(shù)據(jù)的放出,，這種預(yù)期的“虛幻性”愈發(fā)讓人擔(dān)心。也許,，就是這種為時(shí)過早,、過度投機(jī)的預(yù)期加大了“真實(shí)復(fù)蘇”演化為“虛假?gòu)?fù)蘇”和“透支復(fù)蘇”的可能性�,！ �
眼下,，金融危機(jī)的好轉(zhuǎn)和經(jīng)濟(jì)周期的恢復(fù)有如潮涌般推動(dòng)預(yù)期水平面的上漲，股市和匯市則像相連的天水一般,，顯露出前所未有的聯(lián)動(dòng)性,。而這種聯(lián)動(dòng)，貌似情理之中,，其實(shí)卻暗藏玄機(jī),。在邏輯的拷問和歷史的對(duì)照下，利好因素和利空因素糾結(jié)在一起,，正面效應(yīng)和負(fù)面效應(yīng)纏繞于一團(tuán),，看似清晰的未來影像也由此變得模糊不堪。
美國(guó)道瓊斯指數(shù)8月5日收于9280.97點(diǎn),，較6月末上漲了9.873%,，而美元?jiǎng)t跌了，美元指數(shù)同一天收于77.517點(diǎn),，較6月末下跌了3.265%,。有意思的是，伴隨著紛紛攘攘的品頭論足,，兩者無形之中陷入了一個(gè)有如貪吃蛇游戲般的“套套邏輯”,。實(shí)際上,，如果把這個(gè)看上去糾纏不清的“套套邏輯”與經(jīng)濟(jì)學(xué)課本上的傳統(tǒng)理論相對(duì)比，完全是背道而馳,。傳統(tǒng)智慧告訴我們,，匯率是經(jīng)濟(jì)的貨幣反映，股市是經(jīng)濟(jì)的晴雨表,，在股市和匯市之間似乎有一損俱損,、一榮俱榮的正向關(guān)系。而這種關(guān)系卻在現(xiàn)在被完全顛覆了,，美元的下跌和美股的上漲被無心的市場(chǎng)當(dāng)作彼此的解釋,，更有趣的是，人們將這種不符合理論常識(shí)的反向互動(dòng),，完全視作理所當(dāng)然的關(guān)系,。
那么，正常來說,，股市和匯市到底有什么關(guān)系,？是理論暗示的正向關(guān)系，還是現(xiàn)在暗示的反向關(guān)系,？只有一個(gè)聲音說了算,，這個(gè)聲音來自歷史。筆者有意為之的歷史回眸卻一不小心得到了另類卻又引人深思的發(fā)現(xiàn)：既不是正向關(guān)系,，也不是反向關(guān)系,，股市和匯市基本上就沒有什么必然聯(lián)系，從某種意義上看,，兩者更像是形同陌路的獨(dú)立元素,。
筆者首先考察了1964年1月至2009年6月的美元匯率和美國(guó)股市的月度指標(biāo)走勢(shì)，匯率數(shù)據(jù)取自國(guó)際清算銀行的名義有效匯率,，美股走勢(shì)選用道瓊斯指數(shù),。在這連續(xù)的545個(gè)月里，美元匯率和美股走勢(shì)背道而馳的月份有297個(gè),，占比為54.5%,，看上去反向關(guān)系占那么一點(diǎn)點(diǎn)上風(fēng)，但考慮到數(shù)據(jù)長(zhǎng)度,，這一點(diǎn)點(diǎn)上風(fēng)似乎說明不了任何問題,。那就繼續(xù)放大樣本空間吧,。筆者再度考察了1970年2月至2009年8月的美元匯率和美國(guó)股市的每周指標(biāo)走勢(shì),，匯率數(shù)據(jù)取自Bloomberg的美元指數(shù)，美股走勢(shì)還是選用道瓊斯指數(shù),。在這連續(xù)的2080周里,，美元匯率和美股走勢(shì)截然相反的有1034周,，占比為49.72%，這一次正向關(guān)系似乎又占了那么一點(diǎn)點(diǎn)上風(fēng),。兩個(gè)數(shù)據(jù)樣本不同的結(jié)論反而表明,，誰(shuí)都不占真正的上風(fēng)。而且統(tǒng)計(jì)學(xué)常識(shí)告訴我們,，樣本越大,，占比越接近50%，這意味著兩者之間具有足夠的相互獨(dú)立性,。
那么,，近段時(shí)間以來市場(chǎng)津津樂道的股市和匯市互動(dòng)，又是一種常見的危機(jī)“幻覺”嗎,？值得強(qiáng)調(diào)的是,，這不是幻覺。筆者之所以費(fèi)盡心機(jī)去做看似無用的歷史數(shù)據(jù)比較,，其實(shí)就是想說明現(xiàn)在形勢(shì)的“與眾不同”,，事實(shí)上，長(zhǎng)期中并不存在的股市和匯市聯(lián)系,，現(xiàn)在卻真實(shí)出現(xiàn)了,。還是先看月度指標(biāo)，今年1月至6月,，美元匯率和美國(guó)股市逆向變動(dòng)的月份為4個(gè),，占比66.67%；再看每周指標(biāo),，今年以來的連續(xù)32周里,，美元匯率和美國(guó)股市逆向變動(dòng)的為24周，占比高達(dá)75%,。這不是幻覺,，股市和匯市的確在今年以來存在真實(shí)的反向聯(lián)系，而且歷史經(jīng)驗(yàn)表明,，這種聯(lián)系有些非比尋常,。
那么，為什么會(huì)出現(xiàn)反常的互動(dòng),，這種互動(dòng)包含了怎樣的潛在信息,？考慮互動(dòng)產(chǎn)生的原因，割裂和整合的分析方式構(gòu)成了兩種思路,。首先,，割裂來看：匯市變化的確可以從某種潛在途徑解釋股市的變化。3月以來,，美元匯率進(jìn)入一個(gè)新的貶值階段,，給美國(guó)經(jīng)濟(jì)帶來了不對(duì)稱的影響,，即出口萎縮程度要小于進(jìn)口萎縮幅度，結(jié)構(gòu)缺口的存在導(dǎo)致美國(guó)凈出口上升,。根據(jù)最新數(shù)據(jù),，第二季度，凈出口對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)貢獻(xiàn)了1.38個(gè)百分點(diǎn),，其中萎縮7%的出口造成了0.76個(gè)百分點(diǎn)的細(xì)微損失,，萎縮15.1%的進(jìn)口則造成了2.14個(gè)百分點(diǎn)的貢獻(xiàn)。歷史上鮮有光鮮表現(xiàn)的美國(guó)凈出口在危機(jī)時(shí)刻的支撐性表現(xiàn),，為美國(guó)股市走強(qiáng)奠定了物質(zhì)基礎(chǔ),。而另一方面，美國(guó)股市的走強(qiáng)似乎通過資金流動(dòng)的變化影響了美元匯率的走向,。
再看整合的思路,。今年以來美股與美元匯市之所以會(huì)有反常的較強(qiáng)互動(dòng)，是因?yàn)閮烧叩臎Q定要素出現(xiàn)了較為集中的交集,，是共同的背后推手在同時(shí)推動(dòng)著股市上漲和美元匯率下跌,。一個(gè)常見的市場(chǎng)解釋是，這個(gè)交集就是世界經(jīng)濟(jì)日漸觸底,，美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇超出預(yù)期,，全球范圍內(nèi)避險(xiǎn)需求下降，風(fēng)險(xiǎn)偏好悄然回歸,。
在筆者看來,，這個(gè)市場(chǎng)解釋可能對(duì)了一半。的確,，避險(xiǎn)需求下降和風(fēng)險(xiǎn)偏好回歸直接導(dǎo)致了股市和匯市的反向互動(dòng),，但其并非來源于真實(shí)的經(jīng)濟(jì)趨勢(shì)根本好轉(zhuǎn)，而是來自市場(chǎng)對(duì)根本好轉(zhuǎn)的預(yù)期,。自3月以來,，這種向好預(yù)期就已然形成并始終支撐著金融市場(chǎng)的演化，但當(dāng)我們始終用這樣一個(gè)虛幻的因素在變幻莫測(cè)的周期轉(zhuǎn)折階段去解釋形形色色的市場(chǎng)變化之時(shí),，我們多少會(huì)有些心虛,。經(jīng)驗(yàn)和邏輯表明，所有結(jié)果的變化都產(chǎn)自一個(gè)原因,，本身就非常極端化,，而一旦這個(gè)原因并不那么站得住腳，結(jié)果很容易出現(xiàn)反復(fù)和混亂,。
事實(shí)上,，隨著一系列具體數(shù)據(jù)的放出，筆者愈發(fā)擔(dān)心這種預(yù)期的“虛幻性”。有沒有確定的復(fù)蘇本身就足夠揪心了,，而即便出現(xiàn)，未來的復(fù)蘇會(huì)不會(huì)有預(yù)期判斷的那么強(qiáng)勁和可持續(xù)就更難說了,。當(dāng)市場(chǎng)為下半年幾乎鐵定出現(xiàn)的正增長(zhǎng)充滿憧憬時(shí),，很少有人留意到，越來越清晰的細(xì)節(jié)數(shù)據(jù)表明,，下半年的復(fù)蘇是無就業(yè),、無消費(fèi)的復(fù)蘇，甚至還有通脹的未熄之火,，而美國(guó)經(jīng)濟(jì)刺激的效應(yīng)明年就將明顯下降,，甚至布什時(shí)代的減稅遺產(chǎn)“紅利”也將消耗殆盡，沒有新的公共支出激勵(lì),，脆弱的復(fù)蘇不知道要飄向何方,。
在股市和匯市互動(dòng)的背后，所有人似乎都抱有“真實(shí)復(fù)蘇”的樂觀預(yù)期,，但世人無論如何得小心,，也許，就是這種為時(shí)過早,、過度投機(jī)的預(yù)期加大了“真實(shí)復(fù)蘇”演化為“虛假?gòu)?fù)蘇”和“透支復(fù)蘇”的可能性,。 |