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| 2008-10-27 陸前進(jìn) 來源:中國證券報 |
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隨著次貸危機(jī)不斷加劇,，整個信貸市場籠罩在一片陰霾之中,，金融機(jī)構(gòu)之間都不愿意相互借貸，并最大限度保持足夠的現(xiàn)金,，以應(yīng)對可能出現(xiàn)的債務(wù)支付。盡管美國和歐洲等國家向市場大量注入流動性,，以恢復(fù)市場信心,，但信貸市場恢復(fù)的步伐仍十分緩慢。目前美國和歐洲注資的方式主要是財政政策注資和貨幣政策注資,。財政政策注資主要是向金融機(jī)構(gòu)注入一定量資金,，購買該機(jī)構(gòu)的優(yōu)先股股權(quán)，改善金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)負(fù)債表,，幫助金融機(jī)構(gòu)擺脫財務(wù)困境,。貨幣政策注資主要是央行向金融機(jī)構(gòu)提供短期貸款，央行下調(diào)利率,，緩解流動性壓力，給金融機(jī)構(gòu)提供足夠的資金支持,，同時承諾對銀行貸款進(jìn)行全額擔(dān)保,，解決金融機(jī)構(gòu)的后顧之憂。甚至美聯(lián)儲直接購買企業(yè)債券,，向企業(yè)直接貸款,，以維持實體經(jīng)濟(jì)的正常運轉(zhuǎn)。
自次貸危機(jī)爆發(fā)以來,，各國一直采取擴(kuò)張性的宏觀經(jīng)濟(jì)政策,，向市場大規(guī)模注資，為什么經(jīng)濟(jì)不振,？筆者認(rèn)為貨幣市場的“流動性陷阱”和實體經(jīng)濟(jì)的“投資陷阱”阻礙了經(jīng)濟(jì)恢復(fù),。
從貨幣市場的角度來看，由于存在“流動性陷阱”,，金融機(jī)構(gòu)和投資者都持幣觀望,，不愿意貸款或購買金融資產(chǎn)。目前市場的流動性短缺并不是貨幣供給下降,，而是金融機(jī)構(gòu)對經(jīng)濟(jì)前景的擔(dān)憂,，不愿意借貸，而是把資金留在手邊,；投資者也不愿意投資,，希望持有更多的流動性。通常當(dāng)貨幣供過于求時,，資金的價格即利率下降,，而利率下降可以刺激出口、投資和消費,，從而刺激經(jīng)濟(jì)增長,，因此中央銀行調(diào)控利率進(jìn)而調(diào)控宏觀經(jīng)濟(jì)走勢。但這樣的傳導(dǎo)渠道也會失效：當(dāng)利率降到很低水平,，市場參與者寧可持有貨幣而不愿貸款或購買金融資產(chǎn),，此時的投機(jī)性貨幣需求是無限彈性的,，市場參與者只愿意賣出債券，持有現(xiàn)金,，經(jīng)濟(jì)學(xué)上稱這種現(xiàn)象為“流動性陷阱”,。今年的諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎得主克魯格曼曾這樣解釋“流動性陷阱”——名義利率持續(xù)下降并接近于零，但仍然無法刺激總需求,，即流動性陷阱會使貨幣政策失效,。而目前美國金融市場就存在“流動性陷阱”問題，許多美國金融機(jī)構(gòu)持有大量的不良資產(chǎn),，盡管央行降低利率,，提供大量流動性，但是在經(jīng)濟(jì)形勢不明朗的情況下,，這些金融機(jī)構(gòu)不愿意貸款或購買金融資產(chǎn),，以防資產(chǎn)負(fù)債進(jìn)一步惡化。另外,，目前投資者對市場喪失信心,，他會從銀行提出存款、賣出股票和債券等,，紛紛將自己各種金融資產(chǎn)變現(xiàn),，導(dǎo)致整個市場的流動性短缺。在存在“流動性陷阱”的情況下,，擴(kuò)張性的貨幣政策是無效的,，因為金融機(jī)構(gòu)或投資者都把錢放在口袋里，而不去貸款或購買金融資產(chǎn)向別人融通資金,。
從實體經(jīng)濟(jì)的角度來看,，存在“投資陷阱”問題。當(dāng)企業(yè)家對未來的預(yù)期變得不確定時,，或?qū)ξ磥淼念A(yù)期非常悲觀時,，無論利率怎么下降，投資都不會增加,，即投資對利率不敏感,，這就是“投資陷阱”。從次貸危機(jī)的情況來看,，資產(chǎn)市場價格下降,，實物資產(chǎn)和金融財富縮水，居民消費和投資的信心受挫,，同時次貸危機(jī)導(dǎo)致人們對未來收入產(chǎn)生悲觀預(yù)期,，總需求的下降也使得出口企業(yè)對前景更加擔(dān)憂。因此即使央行降低利率或采取其他擴(kuò)張性的貨幣政策，由于投資信心缺乏,，投資者也不愿意投資,，出現(xiàn)了“投資陷阱”現(xiàn)象。此時,，擴(kuò)張性的貨幣政策不可能起到刺激經(jīng)濟(jì)的作用,，央行刺激經(jīng)濟(jì)的措施不可能被實體經(jīng)濟(jì)吸收，貨幣政策無法向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)傳導(dǎo),。
在存在“流動性陷阱”和“投資陷阱”的情況下,，最有效的政策是財政政策，政府通過擴(kuò)大政府支出和減稅來刺激經(jīng)濟(jì),，即政府直接參與投資或消費,。據(jù)報道，美國國會日前又提出了一個1500億美元的經(jīng)濟(jì)刺激方案,，希望政府增加在基礎(chǔ)設(shè)施,、食品券、失業(yè)保險以及醫(yī)療保健等方面的開支,，進(jìn)一步刺激經(jīng)濟(jì)。這可能也是美國政府救市逐層遞進(jìn)的又一手段,。財政政策直接作用于實體經(jīng)濟(jì),，拉動總需求，因為它不需要經(jīng)過貨幣市場的傳導(dǎo),，而是由政府投資代替私人投資直接刺激經(jīng)濟(jì),。實際上早在今年2月，美國就實施了總額為1680億美元的經(jīng)濟(jì)刺激計劃,，約有1.3億美國家庭從中受益,，但這只是刺激消費者，而現(xiàn)在政府直接參與投資,，增強了救市的力度,，或許會收到效果。
另外,，在“流動性陷阱”和“投資陷阱”的情況下,，向市場注資的貨幣政策盡管難以發(fā)揮作用，但并不是說它絕對無效,。由于次貸危機(jī)加劇,，總需求下降，國際大宗商品的價格水平也在下降,，但隨著價格水平的下降,，投資者和消費者實際財富和實際貨幣余額會增加，人們會感覺自己的財富增加了，因此,，消費和投資信心會有所恢復(fù),，但這可能需要一段較長的調(diào)整時間。 |
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