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自2005年7月人民幣匯改以來(lái),，中國(guó)的外匯儲(chǔ)備呈加速上升之勢(shì)。2005,、2006,、2007年中國(guó)外匯儲(chǔ)備分別增長(zhǎng)2089、2475,、4619億美元。進(jìn)入2008年之后,，外匯儲(chǔ)備增長(zhǎng)速度繼續(xù)提速,，08年第1季度中國(guó)外匯儲(chǔ)備增長(zhǎng)1539億美元，08年4月中國(guó)外匯儲(chǔ)備單月增長(zhǎng)約745億美元,。截至2008年4月末,，中國(guó)外匯儲(chǔ)備存量已增加到1.76萬(wàn)億美元，既高于世界七大工業(yè)國(guó)（G7）的外匯儲(chǔ)備總和,，也高于東亞其他國(guó)家和地區(qū)的外匯儲(chǔ)備總和,。
尤其值得關(guān)注的是，從2007年以來(lái),，僅憑貿(mào)易順差和FDI不能解釋的外匯儲(chǔ)備增長(zhǎng)的比重不斷上升,。例如，2007年不能解釋的外匯儲(chǔ)備增長(zhǎng)額高達(dá)1172億美元，占外匯儲(chǔ)備增長(zhǎng)總額的25%,；2008年第一季度不能解釋的外匯儲(chǔ)備增長(zhǎng)額為851億美元,，占外匯儲(chǔ)備增長(zhǎng)總額的55%；2008年4月不能解釋的外匯儲(chǔ)備增長(zhǎng)額為502億美元,，占外匯儲(chǔ)備增長(zhǎng)總額的67%,。如果把不能由貿(mào)易順差和FDI解釋的外匯儲(chǔ)備增加額定義為熱錢流入，那么可以看出,，近年來(lái)流入中國(guó)境內(nèi)的熱錢規(guī)模呈不斷增長(zhǎng)之勢(shì),。
在2008年前4個(gè)月，受美國(guó)次貸危機(jī)影響以及人民幣升值影響,，中國(guó)貿(mào)易順差僅為580億美元,，比2007年同期凈減少53億美元。在這種情況下,，外匯儲(chǔ)備激增一方面歸功于FDI的上升,，另一方面則歸因于熱錢的流入。2008年前4個(gè)月,，中國(guó)實(shí)際利用FDI350億美元,，同比增長(zhǎng)59%。2008年前4個(gè)月,，粗略估計(jì)流入熱錢高達(dá)1353億美元,，占外匯儲(chǔ)備凈增加額的59%。
熱錢在一個(gè)國(guó)家投機(jī)牟利的方式不外乎套利,、套匯和套取資產(chǎn)溢價(jià)三種,。當(dāng)前熱錢流入中國(guó)的一大動(dòng)機(jī)在于套匯，自2005年7月人民幣匯改以來(lái),，人民幣對(duì)美元匯率呈加速上升之勢(shì),，2006年升值3%，2007年升值10%,，2008年前4月升值約5%,。由于人民幣匯率采取了小幅、漸進(jìn),、可控的升值策略,，導(dǎo)致市場(chǎng)上形成人民幣升值的單邊預(yù)期，從而吸引了大量熱錢的流入,。在人民幣名義匯率升至市場(chǎng)預(yù)期發(fā)生分化的準(zhǔn)均衡匯率之前,，這種熱錢流入趨勢(shì)將有增無(wú)減。
熱錢流入中國(guó)的另一大動(dòng)機(jī)在于套利,。自2007年夏季美國(guó)次貸危機(jī)爆發(fā)以來(lái),，美聯(lián)儲(chǔ)不斷下調(diào)聯(lián)邦基準(zhǔn)利率。而受通脹壓力影響，中國(guó)人民銀行不斷上調(diào)人民幣存貸款利率,。當(dāng)前聯(lián)邦基金利率為2%,，而人民幣一年期存款利率為4.14%。中美利差的不斷擴(kuò)大也成為刺激熱錢流入的動(dòng)力之一,。
2005至2007年熱錢流入中國(guó)的最大動(dòng)機(jī)在于套取資產(chǎn)溢價(jià),，因?yàn)檫@一期間中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)和股票市場(chǎng)呈不斷上揚(yáng)之勢(shì)。然而從2007年年底以來(lái)中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)和股票市場(chǎng)同時(shí)陷入低迷,，因此經(jīng)濟(jì)學(xué)家面臨的一大難題就在于解釋2008年第1季度加速涌入的熱錢流到了什么地方。我們認(rèn)為,，熱錢是不甘心于僅僅停留在銀行存款賬戶上的,，它必然會(huì)流到股票市場(chǎng)或房地產(chǎn)市場(chǎng),。當(dāng)前中國(guó)A股指數(shù)呈低位盤整之勢(shì),，不排除熱錢在逢低吸納。如果這一判斷是正確的,，那么中國(guó)A股市場(chǎng)在08年下半年將有一次短暫的行情,。然而大漲之后必是大跌，這值得我們充分關(guān)注,。
熱錢流入導(dǎo)致的外匯儲(chǔ)備激增，將給中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定和資本市場(chǎng)發(fā)展造成嚴(yán)重負(fù)面沖擊,。首先,，外匯儲(chǔ)備增長(zhǎng)的鏡像是央行基礎(chǔ)貨幣投放增多，盡管央行進(jìn)行了大量的沖銷,，但基礎(chǔ)貨幣和信貸的增速仍不容樂觀,。這將加劇國(guó)內(nèi)的流動(dòng)性過剩，制造新一輪通貨膨脹壓力；其次,，熱錢流入可能加劇中國(guó)資產(chǎn)價(jià)格泡沫的膨脹,，造成資產(chǎn)價(jià)格影響資源配置功能的紊亂,，最終造成泡沫的不斷上升,；再次,，熱錢流入導(dǎo)致的外匯儲(chǔ)備激增是不穩(wěn)定的。一旦熱錢認(rèn)為人民幣升值到位,，或者中國(guó)資產(chǎn)價(jià)格上升到了臨界水平之后,，熱錢的突然撤出有可能引發(fā)中國(guó)的資產(chǎn)價(jià)格泡沫破滅,，再成資產(chǎn)價(jià)格危機(jī),、國(guó)際收支危機(jī)、貨幣危機(jī)乃至全面金融危機(jī),。
中國(guó)政府應(yīng)如何應(yīng)對(duì)當(dāng)前外匯儲(chǔ)備激增的不利局面呢,？第一，從長(zhǎng)期而言,，中國(guó)政府應(yīng)繼續(xù)調(diào)整傾斜的外資外貿(mào)政策，消除人為造成的扭曲,，恢復(fù)中國(guó)的國(guó)際收支平衡,，從根本上降低外匯儲(chǔ)備的累積,；第二,，中國(guó)政府應(yīng)該考慮調(diào)整人民幣升值策略。小幅,、漸進(jìn)的人民幣升值必然會(huì)造成人民幣升值的單邊預(yù)期并刺激熱錢流入,，人民幣的一次性大幅升值或自由浮動(dòng)則有助于遏制熱錢流入；第三,，中國(guó)政府應(yīng)加強(qiáng)對(duì)通過貿(mào)易,、FDI,、外債,、經(jīng)常轉(zhuǎn)移或地下錢莊渠道流入的熱錢的監(jiān)管，運(yùn)用行政措施增加熱錢流動(dòng)的成本,，從而在一定程度上抑制熱錢的流入；最后,，中國(guó)應(yīng)加強(qiáng)對(duì)現(xiàn)有外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)的管理,，在保證外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)流動(dòng)性和安全性的前提下,，提高外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)的收益性,，這就意味著中國(guó)政府必須加強(qiáng)社�,；稹⒅型豆竞蛧�(guó)有壟斷企業(yè)在海外投資中的作用,。
（作者為中國(guó)社會(huì)科學(xué)院世界經(jīng)濟(jì)與政治研究所博士） |