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我國證券市場的主要產(chǎn)品,，股票,、債券,、權(quán)證和封閉式基金已經(jīng)具備一定規(guī)模，但還存在產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不完整,、主要品種結(jié)構(gòu)失衡,、基礎產(chǎn)品不夠壯大等問題，具體表現(xiàn)在：產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不完整,。目前我國證券市場產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不完整,，主要集中在股票、債券,、權(quán)證和證券投資基金,，缺乏股票指數(shù)期貨、股票期貨,、股票期權(quán)等海外成熟市場的主流產(chǎn)品,；主要品種結(jié)構(gòu)失衡。在原有格局之下,，我國公司債多頭監(jiān)管,，導致股市和債市結(jié)構(gòu)失衡。債券產(chǎn)品規(guī)模小,、品種少,，企業(yè)債券規(guī)模偏小，且基本都是長期債券,，導致交易所債券的長期萎靡,。我國證券市場產(chǎn)品種類有限，又缺乏可以對沖風險的金融衍生產(chǎn)品,，難以滿足投資資本多樣化的收益和避險需求,，其負面影響主要表現(xiàn)為市場缺乏風險對沖機制。
產(chǎn)品結(jié)構(gòu)缺陷加大市場風險
制約機構(gòu)投資者資產(chǎn)配置能力,。國內(nèi)證券市場產(chǎn)品結(jié)構(gòu)貧乏是機構(gòu)投資者在組合投資過程中所遇到的最大的障礙,。機構(gòu)投資者進行組合投資最主要的目的在于通過不同層次的資產(chǎn)配置,，在控制風險的前提下獲得最大的投資收益。而根據(jù)組合投資的基本原理,，要順利完成資產(chǎn)配置過程,，首先需要有多樣化而且相關(guān)度不高的產(chǎn)品，這樣才能有效分散風險的前提下獲得理想的收益,。
阻礙機構(gòu)投資者專業(yè)化進程,。機構(gòu)投資者隨著證券市場的發(fā)展，為了規(guī)避風險,，提高收益或者規(guī)避管制等,，促進了金融創(chuàng)新，而隨著各種金融創(chuàng)新尤其是衍生產(chǎn)品的出現(xiàn),，也進一步擴大了機構(gòu)投資者資產(chǎn)配置的范圍，提高了組合投資管理的水平,。同時,，越來越多的金融產(chǎn)品創(chuàng)新使機構(gòu)投資者只能集中在某些特別產(chǎn)品中發(fā)揮自己獨特優(yōu)勢，這又促進了機構(gòu)投資者在投資過程中專業(yè)化的進程,。隨著機構(gòu)投資者投資專業(yè)化的深化,，各個領(lǐng)域金融產(chǎn)品的創(chuàng)新得以更加深入，這樣形成機構(gòu)投資者和金融產(chǎn)品互相促進發(fā)展的良性循環(huán),，最終促進了證券市場的繁榮,。
投資專業(yè)化是機構(gòu)投資者發(fā)展與金融產(chǎn)品創(chuàng)新互相促進的結(jié)果。隨著金融市場的發(fā)展,，機構(gòu)投資者對金融產(chǎn)品創(chuàng)新有本能的需求,，同時對金融產(chǎn)品創(chuàng)新也有推動作用。金融產(chǎn)品創(chuàng)新在不斷推動不同機構(gòu)投資者形成自身的投資優(yōu)勢,，塑造自己的投資風格的同時,，也使得投資專業(yè)化成為未來機構(gòu)投資者發(fā)展的必然趨勢。
目前我國證券市場產(chǎn)品結(jié)構(gòu)上的缺陷一方面限制了機構(gòu)投資者資產(chǎn)配置的范圍,，影響了組合投資的業(yè)績表現(xiàn);另一方面,，也使機構(gòu)投資者在投資領(lǐng)域的分工局限于債券、股票這樣的粗放化分類,，與全球證券市場投資分工專業(yè)化的發(fā)展趨勢不符,。
影響機構(gòu)投資者合理評估體系形成。對機構(gòu)投資者評估體系不科學是影響機構(gòu)投資者進行組合投資過程中面臨的另一個問題,。國內(nèi)外不同機構(gòu)投資者各自面對的業(yè)績評估體系有較大的差異,。國內(nèi)的機構(gòu)投資者面對的業(yè)績評估壓力遠大于國外機構(gòu)投資者。在目前的評估體系中,，投資者更注重短期回報和絕對回報,，不注重對機構(gòu)投資者長期收益的判斷和承擔不同風險的甄別,。這種現(xiàn)象與國內(nèi)投資者投資理念不成熟相關(guān)，也與國內(nèi)機構(gòu)投資者發(fā)展歷史比較短暫相關(guān),。
產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的不完善,，是導致評估體系不科學的一個重要因素。一方面,，目前市場產(chǎn)品結(jié)構(gòu)中可供投資者進行長期投資的品種有限,，在股市中，上市公司業(yè)績的持續(xù)性得不到保證;固定收益市場中,，投資長期債券又沒有合適的利率衍生產(chǎn)品來對沖利率風險,，這些在一定程度上助長了市場注重短期回報的風氣。另一方面,，由于沒有完善的產(chǎn)品結(jié)構(gòu),，機構(gòu)投資者無法完全按自己的投資理念進行資產(chǎn)配置，單一的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)也容易造成機構(gòu)投資者的投資模式和投資理念趨同,。在對機構(gòu)投資者進行業(yè)績評估時,，重要一點就是對其業(yè)績來源進行分解。在業(yè)績分解過程中,，需要區(qū)分不同機構(gòu)投資者的投資風格,，因為不同風格的機構(gòu)投資者在進行投資過程中面對不同的風險，相應也有不同的要求回報率,。但是在目前市場中,，由于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的缺陷，造成市場中機構(gòu)投資者風格趨同,，很多機構(gòu)投資者無法完全發(fā)揮自己的投資優(yōu)勢,。同時，在無法鑒別風格的情況下,，又助長了市場注重絕對回報的風氣,。這樣對投資風格比較保守、偏好投資較低風險證券的機構(gòu)投資者極為不利,。最終,，個人投資者以投資收益為單一選擇機構(gòu)標準的投資方式可能使市場喪失多樣化的風格；而機構(gòu)投資者為了滿足高回報而集中投資于高風險的證券,，最終可能導致市場整體風險水平上升,，不利于金融體系的穩(wěn)定與發(fā)展。
先易后難發(fā)展股票衍生品
縱觀歐美成熟市場基本的股票衍生產(chǎn)品發(fā)展軌跡,，大致都是經(jīng)歷了個股期權(quán),、股指期貨、股指期權(quán)的歷程,，無論從市場交易量還是從對機構(gòu)投資者組合投資的重要性,，指數(shù)產(chǎn)品處于股票衍生產(chǎn)品的核心地位,。總結(jié)海外推出股票衍生品的經(jīng)驗,，一般都選擇了循序漸進的道路,，先發(fā)展風險小，操作簡單的品種,，后發(fā)展風險大,，操作復雜的品種。從我國目前實際情況看,，已經(jīng)開始引入個股權(quán)證產(chǎn)品,，但目前開發(fā)個股權(quán)證產(chǎn)品主要是為了配合股權(quán)分置改革。結(jié)合國際成熟市場發(fā)展經(jīng)驗和我國股市實際以及國內(nèi)機構(gòu)投資者組合投資的需求,，未來國內(nèi)股市衍生產(chǎn)品的重點發(fā)展方向仍然是指數(shù)產(chǎn)品,，具體包括股指期貨與股指期權(quán)兩個產(chǎn)品，結(jié)合我國資本市場實際情況應優(yōu)先發(fā)展股票指數(shù)期貨,。
發(fā)展股票衍生產(chǎn)品所需的制度配合�,，F(xiàn)貨市場的發(fā)展與完善是發(fā)展衍生產(chǎn)品市場不可或缺的重要環(huán)節(jié)。如果在股票現(xiàn)貨市場不發(fā)達之前,，匆忙開辟股指期貨市場，那么不完善的買賣策略就會使得兩個市場割裂開來,，影響市場的有效性并有可能引發(fā)風險,。如果說股票現(xiàn)貨市場是股指期貨市場的基礎，那么信用交易制度就是股票現(xiàn)貨市場成為期貨市場基礎的關(guān)鍵,。因為只有在建立起信用交易機制的情況下,，期貨市場和現(xiàn)貨市場的套利交易才能成功，兩市場的平價關(guān)系才能建立起來,，市場才能均衡而有效,。
對于一個市場來說，只要開設股指期貨市場,，那么空頭套利總是可以實現(xiàn)的,。但是，如果在現(xiàn)貨市場沒有賣空機制,，那么即使擁有對應的期貨市場,，套利仍會受到很大的限制，因為套利者只能通過賣出手頭上持有的股票并買進股指期貨進行套利,。一般而言,，除非是機構(gòu)投資者，否則是不會持有大量的股票現(xiàn)貨的,。但是機構(gòu)投資者一般都有資產(chǎn)配置的要求,，雖然可以通過時機選擇對各類資產(chǎn)的權(quán)重進行調(diào)整,，但一般僅限于微調(diào)，不可能為謀取套利機會而大量賣出股票現(xiàn)貨,。
根據(jù)國外證券業(yè)發(fā)展經(jīng)驗,，只有股票現(xiàn)貨市場允許買空和賣空，股指期貨的套期保值功能才能充分發(fā)揮出來,。因此必須先建立股票現(xiàn)貨的信用交易機制,，再建立股指期貨。由于賣空能使期貨市場更好地發(fā)揮其功能,，因此在推出股指期貨之前先對股票現(xiàn)貨的賣空制度化是有利的,。事實上，世界多數(shù)國家的證券市場,，包括美國,、日本、英國等國家都是先有賣空再有股指期貨的,。
發(fā)展股票衍生產(chǎn)品交易主體的選擇,。中國發(fā)展股票衍生品宜采取循序漸進的方法，在交易的初始階段,，將交易主體確定為各類機構(gòu)投資者,，通過較高的交易單位和保證金要求，限制個人投資者過多參與市場,，以減少市場風險和最大限度降低其可能產(chǎn)生的副作用,。待條件成熟、取得經(jīng)驗后再逐步向廣大投資者包括國外投資者放開,。
從交易性質(zhì)來看,，一個完善的股票衍生品市場應當具備三類交易主體：套期保值者、套利者和投機者,，三者缺一不可,，以保證股票衍生品市場供求的平衡與功能發(fā)揮。在套期保值者,、套利者,、投機者三者中，套期保值者主要是機構(gòu)投資者,。我國在加強衍生品套期保值者的培育時,，應把證券公司、基金管理公司,、保險公司及其他機構(gòu)投資者發(fā)展成為套期保值交易的主體,，同時采取有效措施鼓勵開展各種形式的套利交易，引導投機者理性地參與交易，以促進衍生品風險管理功能的發(fā)揮,。
建立和完善法律法規(guī),，發(fā)展現(xiàn)貨市場。立法管理是指國家通過制定,、頒布期貨交易的法律,、法規(guī)等來規(guī)范衍生品市場的組織機構(gòu)及其運行機制。立法管理的中心點是遵循公開,、公平,、公正和誠實信用的原則，禁止欺詐,，內(nèi)幕交易和操縱市場等違法行為的發(fā)生,，從根本上規(guī)范衍生品市場各類交易主體的行為，防范市場風險,。股票衍生品的推出,，在宏觀的風險監(jiān)管上對政府的監(jiān)管者提出了更高的要求，需要對現(xiàn)有的有關(guān)法律法規(guī)進行補充,、修改和完善,，同時也需要補充出臺一些針對金融衍生品市場的管理法規(guī)。這樣才能為股票衍生品在中國的順利運行奠定良好的基礎,。 |