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盡管目前中國(guó)還存在著形式上的資本項(xiàng)目管制，但加速升值的人民幣無疑成了跨境資本全身而退的買路費(fèi),。人民幣升值速度越快,，升值幅度越大,，那么中國(guó)資產(chǎn)泡沫硬著陸的可能性就越大，這在今年的股市、樓市已經(jīng)開始顯露端倪。如此,，泡沫一破，美國(guó)將成為最大受益者,，隨著資金回流,，美元又可以重新得以確立強(qiáng)勢(shì)，反過來收購(gòu)中國(guó)的廉價(jià)核心資產(chǎn)……
完全是為了通脹,，價(jià)格漲得實(shí)在是受不了,，人民幣匯率作為治理通脹的工具，被推到了第一線,。但很可能是“病急亂投醫(yī)”。
顯然,，央行去年第三季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告就已經(jīng)為它做好了理論鋪墊,，“經(jīng)濟(jì)學(xué)的理論分析和各國(guó)的實(shí)踐均表明，本幣升值有利于抑制國(guó)內(nèi)通貨膨脹”,，自去年下半年以來,，人民幣升值的主動(dòng)性明顯增強(qiáng)，今年一季度人民幣對(duì)美元?jiǎng)派?.18%,，破七已成必然,。
那么，人民幣加速升值究竟能否有效抑制通脹,？肯定的理由無外乎兩條,。
第一條理由是，美元加速貶值,，以美元計(jì)價(jià)的國(guó)際大宗商品價(jià)格高漲,，而中國(guó)作為大宗商品凈進(jìn)口國(guó)，國(guó)際原材料價(jià)格上漲容易傳導(dǎo)至國(guó)內(nèi),。人民幣升值可以使得進(jìn)口成本相對(duì)降低,，抑制輸入型通脹。高盛,、中金是這一觀點(diǎn)的主要支持者,。據(jù)中金測(cè)算,，人民幣名義有效匯率每升值10%，其他條件不變,，中國(guó)CPI漲幅短期內(nèi)將下降0.8個(gè)百分點(diǎn),，長(zhǎng)期將下降3.2個(gè)百分點(diǎn)。人民幣快速升值,，對(duì)于輸入型通脹壓力的緩解,，或許能起到一時(shí)之快的效果，猶如給一個(gè)高燒不退的病人一個(gè)救急的冰袋,。
不過,，在我看來，這一看法很可能是一廂情愿,，一種“刻舟求劍”的靜止思維,。
像我國(guó)臺(tái)灣這樣的小經(jīng)濟(jì)體或許能實(shí)現(xiàn)如此目的，但中國(guó)大陸不一樣,，作為全球制造業(yè)的基地,，這樣巨型的一個(gè)經(jīng)濟(jì)體，最終很可能演變成一場(chǎng)升值與漲價(jià)“魔高一尺,、道高一丈”的競(jìng)賽游戲,。
隨著本幣大幅升值，面對(duì)人民幣計(jì)價(jià)的進(jìn)口原材料價(jià)格的驟降,，不知道國(guó)內(nèi)企業(yè)的需求一時(shí)間會(huì)被激發(fā)出來多少（包括擔(dān)心未來漲價(jià)的預(yù)期,，預(yù)防性存貨的增加），加之商品市場(chǎng)上投機(jī)資金的推波助瀾,，短時(shí)間內(nèi)就可能把價(jià)格推升十幾個(gè)點(diǎn),，立即把升值的效力消弭于無形。因?yàn)楫?dāng)下全球的初級(jí)產(chǎn)品,、礦石資源,、能源和糧食都處于一個(gè)緊平衡的狀態(tài)和高價(jià)位，中國(guó)很難隨人民幣升值去購(gòu)買更多的國(guó)際商品,。中國(guó)的購(gòu)買很可能會(huì)被指責(zé)為拉動(dòng)國(guó)際商品價(jià)格上漲的理由,；而國(guó)際商品價(jià)格上漲又會(huì)向中國(guó)輸入通脹，反而加劇國(guó)內(nèi)問題,。
人民幣加速升值有效抑制通脹的第二個(gè)理由是,，人民幣加速升值將有助于減小外貿(mào)順差，從而減少基礎(chǔ)貨幣投放,，流動(dòng)性過剩的狀況也將由此減輕,，這將有助于緩解通脹壓力。此種觀點(diǎn)認(rèn)為,，通脹的發(fā)生在一定程度上和國(guó)內(nèi)貨幣投放過多,、流動(dòng)性過剩有關(guān),。宋國(guó)青教授測(cè)算，國(guó)內(nèi)CPI漲幅超過2%的部分有60%-70%由貨幣因素推動(dòng),。為此,，抑制通脹還需繼續(xù)收緊貨幣供給。
但是一個(gè)顯然的結(jié)論是,，由于全球化趨勢(shì)下跨國(guó)公司已經(jīng)成為了全球生產(chǎn)的組織者和協(xié)調(diào)者,，并實(shí)現(xiàn)了按價(jià)值鏈組織全球分工，從而根本上改變了貨幣,、貿(mào)易和更多宏觀經(jīng)濟(jì)變量的傳導(dǎo)機(jī)制,，使得傳統(tǒng)的通過匯率來調(diào)整貿(mào)易平衡的機(jī)制在低端價(jià)值鏈幾乎完全失效。
更明確些講,，匯率的出口彈性取決于當(dāng)下各國(guó)在全球產(chǎn)業(yè)價(jià)值鏈中所處的位置,。
舉個(gè)簡(jiǎn)單的例子，瑞士－美國(guó)合資的羅技公司,，每年在美國(guó)銷售二千萬(wàn)個(gè)在中國(guó)蘇州制造的鼠標(biāo),，鼠標(biāo)單價(jià)四十美元，其中,，羅技得八美元,，分銷商和零售商得十五美元，零配件供應(yīng)商得十四美元,，而包括工人工資,、電力和其它經(jīng)常開支蘇州僅得三美元�,！度A爾街日?qǐng)?bào)》就此評(píng)論,，“羅技公司的蘇州貨倉(cāng)是當(dāng)前世界經(jīng)濟(jì)的縮影,�,！�
很顯然，盡管中國(guó)成為了世界的制造業(yè)中心,，但制成品的最終價(jià)值決定卻并不在中國(guó),，品牌、技術(shù)附加值和流通領(lǐng)域拿走了其中的大部分,，放在中國(guó)的環(huán)節(jié)基本上只是最后一道加工或裝配工序,。有數(shù)據(jù)顯示，中國(guó)2007年對(duì)美元的有效匯率上升了12％（名義匯率升值＋通脹）,，但對(duì)美輸出的中國(guó)商品價(jià)格僅僅上升了2.1％,，這其中主要還是能源價(jià)格上漲所導(dǎo)致的海運(yùn)成本上升。
故此,，價(jià)值鏈低端決定了中國(guó)的匯率出口彈性相當(dāng)?shù)氐�,，人民幣名義匯率的變化所引起的在中國(guó)部分的增加值的變化比較難傳遞至最終制成品價(jià)格的變化,，盡管這些制成品都被冠以“中國(guó)制造”的標(biāo)簽。所以外部的需求很難受到一個(gè)處于價(jià)值鏈低端的國(guó)家貨幣價(jià)值的調(diào)節(jié),。相反,，中國(guó)的利益很可能在這種不同價(jià)值鏈的利潤(rùn)重新分配中進(jìn)一步受損。
從根本上講,，增強(qiáng)匯率彈性只能靠自主創(chuàng)新的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的躍升,。對(duì)加工貿(mào)易而言，無論內(nèi)需如何擴(kuò)大,、人民幣如何升值,，只要有對(duì)國(guó)內(nèi)工資等加工費(fèi)和稅收的支付，就必定是順差,。而加工貿(mào)易的利益卻被產(chǎn)業(yè)鏈條上的所有企業(yè)所分享,。
再?gòu)倪M(jìn)口看，中國(guó)的進(jìn)口主要取決于投資,，投資對(duì)價(jià)格的敏感度很低,，因?yàn)樵S多需要進(jìn)口的重大建設(shè)項(xiàng)目的上馬，往往取決于政府計(jì)劃部門及銀行貸款,，并不會(huì)太多考慮匯率,。中國(guó)的進(jìn)口與消費(fèi)還主要受到眾多非匯率因素影響，如醫(yī)療衛(wèi)生,、養(yǎng)老,、退休和社保等服務(wù)體系落后，與私人消費(fèi)配套的城鄉(xiāng)基礎(chǔ)設(shè)施等公共服務(wù)的落后,，資本市場(chǎng)和銀行體系效率低下等,。這些經(jīng)濟(jì)因素的結(jié)構(gòu)性調(diào)整，將比人民幣升值更有效地釋放中國(guó)的進(jìn)口購(gòu)買力,。
既然人民幣名義匯率的大幅升值對(duì)減少中國(guó)的外貿(mào)順差效果并不可靠,，也不明顯，我們?yōu)槭裁匆x擇這樣一個(gè)方向呢,？
國(guó)際收支失衡其本質(zhì)上是一個(gè)內(nèi)在的宏觀經(jīng)濟(jì)的總量問題,，并不直接取決于貿(mào)易政策或產(chǎn)業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力，最終它取決于國(guó)民儲(chǔ)蓄率和投資率,，因?yàn)樗鼈儧Q定了資本的國(guó)際流動(dòng),。而國(guó)民儲(chǔ)蓄率和投資率這兩個(gè)變量，幾乎不受貿(mào)易政策的影響,，更不會(huì)受到其他國(guó)家貨幣升值或貶值的影響,，儲(chǔ)蓄與投資的長(zhǎng)期失衡，顯然最終是由一個(gè)經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式所決定。這個(gè)意義上講,，人民幣匯率的困境只不過是投資和消費(fèi)內(nèi)部失衡的一個(gè)必然結(jié)果,，而不是原因，通過名義匯率的大幅升值來治理通貨膨脹的確有本末倒置之嫌,。
匯率大幅升值的一個(gè)重大負(fù)面影響就是,，同時(shí)面對(duì)原材料價(jià)格高企難降、人工成本上升,，企業(yè)的勞動(dòng)生產(chǎn)率的提升是否還能抗得住名義匯率大幅升值的成本,，很難評(píng)估。當(dāng)大量競(jìng)爭(zhēng)力較差的出口商由于強(qiáng)勁的貨幣而退出生意時(shí),，會(huì)造成潛在的大量工作崗位流失,，畢竟出口部門涉及到8000萬(wàn)到1個(gè)億人口的就業(yè)，當(dāng)然,，下崗的工人可以緩解當(dāng)前勞動(dòng)力市場(chǎng)的緊張局面,，遏制持續(xù)的工資上漲，而持續(xù)的工資上漲也是持續(xù)通脹的推手之一,，但從宏觀上看,，以降低勞動(dòng)報(bào)酬的比例為代價(jià)來平抑通脹，與改善投資消費(fèi)失衡的方向背道而馳,，這完全是短期應(yīng)景之策,，從長(zhǎng)期看會(huì)加劇經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)失衡。
其實(shí),，我最擔(dān)心的名義匯率大幅升值的風(fēng)險(xiǎn),，還是升值可能導(dǎo)致高企的資產(chǎn)價(jià)格轟然崩塌，這對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)是最致命的,。中國(guó)目前的資本項(xiàng)目管制的“防火墻”是否經(jīng)得住沖擊始終是個(gè)疑問,。當(dāng)下假道經(jīng)常項(xiàng)目或直接投資，購(gòu)買人民幣資產(chǎn)或者房地產(chǎn)進(jìn)行投機(jī)已經(jīng)做得非常專業(yè)化了,，成本甚至比正規(guī)的銀行體系還低,。熱錢進(jìn)來了多少難以估計(jì)，反正2005年—2007年,，房?jī)r(jià)漲了3倍,，股市漲了6倍,，熱錢是賺得盆滿缽溢,。次債危機(jī)一下子將全球從流動(dòng)性過剩驟然推向了流動(dòng)性緊縮，資金流向最可能是從一個(gè)高估值或泡沫比較嚴(yán)重的資產(chǎn)中撤離,。盡管目前中國(guó)還存在著形式上的資本項(xiàng)目管制,，但加速升值的人民幣無疑成了跨境資本全身而退的買路費(fèi)。
人民幣升值速度越快,，升值幅度越大,，那么中國(guó)資產(chǎn)泡沫硬著陸的可能性就越大,。這是一個(gè)基本判斷，這在今年的股市,、樓市已經(jīng)開始顯露端倪,。如此，泡沫一破,，可以想見的是,，未來兩年中國(guó)的銀行體系壞賬激增（因?yàn)榻晷略鲂刨J近八、九萬(wàn)億,，而中國(guó)的信貸90％以上都是抵押品貸款）,，股市暴跌（到那時(shí)，銀行股估值的崩潰）,。顯然,，美國(guó)成為最大受益者，隨著資金回流,，美元又可以重新得以確立強(qiáng)勢(shì),。反轉(zhuǎn)過來，又來收購(gòu)中國(guó)的廉價(jià)核心資產(chǎn),，“美元本位”的國(guó)際貨幣秩序進(jìn)一步得以強(qiáng)化,，這是最悲觀的政策后果，對(duì)此央行一定要有充分的思想準(zhǔn)備,。
（中國(guó)社會(huì)科學(xué)院金融研究所中國(guó)經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià)中心主任） |