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一方面15萬億元龐大的銀行存款貸不出去,，另一方面企業(yè)實體急需股權(quán)資本又難以從國內(nèi)資本市場上融資,，國外資金成為股權(quán)投資的主要來源。中國金融結(jié)構(gòu)和發(fā)展需求不匹配,，金融結(jié)構(gòu)失衡導(dǎo)致中國福利損失,。但目前這種資金供給和實體需求的不匹配雖然導(dǎo)致了資產(chǎn)價格的低估,，但也因此正好造就了國際和國內(nèi)進(jìn)行股權(quán)投資資金“套利”的大好時機。
我國經(jīng)濟發(fā)展進(jìn)入新的歷史時期后,，經(jīng)濟對于金融業(yè)的需要將更加強烈,。2001年中國人均GDP超過了1000美金，跨出了貧困陷阱,，2006年預(yù)計中國人均GDP可達(dá)到2000美金,，中國已進(jìn)入了加速的結(jié)構(gòu)變革期，在普遍產(chǎn)能過剩的條件下,，急需建立更加新型的金融體系,。
后發(fā)國家最為稀缺的是資金，資金是配置資源的核心,，政府通過特殊的金融結(jié)構(gòu)進(jìn)行資源的配置,。過去在政府干預(yù)下形成了以銀行為主導(dǎo)的金融結(jié)構(gòu)和配置體系。這種銀行為主導(dǎo)的模式對經(jīng)濟發(fā)展具有重要的促進(jìn)作用,。
中國的銀行一直起著國家經(jīng)濟資源配置的作用,，銀行是“全能”的金融機構(gòu),，傳統(tǒng)計劃經(jīng)濟下的企業(yè)資本是靠“撥款”，改革后進(jìn)行了“撥改貸”的改革,，資源配置方式從財政轉(zhuǎn)向到國有銀行,，但很多資金在人們的眼里還是認(rèn)為貸款就是撥款，國家設(shè)立企業(yè)時的資本金就來自貸款,。國家通過行政干預(yù)的方式要求銀行進(jìn)行貸款，銀行壞賬大部分只能視為國家為發(fā)展進(jìn)行的“透支”或“補貼”,。
銀行在這種干預(yù)條件下對中國的大量企業(yè)進(jìn)行貸款,，這些大多為制造業(yè)的企業(yè)都是沒有資本金或資本金較低的，貸款都是長期限的貸款,，沒有擔(dān)保,，沒有抵押，與資本金相仿,。中國的銀行與商業(yè)銀行的規(guī)則在很大程度上是相悖的,，但卻極大地支持了中國制造業(yè)的發(fā)展，沒有銀行的這種“補貼”,，中國的鄉(xiāng)鎮(zhèn)工業(yè),、民營和國企都是難以快速發(fā)展起來的。
銀行體系在1992年后又快速地發(fā)展為全能銀行,，有了證券,、信托等功能，直到1994年宏觀調(diào)控后,，銀行體系開始了最嚴(yán)厲的整頓,，才開始從政府配置資源的手段向著現(xiàn)代商業(yè)銀行轉(zhuǎn)變。
1997年底,，國家開設(shè)了消費信貸,，結(jié)束了銀行只能搞企業(yè)建設(shè)貸款的歷史，為銀行創(chuàng)造了轉(zhuǎn)型和發(fā)展的機會,，銀行在貸款時開始要求“資產(chǎn)抵押”這一基本商業(yè)運作手法,，消費信貸和城市基本建設(shè)等與城市化相關(guān)的貸款在大中城市銀行的中長期貸量到2003年占到近80%，在全國整個銀行業(yè)中占到40%,，中間業(yè)務(wù)發(fā)展加快,，這都優(yōu)化了銀行的貸款和業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)。
2005年開始,，四大國有銀行相繼上市,，逐步切斷了與政府的天然聯(lián)系，徹底商業(yè)化了,，但它們在總體上的金融結(jié)構(gòu)仍然沒有變,，即金融資源仍在銀行手中,，15萬億元存款靠商業(yè)銀行來配置。
中國經(jīng)濟發(fā)展到今天,，已經(jīng)成了全球的加工中心,，其特征表現(xiàn)在：第一，過剩的產(chǎn)能和加工能力完全能滿足全球的需求,，幾乎所有工業(yè)行業(yè)的產(chǎn)能都過剩,；第二，引進(jìn)和模仿性技術(shù)大行其道,，技術(shù)來源主要靠引進(jìn)設(shè)備或技術(shù)模仿,，技術(shù)水平也限于加工等級，改進(jìn)也僅在工藝,、應(yīng)用功能設(shè)計等方面,，而技術(shù)創(chuàng)新方面的水平不高；第三,，競爭模式表現(xiàn)為低成本“套利”式,，一個公司發(fā)展出一種產(chǎn)品能在市場獲利，其他企業(yè)馬上通過引進(jìn)設(shè)備或模仿快速進(jìn)入該領(lǐng)域進(jìn)行“套利”,。而套利的模式主要靠拼成本,，競爭盈利的門檻在成本，而不在技術(shù),，一代產(chǎn)品競爭完了,，等待下次機會。有人形象地將這種狀況比喻為“吹哨經(jīng)濟”,，有機會就吹哨集合起企業(yè)生產(chǎn),，沒機會吹哨解散。
制造業(yè)發(fā)展到今天需要的不是建設(shè)產(chǎn)能的錢了,，但由于拼成本仍需要大量錢,，否則就會在兩敗俱傷的產(chǎn)品競爭中死去。殘酷的競爭已經(jīng)使企業(yè)沒有余力進(jìn)行技術(shù)創(chuàng)新了,，企業(yè)經(jīng)常處在虧損的邊緣,，按資產(chǎn)定價原則衡量公司的資產(chǎn)價格非常低，是通過資金重組并購的大好時機,。
重組并購需要的是股權(quán)投資,，而不是貸款。隨著城市化步伐加快,，要素價格重估,、環(huán)保、社保等管制加強，稅收嚴(yán)格化都會引致制造業(yè)的競爭更為殘酷,，領(lǐng)頭的企業(yè)都很無助了,，需要產(chǎn)業(yè)整合。
新型服務(wù)業(yè)或高科技快速發(fā)展,，資本金需求也處于饑渴,，如我們熟悉的銀行業(yè)、證券,、保險,、房地產(chǎn)、互聯(lián)網(wǎng),、生物技術(shù)和物流等都是如此,，需求巨大但缺少資金，而需要的資金也是股權(quán)投資,，而不是銀行貸款。
中國經(jīng)濟增長原來是一個靠銀行貸款完成初始資本發(fā)展的系統(tǒng),，資本金充足一直是問題,，進(jìn)入到新世紀(jì)以后，不論是傳統(tǒng)制造業(yè)還是新型服務(wù)業(yè)或技術(shù)創(chuàng)新,，企業(yè)更需要的都是股權(quán),，但銀行不能再滿足這方面的需求了，其他的金融機構(gòu)同樣供給不足,。因此,，一方面15萬億元龐大的銀行存款貸不出去，另一方面企業(yè)實體急需股權(quán)資本又難以從國內(nèi)資本市場上融資,，國外資金成為股權(quán)投資的主要來源,。中國金融結(jié)構(gòu)和發(fā)展需求的不匹配，更明顯地表現(xiàn)為儲蓄增長過快,，而投資還沒有充分利用好,，導(dǎo)致所謂“全球金融失衡”，中國輸出的資金被人轉(zhuǎn)換為股權(quán)投資,，返回來套中國資產(chǎn)的利,，中國金融結(jié)構(gòu)失衡導(dǎo)致中國福利損失。
由于政府扭曲了資源要素價格形成和資金配置機制,，導(dǎo)致中國經(jīng)濟供給結(jié)構(gòu)的同質(zhì)性很強,，產(chǎn)能迅速擴張。企業(yè)在政府干預(yù)的激勵下更注重“套利”式的低成本產(chǎn)能擴張,，而不善于進(jìn)行自主創(chuàng)新和新領(lǐng)域開拓,。每一年政府都要提調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的要求，但效果都不大，其中很重要的原因就是由這種微觀激勵造成的,。
不過,，目前這種資金供給和實體需求的不匹配雖然導(dǎo)致了資產(chǎn)價格的低估，但也因此正好造就了國際和國內(nèi)進(jìn)行股權(quán)投資資金“套利”的大好時機,。這樣做,，既可以獲得資產(chǎn)低估的好處，也可以獲得因人民幣升值所產(chǎn)生的未來資產(chǎn)溢價的利益,，這就是資金的邏輯,。中國資本市場經(jīng)過股改“復(fù)位”，恢復(fù)了資本市場的功能,，借此機會加快調(diào)整金融結(jié)構(gòu)正是時機,。
（作者為中國社科院經(jīng)濟研究所研究員、博士生導(dǎo)師） |