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譴責(zé)華爾街投資銀行家貪婪、質(zhì)疑美國經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式有問題、認(rèn)為美國人借貸消費(fèi)過度都有道理,，但還比較表面,，至于指責(zé)中國人民幣大量投資美國債券市場(chǎng)導(dǎo)致美國次級(jí)債券等在內(nèi)的債券產(chǎn)品發(fā)展過度，簡(jiǎn)直離譜。危機(jī)真正根源在于美國監(jiān)管機(jī)構(gòu)失職，在于美國監(jiān)管體制存在重大漏洞。
隨著美國次貸危機(jī)引起的負(fù)面影響不斷擴(kuò)大,，美國人一方面疲于應(yīng)對(duì)危機(jī)，一方面惱羞成怒地責(zé)怪這場(chǎng)危機(jī)的“元兇”,。先是譴責(zé)華爾街投資銀行家的貪婪,；接著有學(xué)者認(rèn)為美國經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式有問題，美國人借貸消費(fèi)過度,；近日更是有個(gè)別西方學(xué)者想嫁禍于中國,，認(rèn)為人民幣匯率定價(jià)有問題，積累了大量外匯儲(chǔ)備,，然后大量投資美國債券市場(chǎng),，導(dǎo)致了美國次級(jí)債券等在內(nèi)的債券產(chǎn)品發(fā)展過度。
前面兩個(gè)觀點(diǎn)有點(diǎn)道理，但也只是表面現(xiàn)象,；第三個(gè)觀點(diǎn)錯(cuò)得離譜,，不值一駁，因?yàn)橹饕敲绹蜌W洲的金融機(jī)構(gòu)參與了次級(jí)債的發(fā)行與投資,，中國購買的次級(jí)債占美國發(fā)行的次級(jí)債總額的比例很低,。其實(shí)，次貸危機(jī)的真正根源在于美國政府監(jiān)管機(jī)構(gòu)失職,，在于美國監(jiān)管體制存在重大漏洞,。
美國政府為金融機(jī)構(gòu)高投資杠桿推波助瀾
美國金融產(chǎn)品體系像個(gè)倒置金字塔，底層是基礎(chǔ)資產(chǎn),，如住房貸款、信用卡貸款,、工商企業(yè)貸款,、消費(fèi)貸款、教育貸款等等,，在此基礎(chǔ)上構(gòu)造出金融衍生產(chǎn)品的大廈,。伴隨著近10年來的金融創(chuàng)新浪潮，以住房貸款等為基礎(chǔ)資產(chǎn),，美國的金融衍生產(chǎn)品市場(chǎng)發(fā)展迅猛,，產(chǎn)品設(shè)計(jì)得越來越復(fù)雜，這些產(chǎn)品的真實(shí)價(jià)值和風(fēng)險(xiǎn)等方面信息的透明度也隨之下降,。
“9·11”事件后,為了刺激經(jīng)濟(jì)的發(fā)展,，美國政府不斷降低利率，2001年至2004年,，利率降到了歷史低點(diǎn),。為了爭(zhēng)取更多的客戶和資金，投資經(jīng)理們不得不選擇高風(fēng)險(xiǎn)的投資策略,，大幅提高杠桿水平,，或者收購高風(fēng)險(xiǎn)的資產(chǎn)，次貸及其相關(guān)衍生產(chǎn)品自然受到熱捧,。而美國政府寄希望于房地產(chǎn)市場(chǎng)的發(fā)展來拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng),，暗示信貸機(jī)構(gòu)放寬貸款條件，為次貸業(yè)務(wù)的發(fā)展以及實(shí)施次貸衍生產(chǎn)品等高杠桿投資創(chuàng)造了有利條件,。
也正是在此背景下,，美國證券公司平均的總財(cái)務(wù)杠桿(總資產(chǎn)/股東權(quán)益)超過20倍，而凈財(cái)務(wù)杠桿((總資產(chǎn)-低風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn))/有形股東權(quán)益)達(dá)到15倍左右,。投行杠桿更高,，以貝爾斯登為例，其總杠桿率、凈杠桿率分別為30倍和16倍,。高杠桿雖然提高了資本回報(bào)率,，卻也對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的估算提出了更高的要求，一旦金融機(jī)構(gòu)低估了風(fēng)險(xiǎn),，導(dǎo)致?lián)軅漕~不足,，就使單一業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)在20倍、甚至30倍的杠桿作用下,，放大至整個(gè)集團(tuán),，并且在全球化加速的背景下將這種風(fēng)險(xiǎn)迅速傳染給世界各主要金融市場(chǎng)。
借貸消費(fèi)并非危機(jī)原因
美國的個(gè)人消費(fèi)近幾年的年均增長(zhǎng)率達(dá)到4%,，去年美國消費(fèi)占其GDP的比例達(dá)72%,。客觀上說,，當(dāng)今世界主要國家的工業(yè)技術(shù),、農(nóng)業(yè)技術(shù)水平已相當(dāng)高，物質(zhì)生產(chǎn)能力已大大提高,，不怎么費(fèi)力即能滿足物質(zhì)消費(fèi)需求,。最終制約人類經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的不是生產(chǎn)能力不足，也不是投資不足,，而是消費(fèi)需求跟不上,。我們當(dāng)前不也正在努力擴(kuò)大內(nèi)需，以轉(zhuǎn)變過度依賴出口和投資的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式嗎,？因此,，美國老百姓借貸消費(fèi)沒有錯(cuò)，問題在于,，由于政府管理和監(jiān)管不力,，美國抵押貸款經(jīng)紀(jì)商的進(jìn)入門檻非常低，向不具備償還能力或資信能力差的家庭大量發(fā)放住房按揭貸款,，次級(jí)抵押貸款及相關(guān)衍生品業(yè)務(wù)發(fā)展嚴(yán)重失控,，美國房地產(chǎn)市場(chǎng)泡沫迅速膨脹，為次貸危機(jī)埋下了禍根,。
美國金融監(jiān)管體制存在重大缺陷
次貸相關(guān)衍生產(chǎn)品包裝過度以及金融機(jī)構(gòu)財(cái)務(wù)杠桿過高是本次金融危機(jī)的重要特征,，但是并不能因此而否定金融創(chuàng)新，金融創(chuàng)新仍然是當(dāng)代金融和經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要?jiǎng)恿�,。金融�?chuàng)新本身沒有錯(cuò),，問題關(guān)鍵在于金融監(jiān)管是否能同步跟上。在法律允許的范圍內(nèi),，追逐利潤(rùn)最大化是投資者和企業(yè)家的正當(dāng)追求,，若是美國金融監(jiān)管到位了，高風(fēng)險(xiǎn)的次級(jí)貸款及其金融衍生產(chǎn)品在市場(chǎng)上就不可能發(fā)展到當(dāng)今這么大的規(guī)模，美國金融機(jī)構(gòu)的杠桿也不會(huì)達(dá)到如此之高,。因此,，將次貸危機(jī)歸咎于“華爾街投行家的無恥貪婪”是有失偏頗的，或者也可能是白宮在找“替罪羊”以推卸責(zé)任,。
次貸危機(jī)的主要根源在于美國的金融監(jiān)管體制存在重大缺陷,，沒有及時(shí)跟上金融形勢(shì)和金融創(chuàng)新的發(fā)展，主要理由如下：
其一,，《1999年金融服務(wù)現(xiàn)代化法案》標(biāo)志著美國金融業(yè)進(jìn)入混業(yè)經(jīng)營(yíng)時(shí)代,。但是，美國到目前實(shí)際上仍然實(shí)行分業(yè)監(jiān)管,，金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)多達(dá)七家,，如果把帶有某些監(jiān)管職能的機(jī)構(gòu)算進(jìn)去，監(jiān)管機(jī)構(gòu)則更多,。保險(xiǎn)公司,、商業(yè)銀行、投資銀行等分別屬于不同的政府機(jī)構(gòu)監(jiān)管,。次貸證券化過程中有眾多的不同類型的機(jī)構(gòu)參與，需要各監(jiān)管機(jī)構(gòu)高度協(xié)調(diào)配合,。監(jiān)管機(jī)構(gòu)過于龐雜就會(huì)出現(xiàn)協(xié)調(diào)和配合問題,，更容易出現(xiàn)監(jiān)管漏洞。
其二,，美國金融監(jiān)管體制是在分業(yè)經(jīng)營(yíng)時(shí)代形成的,，重點(diǎn)仍是機(jī)構(gòu)監(jiān)管。自實(shí)行混業(yè)經(jīng)營(yíng)以來,，美國金融市場(chǎng)發(fā)展迅速,，金融創(chuàng)新層出不窮，產(chǎn)品日趨復(fù)雜,，資金高度流動(dòng),，功能監(jiān)管無疑應(yīng)當(dāng)成為金融監(jiān)管的主體，可偏偏美國功能監(jiān)管較弱,，證券市場(chǎng)和期貨市場(chǎng)雖然有證券交易委員會(huì)和商品期貨交易委員會(huì)負(fù)責(zé)監(jiān)管,，但監(jiān)管都比較薄弱。從整個(gè)金融體系的監(jiān)管看,，投資銀行以外的金融機(jī)構(gòu)在證券市場(chǎng)上的活動(dòng),，幾乎沒有什么監(jiān)管。機(jī)構(gòu)監(jiān)管具有只認(rèn)機(jī)構(gòu)性質(zhì)不認(rèn)業(yè)務(wù)的特點(diǎn),，功能監(jiān)管是按照不同金融業(yè)務(wù)監(jiān)管,，不管某一項(xiàng)業(yè)務(wù)由什么機(jī)構(gòu)開展，都采取同樣的監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)。
其三,，場(chǎng)外（OTC）市場(chǎng)衍生產(chǎn)品發(fā)展過快,，監(jiān)管滯后�,？傮w上看,，場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng)交易的衍生產(chǎn)品基本都沒有出現(xiàn)問題，相比之下,，次貸相關(guān)衍生產(chǎn)品都沒有在交易所上市,，產(chǎn)品標(biāo)準(zhǔn)不統(tǒng)一，在發(fā)展太快而監(jiān)管沒跟上時(shí)就很容易出問題,。
其四,，金融衍生產(chǎn)品是一把雙刃劍，正確利用其發(fā)現(xiàn)價(jià)格和套期保值的功能可以起到規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的效果,；但如果投機(jī)過度,，則金融衍生品又會(huì)帶來莫測(cè)風(fēng)險(xiǎn)。近年來,，由于監(jiān)管不力,，次貸等相關(guān)衍生產(chǎn)品等明顯存在投機(jī)過度現(xiàn)象。 |