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在運用宏觀經(jīng)濟政策調(diào)節(jié)外部失衡的過程中，貨幣政策扮演了十分重要的角色,。就政策調(diào)節(jié)手段而言,，貨幣政策調(diào)節(jié)外部失衡可以通過四條途徑：
一是匯率政策調(diào)節(jié)，即政府或金融當局采取主動讓人民幣升值的政策措施來抑制出口,，以減少貿(mào)易順差,；
二是利率政策調(diào)節(jié)，即金融當局通過利率變動方向和利率水平的調(diào)整,，來影響海外“熱錢”進入意愿和進入規(guī)模,，從而影響資本項目順差；
三是信貸政策調(diào)節(jié),，即商業(yè)銀行通過減少對出口企業(yè)的貸款,，或增加對進口企業(yè)的貸款，壓縮出口企業(yè)的產(chǎn)能或提高進口企業(yè)的進口能力,，來減少貿(mào)易順差,；
四是“對沖”操作調(diào)節(jié)，即央行通過“對沖”操作來減少商業(yè)銀行的流動性,，控制貨幣供給量,，弱化外部失衡帶來的通脹壓力。
在具體的政策調(diào)控過程中,，除信貸政策調(diào)節(jié)使用頻率不是很高外,，其他三種政策調(diào)節(jié)手段都是現(xiàn)實的調(diào)控手段，其中“對沖”操作更是成為一種經(jīng)常性的政策工具,。
那么,，這些政策調(diào)節(jié)手段的實施效果究竟如何呢？
從匯率變動的效果看,，盡管人民幣處在一個不斷的升值過程之中,，而且自去年下半年以來升值速度明顯加快,，人民幣匯率屢創(chuàng)新高，但貿(mào)易順差不減反增,，匯率對抑制貿(mào)易順差增加的作用十分有限,。道理很簡單：我國貿(mào)易順差的變動，主要受制于出口商品的結(jié)構(gòu)和價格,、國際市場需求、出口管理政策等多方面因素,。相形之下,，匯率只是一個影響不甚重要的變量指標。
就利率政策的實施效果看,，我國去年6次上調(diào)存貸款基準利率,，而美國則連續(xù)多次降息，中美之間的利差進一步拉大,，這實際上起到了刺激“熱錢”進入的效果,。而且，由于提高利率會進一步吸引“熱錢”進入,，客觀上增大了人民幣匯率上升壓力,，使得央行在利率政策的選擇上經(jīng)常處于兩難境地。
至于“對沖”操作的政策效果,，也很難令人滿意,。這是因為：其一，如果說前幾種政策調(diào)節(jié)是事前調(diào)節(jié)的話,，“對沖”操作則是一種不得已而為之的事后調(diào)控,，即在巨額貿(mào)易順差和外匯儲備已經(jīng)形成后采取的調(diào)控措施，其旨在弱化外部失衡的消極后果,，對從根本上減少貿(mào)易順差,，抑制外匯儲備過快增長，是力所不及的,。其二,，這是一種缺乏主動性的被動調(diào)控。央行“對沖”操作時間的把握和“對沖”操作規(guī)模的確定,，都以順差結(jié)匯的時間和數(shù)量為依據(jù),，這限制了央行政策調(diào)控的空間，使央行的政策操作處實際上處于被動應(yīng)對的境地,。其三,，這是一種成本較高且具有“互逆效應(yīng)”的調(diào)控。作為央行“對沖”操作籌碼的央行票據(jù)的發(fā)行成本,，每年都以百億元人民幣計,�,；蛟S更令人憂慮的，是“對沖”本身具有的“互逆效應(yīng)”,，使“對沖”的客觀效果與政策調(diào)控者的預想反差很大,，甚至可能出現(xiàn)南轅北轍的結(jié)果。比如,，“對沖”規(guī)模的持續(xù)擴大,，會導致貨幣市場利率上升，進而推高利率總水平,，而在人民幣存在很強升值預期的情況下,，又會刺激海外“熱錢”大量流入，引致外匯儲備迅速增加,，加劇外部失衡,，從而使“對沖”效果與央行的調(diào)控初衷截然相反。
為什么貨幣政策對緩解外部失衡的效果不盡如人意,？個中原因其實并不復雜,。貨幣政策以調(diào)控貨幣供應(yīng)量為己任，作用范圍主要是貨幣信用領(lǐng)域,，直接調(diào)控對象是商業(yè)銀行一類的金融機構(gòu),，其主要影響金融微觀主體的金融行為，而巨額貿(mào)易順差生成于實體經(jīng)濟部門,，現(xiàn)有的緩解外部失衡的貨幣政策調(diào)控措施,，對出口企業(yè)的行為并不能施加有效的影響。于是,，這種“治標不治本”的政策調(diào)控效果被打折扣也就成了順理成章的事情,。
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