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昨日,，上證指數(shù)重回5200點,，股市的溫度略有回暖。在通貨膨脹預期日漸強化之時,，一些聲音認為,，隨著物價指數(shù)的節(jié)節(jié)攀升,，在物價不斷上漲時，將錢存在銀行不合算,，應該投資股市,、基金或房地產(chǎn)，同時,，股市的上漲有助于吸收過剩的流動性,，可緩解通貨膨脹壓力。
在7月份的CPI公布后,，新浪網(wǎng)做了網(wǎng)上調(diào)查,，“面對CPI的上漲，你的資金投向哪里”,？58%以上的人選擇了把錢投向股市,，而選擇繼續(xù)存在銀行的只有13.9%，其他選擇了樓市,�,？梢姡诋敃r希望通過投資股市來戰(zhàn)勝通貨膨脹的人非常普遍,，“通貨膨脹造就大牛市”的理論十分有市場,。
但最近國家統(tǒng)計局公布的11月份CPI再創(chuàng)新高的消息并沒有讓股市重新上漲起來。尤其值得一提的是,，就在中國公布11月物價指數(shù)后不久,，美國勞工部也公布了美國的物價指數(shù)，美國11月份CPI上升0.8%,，遠超10月份的0.3%,，為2005年9月以來的最高漲幅。接著公布的歐盟及新興市場的數(shù)據(jù),，物價指數(shù)同樣創(chuàng)10年來新高,。受此影響，歐美股市及亞洲股市跌聲一片,，中國股市也未能幸免,。
同樣是物價上漲的消息，為什么股市的反應卻是此一時,，彼一時,？筆者認為,，這是因為通貨膨脹處在不同階段，它對股市的作用不同,。
當通貨膨脹處在初期時,，企業(yè)產(chǎn)品出廠價格上漲幅度較小，只有個別行業(yè)的產(chǎn)品價格出現(xiàn)大幅度上漲的情況,。從總體上看,，大部分企業(yè)的產(chǎn)品銷售良好，企業(yè)存貨下降,，公司盈利大幅度上升,，整個社會呈現(xiàn)一片繁榮的景象。最重要的是,，中央銀行對通貨膨脹依然沒有警覺,，貨幣政策不會發(fā)生變化。此時的股市價格不斷上漲,，出現(xiàn)牛市的典型特征,。2006年至2007年上半年，我國經(jīng)濟及股市的表現(xiàn)基本上如此,，尤其是2007年的上半年財報,，上市公司業(yè)績表現(xiàn)優(yōu)異。因此,，股市上漲也屬于情理之中,。今年11月份之前的股市都屬于此類情形。
但好景不會太長,，當產(chǎn)品的出廠價格漲幅加快,，漲價的范圍擴大，多數(shù)行業(yè)的產(chǎn)品出現(xiàn)漲價的行為,，整個社會物價指數(shù)的漲幅超過中央銀行的忍耐范圍(一般為3%至5%),，物價出現(xiàn)螺旋式上升，尤其是物價上漲超出市場預期時,，中央銀行便開始采取緊縮性的貨幣政策,，股市會出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)。因此,，通貨膨脹本身對股市是正面的刺激因素,，但通貨膨脹的惡化所帶來的金融緊縮才是牛市的真正殺手,。
總之,，當通貨膨脹處在初期時，股市將處在牛市的巔峰狀態(tài),，當通貨膨脹惡化時,，股市將先于物價下降而下跌,。
當然，股市不會被動地受通貨膨脹的影響,，股市本身對通貨膨脹也產(chǎn)生作用,。通常是股市先上漲，而后在6-12個月內(nèi)就會出現(xiàn)通貨膨脹,。在資產(chǎn)價格上漲發(fā)生后,，這些泡沫會向其他的領(lǐng)域擴展，原因是資產(chǎn)價格膨脹導致社會虛擬財富的大量增加,，相當于中央銀行投放了大量的貨幣,，導致CPI的走高。而這種泡沫的轉(zhuǎn)移具有突發(fā)性及跳躍性,，就像現(xiàn)在肉價的突然走高而且價格漲升幅度巨大一樣,，一旦發(fā)生再控制就難了�,？梢哉f股市,、房地產(chǎn)的價格上漲是通貨膨脹的元兇。
在相當?shù)某潭壬衔覀兛梢哉f,，因為股市和房地產(chǎn)價格的上漲放大了中央銀行的貨幣供給,，這與當前一個流行的觀點相左。這個觀點認為,，股市上漲吸收了多余的流動性,，如果控制股市的上漲，這些資金就會沖進房地產(chǎn)市場,，房價將漲得更加迅猛,。該觀點的錯誤在于將這個社會的貨幣總量簡單地認為是一個定量，而沒有考慮到貨幣可以通過經(jīng)濟活動內(nèi)生出來,。股市上漲可以內(nèi)生出貨幣,，房價上漲同樣可以內(nèi)生出貨幣。希望通過股市上漲來緩解通過膨脹的想法無異于南轅北轍,。
(中國社科院金融研究所金融市場研究室副主任)
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