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美國貨幣政策和匯率政策變動(dòng)將會(huì)限制中國政府自主使用貨幣政策和匯率政策的空間,，同時(shí)也會(huì)對中國資本市場造成沖擊,，但是不會(huì)改變中國資本市場的內(nèi)在漲落周期。
5月9日,，美聯(lián)儲決定將聯(lián)邦基金利率維持在5.25%的水平上,，這是美聯(lián)儲自2006年8月以來連續(xù)第七次決定維持現(xiàn)行利率。（新京報(bào)今日B04版）
美聯(lián)儲對美國經(jīng)濟(jì)前景的看法模糊
美聯(lián)儲維持現(xiàn)行利率不變,，反映了美聯(lián)儲對美國經(jīng)濟(jì)增長前景的看法模糊和不確定,。這也反映在美聯(lián)儲當(dāng)天發(fā)表的例會(huì)聲明中：一方面，今年第一季度美國GDP增速放緩,，房地產(chǎn)市場依然處于下行調(diào)整過程中,，美國經(jīng)濟(jì)面臨溫和衰退的風(fēng)險(xiǎn)；另一方面,，美聯(lián)儲貨幣政策關(guān)注的重點(diǎn)依然是通脹風(fēng)險(xiǎn),，初級產(chǎn)品和能源價(jià)格仍在高位盤整,，且得到來自市場需求的堅(jiān)實(shí)支撐。
雖然市場對美國經(jīng)濟(jì)增長前景的看法不確定,，但是針對持續(xù)的經(jīng)常賬戶逆差和財(cái)政赤字,，市場普遍認(rèn)為這種失衡狀況是不可能長期持續(xù)的，必然會(huì)進(jìn)行調(diào)整,。
例如,，美聯(lián)儲只能決定短期利率———聯(lián)邦基金利率，而長期利率是由市場供求以及市場預(yù)期決定的,。當(dāng)前美國聯(lián)邦基金利率為5.25%,，而十年期國債的收益率僅為4.67%.這種短期利率高于長期利率的“利率倒掛”現(xiàn)象,，事實(shí)上反映了市場參與者對美國經(jīng)濟(jì)的增長前景看淡,，而其中很大一部分原因就在于美國的雙赤字和房地產(chǎn)市場泡沫。
因此,，美國國際收支失衡和財(cái)政失衡的狀況必然會(huì)進(jìn)行調(diào)整,。雖然調(diào)整的時(shí)機(jī)和強(qiáng)度不確定，但是筆者深信,，美國政府不會(huì)放任失衡惡化為長期衰退的根源,，而是會(huì)進(jìn)行積極的政策調(diào)整，從而避免發(fā)生破壞性更強(qiáng)的自發(fā)性調(diào)整,。
美國政策調(diào)整的“溢出效應(yīng)”
作為一個(gè)全球性大國,，美國的政策調(diào)整將在國際范圍內(nèi)產(chǎn)生“溢出效應(yīng)”，從而對其他國家制訂經(jīng)濟(jì)政策產(chǎn)生影響,。例如,，如果美國提高利率，那么對于很多試圖維持資本賬戶順差的國家而言,，它們就被迫提高利率以維持對國際資本的吸引力,。這就意味著這些國家部分喪失了利率政策工具的自主權(quán)。
中國雖然是一個(gè)不斷崛起的發(fā)展中大國,，但是無論是從GDP總量,、人均水平、資本市場深度,、市場經(jīng)濟(jì)成熟度方面與美國相比還有很大差距,，同時(shí)中國又是一個(gè)不斷融入全球化的經(jīng)濟(jì)體，這就意味著美國的政策調(diào)整將對中國經(jīng)濟(jì)乃至中國資本市場產(chǎn)生影響,。
從美國利率政策調(diào)整來看,，一旦美國GDP驟然減速或者房地產(chǎn)市場加速下滑，那么美聯(lián)儲可能連續(xù)下調(diào)聯(lián)邦基金利率,，這將造成大量短期資本流出美國,，而中國正是這些資本的理想目的地,。
中國當(dāng)前處于流動(dòng)性泛濫和資產(chǎn)價(jià)格上漲的狀況，理想的政策是提高人民幣存貸款利率,。一旦中國人民銀行提高利率,，就會(huì)造成與美國聯(lián)邦基金利率息差縮小的局面，引來更多的資本流入,。中美息差的縮小也會(huì)給人民幣匯率造成升值壓力,，這是一直奉行人民幣小幅穩(wěn)健升值的中國政府所不愿看到的。換句話說,，美國聯(lián)邦基金利率的走向?qū)?huì)限制中國政府使用利率政策的空間,。
從美國匯率政策調(diào)整來看，對美國國民而言,，美元貶值和美元加息相比,，前者是更好地恢復(fù)國際收支平衡的工具。因?yàn)槊涝酉⑹亲屆绹鴩褡约撼袚?dān)調(diào)整成本,，而美元貶值是讓其他持有美元資產(chǎn)的國家和美國一起來承擔(dān)調(diào)整成本,。
一旦美元大幅貶值，中國人民銀行很可能通過公開市場操作來將人民幣兌美元匯率維持在一定區(qū)間內(nèi),，人民幣升值的幅度將會(huì)放緩甚至逆轉(zhuǎn),。在美元貶值期間，大量資本將流出美國,，涌入中國等東亞國家,，造成這些國家外匯儲備激增和資產(chǎn)價(jià)格膨脹。一旦美元貶值結(jié)束后,，大量資本將回流美國以套取美元匯率回升,，這可能會(huì)造成東亞國家資本項(xiàng)目順差縮水甚至逆轉(zhuǎn)。
不會(huì)改變中國資本市場的內(nèi)在周期
從美國政策調(diào)整對中國資本市場的影響來看,，當(dāng)前大量熱錢流入中國的目的,，并不是為了套取中美息差，而是沖著中國資本市場的高收益率而來,。因此中美息差的縮小或擴(kuò)大并不會(huì)顯著影響國際資本流入中國的格局,。
另一方面，如果美元大幅貶值,，那么在貶值期間和貶值后造成的國際資本流動(dòng)可能會(huì)推高或壓低中國資產(chǎn)價(jià)格,，從而加劇資產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)性。但是從根本上來說,，本次中國股票市場價(jià)格上漲主要是內(nèi)源性而非外生性的,，流入中國的外資也大多是股權(quán)性的對沖基金，而非外債,。因此無論是美元降息還是美元貶值都不會(huì)改變中國資本市場的內(nèi)在周期,。
綜上所述,，美國貨幣政策和匯率政策變動(dòng)將會(huì)限制中國政府自主使用貨幣政策和匯率政策的空間，同時(shí)也會(huì)對中國資本市場造成沖擊,，但是不會(huì)改變中國資本市場的內(nèi)在漲落周期,。因此，中國政府在運(yùn)用貨幣和匯率政策進(jìn)行宏觀調(diào)控之時(shí),，應(yīng)當(dāng)把對美國相應(yīng)政策變動(dòng)的預(yù)測納入決策的權(quán)重中,。畢竟，這是一個(gè)全球化的時(shí)代,。
（中國社會(huì)科學(xué)院世經(jīng)政所博士） |