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第四章　金融市場的反應(yīng) 　　我們眼睜睜地看著發(fā)財?shù)臋C(jī)會，但我們還是決定置身于混亂之外,。 　　大家都喜歡觀察股市指數(shù)的波動,，翻開報紙，你都可以看到關(guān)于股市的報道�,！坝《鹊囊惠v火車今天發(fā)生了撞車事故,，也會引起美國的股價下跌�,！逼渌�原因或許是美國總統(tǒng)感冒,，或者是英國正經(jīng)歷極端大西洋風(fēng)暴，前蘇聯(lián)的衛(wèi)星城市發(fā)生恐怖分子爆炸等,。股票市場觀察員們會談到8月效應(yīng)（股票市場通常在8月會出現(xiàn)下滑,，或許是因?yàn)槿A爾街有很多人都在休假），10月效應(yīng)（萬圣節(jié)前的股票市場會變得慘不忍睹）和總統(tǒng)效應(yīng)（民主黨在選舉中勝過共和黨時,，股市會表現(xiàn)好得多）,，但沒有誰可以準(zhǔn)確地預(yù)測市場的發(fā)展方向。我們認(rèn)為會影響股市波動的原因,，往往和投資本身沒有什么關(guān)系,，或是關(guān)系很小，于是,，所有的影響因素都只會造成股市的短期波動,。 　　當(dāng)然，我們知道市場對這些影響因素也會產(chǎn)生一定的反應(yīng),。有時,，一些小道消息會讓平時理智的投資者變得極度興奮或陷入恐慌，這其實(shí)只是人們不同形式的瘋狂而已,�,！白詈镁褪菍Ω鞣N消息置之不理，在嘈雜中堅持自己長期的,、最基本的計劃,。”查爾斯布蘭帝說,。 　　市場周期 　　通過對各種圖表的觀察,，股票市場似乎的確是在波峰和波谷之間來回移動。查爾斯道在100年前就提到,，股票市場和世間萬物一樣,，呈現(xiàn)出有規(guī)律的變化。市場的運(yùn)動存在著一定的節(jié)奏,。首先,，市場每天都在波動，長時間的日常波動會持續(xù)30~40天,，而每月的市場變化就會形成持續(xù)4~6年的牛市或熊市,。 　　“我們確信市場存在三種非常清晰，而又相互適應(yīng)的變化�,！钡乐赋�,。 　　當(dāng)我們仔細(xì)觀察股票時，很明顯,，每只個股都存在著自己特有的周期,，價格有時會隨市場而變化，有時又不是,。但和其他個股一起,，它們會形成一個市場浪潮,，就像水滴可以匯聚成為洶涌的波濤一樣,，這些個股推動著市場前行。不幸的是,，波濤的來臨可以預(yù)測,，市場上充滿了不平靜的波浪，有時是風(fēng)暴,，有時甚至是無法控制的波濤洶涌,。 　　盡管股票分析員似乎常把我們引入歧途，絕大多數(shù)的評論員,，尤其是那些常在電視上評股的評論員,，也使用兩種方法來形成自己的看法，或是根據(jù)市場或某只個股的歷史數(shù)據(jù),，或是對影響企業(yè)贏利和投資者態(tài)度,、匯率、收益率,、產(chǎn)業(yè)周期,，或是經(jīng)濟(jì)政治狀況進(jìn)行大膽預(yù)測。而這兩種方法對市場的判斷,，遠(yuǎn)不能說是科學(xué)的和可靠的,。 　　而且，這兩種方法也都不能確保安全的收益率,，也無法根據(jù)市場的新情況進(jìn)行調(diào)整,。所有的信息都公開，然后由分析員來判斷是對還是錯,，僅此而已,。 　　正如我們前面所提到，市場的確存在周期性,�,！锻顿Y者商業(yè)日報》創(chuàng)始人威廉歐奈爾說過，自19世紀(jì)80年代有記錄可查以來，曾出現(xiàn)過27次大的市場周期,�,！皻v史經(jīng)常會重演，因?yàn)槿祟愡�在,，供求定理也還適用,，它們一直在市場的舞臺上扮演著自己的角色�,！彼�說,。 　　對于長期投資者來說，市場的周期性變動毫無疑問就是投資的好機(jī)會,，在優(yōu)質(zhì)企業(yè)的股價下滑時買入,，當(dāng)股價被高估時賣出。沒有什么比2007~2008年的市場巨變給我們的教訓(xùn)更大的了,。然而,，這個事件還有更深層次的原因，如信貸市場上的不良行為和金融衍生品業(yè)務(wù)的泛濫等,，市場狂熱時人們的追捧和市場蕭條時人們的恐懼又起到了進(jìn)一步推波助瀾的作用,。 　　變幻莫測的股市 　　本杰明格雷厄姆用了“市場先生”來描述股票市場。他說,，我們假設(shè)“市場先生”是你公司的合伙人,，他是個演員，頭發(fā)飛舞,，衣衫襤褸,，隨時出現(xiàn)在我們身邊，在市場出現(xiàn)危機(jī)時,，脾氣異常暴躁,。 　　每天，他都會沖進(jìn)辦公室,，告訴你要買入你的股票或是賣出他的股票,。如果一直這樣，他對股票的出價會越來越高,，從而使自己陷入一種癲狂狀態(tài),。當(dāng)他心情不佳時，價格也會隨之下滑,。與他的行為一樣荒唐的是,，你自己開始不由自主地期待他每天的報價。這樣的合伙人不會推動股市,，他就是股市,，你可以選擇投資或撤回投資,。 　　“人的本性和心理，以及供求定理不會改變,，”威廉歐奈爾再次強(qiáng)調(diào),，“人們總是習(xí)慣于追漲殺跌�,！� 　　不介入市場的紛亂繁雜,，價值投資者并沒有完全無視市場的變化。格雷厄姆建議投資者始終保持冷靜,，在考慮“市場先生”的報價時,，要綜合考慮所有可獲得的信息。 　　“投資者最根本的興趣在于以合適的價格獲得并持有適度的股票,。市場的波動對投資者來說至關(guān)重要,，因?yàn)樗鼮橥顿Y者不停地提供適于買入的低價和停止買入，甚至是適于賣出的高價,�,！备窭锥蚰吩�這樣寫道,。 　　投資者明白以下兩點(diǎn)很重要,，可以使投資變得更加安全： 　　市場的價值和實(shí)際價值往往都很不一致。這個差異有時微小如裂紋,，有時深邃如峽谷,。 　　市場的價值在偏離實(shí)際價值后，會自動調(diào)節(jié),。被低估或高估的股票都會向著實(shí)際價值的方向移動,。 　　市場時機(jī)和價格 　　面對股市不停的上漲或下跌，有兩種方法應(yīng)對,，要么選擇市場時機(jī),，要么選擇市場價格。 　　選擇市場時機(jī)的投資者會運(yùn)用技術(shù)指標(biāo)和經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)預(yù)測市場的發(fā)展方向,，尋找買入股票的最低值和賣出股票的最高值,，有時也會根據(jù)市場的變動選擇相應(yīng)的共同基金產(chǎn)品。 　　股票的定價方法 　　正如它的命名一樣,，對股票進(jìn)行定價的投資者會在個股價格合適時作出購買行為,。股票的市場價格基于市場的供給和需求，需求高漲時推高價格,，需求收縮時拉低價格,。逆向投資者和價值投資者對股票進(jìn)行定價，一部分是因?yàn)樗麄兯鶎で蟮墓善笔谴蠹宜�不關(guān)注的股票,。 　　意識到不可能對市場時機(jī)進(jìn)行準(zhǔn)確判斷之后,，格雷厄姆開始了基于市場定價的市場行為,。他在股價下跌和股價被低估的情況下買入股票，而在股票和債券價格超過實(shí)際價值時賣出,。在大多數(shù)這類交易中,，我們發(fā)現(xiàn)，價值投資者總是在市場波動之前就已經(jīng)采取了行動,，而不是市場波動之后,。 　　對市場時機(jī)的預(yù)測是無效的 　　查爾斯道在1902年的專欄中寫道：“市場的峰值和底值出現(xiàn)之后，人們才清楚到底何時是最高點(diǎn),，何時是最低點(diǎn),。人們有時去猜測峰值和底值的到來，但這些猜測沒有什么實(shí)際價值,，在華爾街有個說法,，只有愚蠢的投機(jī)者才會在最低點(diǎn)買入，在最高點(diǎn)賣出,。有經(jīng)驗(yàn)的投機(jī)者都明白,，沒人可以準(zhǔn)確和恰當(dāng)?shù)刈龅竭@件事情�,！� 　　巴菲特說,，對于大多數(shù)的投資者來說，對市場時機(jī)進(jìn)行判斷是一個巨大的誘惑,。他常常發(fā)現(xiàn)他所稱為的“灰姑娘綜合征”,，“投資者高高興興地去參加舞會，明知道南瓜變成的馬車在午夜12點(diǎn)一定會出現(xiàn),，但每個人都想在差5分鐘的時候離開,，所以什么都不會發(fā)生”。 　　“一個純粹的價值投資者不會去尋求股市的最高點(diǎn),�,！贝骶S伊本贊成地說，他是資金量達(dá)574000萬美元的紐文國際價值投資基金的經(jīng)理,。2007~2008年金融危機(jī)發(fā)生的前3年,，他為客戶確保了17%的平均收益率，2008年他的收益率下滑了32%,，在2009年又恢復(fù)元?dú)�,，漲幅超過40%。 　　總是很吃驚 　　作為一名價值投資者和基金經(jīng)理,，查爾斯布蘭帝說：“我一直都在說,，現(xiàn)在也還要說，價值投資者或推而廣之,，所有的投資者面對市場的短期波動時,，都會感到吃驚不已,。”無論你預(yù)測股價會怎么上漲,，它一定會上漲得更多,。即使是像我一樣的價值投資者，面對將來的股價波動,，也做不到平靜地接受,，這似乎向來如此。 　　當(dāng)日交易 　　在市場波動中通過快速交易來獲利,，當(dāng)日交易在給我們帶來了幸�,？鞓返耐瑫r，也帶來了陰霾,。正如它的名字,，當(dāng)日交易的本質(zhì)就是對市場時機(jī)的選擇。隨著電腦技術(shù)的進(jìn)步,，當(dāng)日交易的魅力與日俱增,。 　　市場無時無刻不在挑戰(zhàn)人性中潛在的賭癮，很多機(jī)構(gòu)都會向你描述你穿著睡衣坐在家里,，通過短線交易過著優(yōu)雅和富有的生活的場景,。而它們卻會不動聲色地向你推銷培訓(xùn)、軟件和技術(shù),，然后獲得暴利,，有時獲利會高達(dá)45000美元。 　　因?yàn)槟涿�和隱私的關(guān)系,，沒人清楚市場上當(dāng)日交易者的人數(shù)，但的確有人以此為職業(yè),，他們大多為投資公司工作,，但職業(yè)生涯都很短暫。研究表明,，待在家里使用投資軟件的投資者,，業(yè)績趕不上其他投資者。大量的研究表明,，70%的當(dāng)日交易者都在虧損,，而且大多數(shù)都喪失了本金。在投資失敗時,，他們往往變得一無所有,。 　　和所有的投資者一樣，當(dāng)日交易者也必須考慮投資的成本和費(fèi)用,，包括稅收和機(jī)會成本,。 　　InvestorHomeWeb網(wǎng)站解釋了這些因素是如何相互作用的,。“比如,，當(dāng)日交易者羅瑞有12.5萬美元的本金,，目前每年有10萬美元的薪金收入，辭職在家專職從事股票的短線交易,。他打算留出2.5萬美元作為6個月的生活費(fèi),，而把剩下的10萬美元都投入股市。半年后,，本金損失1/2,，還剩下5萬美元，而且先前工作所能提供的5萬美元的薪金也沒有了,，他成為當(dāng)日交易者后的損失到底是多少呢,？答案顯然不是5萬美元�,！� 　　除了在股市短線交易中損失的5萬美元以外,，我們還要考慮他辭職后所損失的薪金5萬美元，以及這5萬美元薪金在保證本金安全的前提下,，進(jìn)行投資的收益,。 　　有些短線交易者的情況遠(yuǎn)比羅瑞糟糕得多。很多人借款進(jìn)行投資,，也就是負(fù)債投資,，用借款來賭博。當(dāng)他們賬戶虧空時,，也就是個人深陷債務(wù)泥淖之日,。 　　當(dāng)日交易很危險：它占據(jù)了你大量的時間和精力；給你帶來無處不在的壓力,，獲利時也不例外,；而且，短線交易的收益很少會高于價值投資,，也可以說買入價值被低估的股票,，靜靜地持有，直到股價超過實(shí)際價值,。 　　即使短線投資已經(jīng)不如傳統(tǒng)意義上的當(dāng)日交易那樣頻繁,，巴菲特也非常反對頻繁的短線交易�,！叭绻�短線交易者也算是公司的‘投資者’,，我們可以把一夜情稱為‘浪漫’了�,！� 　　“人們都自以為可以在股市上‘翩翩起舞’,，輕松獲取收益,，別忘了，交易都是有風(fēng)險的,�,！卑头铺卣f。很多投資者無法抗拒最后一支舞的誘惑,，為此要付出沉重的代價,。 　　“你是否具備單日交易者的特質(zhì)呢？他們都具有很強(qiáng)的競爭力,，并且喜歡冒險的刺激性,，”巴菲特補(bǔ)充道，“不愿意承擔(dān)太大壓力的投資者也不必?fù)?dān)心,。你可以通過價值投資獲取更高的收益,，而且你喪失本金的風(fēng)險也會降低很多�,！� 　　“對于普通的投資者而言,，”證券業(yè)務(wù)律師菲利普菲金說：“當(dāng)日交易根本就不是投資，而是賭博,。如果你真想賭博,，不如去拉斯韋加斯，至少那里的食物要好得多呢,！” 　　短線交易 　　近些年來,，很多對沖基金和機(jī)構(gòu)投資者都開發(fā)了股票交易的程序。對于部分機(jī)構(gòu)而言,，短線交易是保持競爭力的方法,。因?yàn)榻灰捉痤~巨大，每股價格微弱的獲利空間都可以導(dǎo)致巨大的收益,。 　　然而,，也有各種各樣的對沖基金使用復(fù)雜的方法，對短線交易的股票進(jìn)行套利,，盡管套利的空間有時只是很小的價差。這些短線交易瞬間就可以完成,，對股票的持有短到只有幾分鐘,。此類交易在美國交易所逾100億美元的日交易量中，已經(jīng)占到61%,。 　　短線交易的支持者宣稱,，正是頻繁的短線交易改善了市場的流動性，而使所有的投資者受益,。反對人士很擔(dān)心的是,，短線交易的資金規(guī)模巨大,，以至于一個微小的失誤或計算上的偏差都有可能給美國和全世界的經(jīng)濟(jì)帶來滅頂之災(zāi)。這樣的擔(dān)心不是多余的,，在自動止損交易被濫用的1987年,，股票市場曾在一天之內(nèi)暴跌22%。 　　然而,，對多數(shù)投資者而言,，每股一美分或兩美分的損失對整體收益的影響不會那么大。短線交易脫離了市場的基本面,，它們會在市場上形成一陣陣的風(fēng)潮,，但不會持續(xù)左右市場的發(fā)展方向。 　　觀察牛市的發(fā)展 　　2007年年初,，股票市場顯示出過熱和瘋狂的典型特征： 　　股票價格出現(xiàn)歷史新高,。 　　股票的市盈率急劇上升。 　　與債券收益以及一貫的分紅情況相比,，股息收益過低,。 　　融資投資風(fēng)行，投資者紛紛融資融券進(jìn)行股票投資,。 　　在這樣的市場條件下,，通常會涌現(xiàn)出大量的新股發(fā)行，尤其是那些經(jīng)營不善的公司或尚未贏利的新公司,。人們普遍樂觀,，并愿意接受新發(fā)股票的較高價格，為公司和企業(yè)的首次公開發(fā)行創(chuàng)造了極好的機(jī)會,。 　　牛市的巔峰 　　前面提到,，無人可以準(zhǔn)確地判斷市場的頂峰何時到來。經(jīng)濟(jì)衰退的開始和結(jié)束,，我們都是過后才清楚,。 　　“牛市的高位可能會持續(xù)很長時間，然后才一步一步地衰退下來,�,！薄兜朗侠碚撌袌鰣髮�(dǎo)》的理查德羅素說道。 　　即便如此,，市場的過山車在達(dá)到頂峰后會暫停和發(fā)抖,，讓市場陷入忽走忽停的恐懼之中。 　　這時,，有兩個好的應(yīng)對策略： 　　如果你還沒有縮減自己的投資規(guī)模,，立即拋售組合中的證券；確保收益在安全的范圍之內(nèi)，等候市場的冷卻,。當(dāng)股市價格回落到投資的安全邊際時,，重返股市。這聽起來很簡單,，但很多投資者在股價上漲時,，無論如何就是不愿賣出。也有一些投資者過于關(guān)注賣出股票的稅收費(fèi)用,，因此會猶豫不決,。這兩種選擇的風(fēng)險，導(dǎo)致股票價格可能一路下滑,，甚至下滑到你根本不能獲利,，也不會再考慮稅收費(fèi)用的地步。 　　第二種方法是賣出投資組合中表現(xiàn)欠佳和明顯高估的股票,。繼續(xù)持有優(yōu)質(zhì)股票,。當(dāng)市場回歸到正常水平時，買入適當(dāng)?shù)墓善毖a(bǔ)齊投資組合中的缺口,。 　　當(dāng)然,，這兩種方法都需要決心、原則性和耐心,。 　　回到正常區(qū)域 　　查爾斯布蘭帝提醒我們,，2007~2008年的風(fēng)波起源于次級貸款市場的坍塌，及其向其他信貸領(lǐng)域的迅速擴(kuò)散,。他說,，市場上不乏金融危機(jī)的前兆，但對問題的重要性估計不足使自己錯失很多良機(jī),�,！拔矣X得我看出了大部分的問題，但沒有看出問題的全部,，”布蘭帝說,。“你可以看到一些很明顯和愚蠢的事情發(fā)生,。我在2005~2006年開始尋求房地產(chǎn)的機(jī)會,，那時市場已經(jīng)有些不可理喻了。但是所有人,，包括銀行家和次級貸款借款人,，都持有相同的假設(shè)和判斷，認(rèn)為房地產(chǎn)市場會保值并繼續(xù)上漲,。我認(rèn)為他們的假設(shè)過于荒唐，所以遠(yuǎn)離了銀行業(yè)和房地產(chǎn)業(yè)的股票。結(jié)果,，我錯過了很好的時機(jī),，房地產(chǎn)果然在繼續(xù)上漲。我們離開得早了一點(diǎn),，正如價值投資者一貫的選擇,。” 　　尋找好的投資機(jī)會 　　布蘭帝說：“總的來說,，對市場時機(jī)進(jìn)行判斷是投資者容易犯的錯,，在房地產(chǎn)市場尤其危險。這需要很大的耐心,，而人本身往往就是缺乏長期耐心,。” 　　2008年年末,，布蘭帝寫給投資者的信中談到了價值投資的機(jī)會,。成千上萬的優(yōu)質(zhì)股票，價格都非常低,，包括谷歌,、蘋果、英國石油公司和豐田等大公司,。 　　好的投資機(jī)會稍縱即逝,，但還有一些低價股票會在市場上停留很長一段時間。布蘭帝說有足夠耐心,、關(guān)注長期收益,、不擔(dān)心市場波動和樂意把投資全球化的投資者，會發(fā)現(xiàn)很多投資機(jī)會,。為提高各類投資基金的實(shí)力,，并確保其可持續(xù)發(fā)展，布蘭帝選擇了暫時陷入困境,，但和生活息息相關(guān)的基礎(chǔ)行業(yè),，如制藥業(yè)和電訊業(yè)。 　　“銀行業(yè)是很好的例子,。我們需要銀行,，銀行必須貸款才能生存。如果你尋求的是3~5年的中期收益,，那么市場上有很多好的投資機(jī)會,。”當(dāng)然,，布蘭帝也提醒說,，在分析銀行股票時必須實(shí)事求是,。“銀行高負(fù)債經(jīng)營的局面將會有些變化,，會被要求充實(shí)資本金,，這就會降低投資的回報率�,！� 　　他的建議適用于經(jīng)濟(jì)周期的特定時期,，但在任何時候，在投資時具有前瞻性都是正確的,。我們不太可能對將要發(fā)生的情況和情況發(fā)生的時間進(jìn)行準(zhǔn)確判斷,，但常識會指明正確的方向。我們還可以從過去發(fā)生的事情中吸取教訓(xùn),，避免歷史重演,。 　　熊市特征 　　熊市的最低點(diǎn)和牛市的最高點(diǎn)都很難被發(fā)現(xiàn)。隨著股價的不斷下滑,，專家也不斷質(zhì)疑市場是否已經(jīng)觸底,，有的甚至勇敢地宣稱，目前的情況就是市場的最低點(diǎn),。 　　當(dāng)然,，股市最低點(diǎn)的出現(xiàn)的確有一些跡象可循，如市場指數(shù)創(chuàng)歷史新低,，以及企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債表,、損益表、市盈率,、股息收益率等量化指標(biāo),，也有相應(yīng)表現(xiàn)。 　　此時,，不管股價有多低,，心情沉重的投資者都不愿踏入股市半步。 　　股息收益率 　　股息收益率,，就是公司股利和股價的比率,，一直以來都用于衡量投資的周期。股息收益率理論認(rèn)為,，對于長期分紅的公司,，研究它的股利水平就可以判斷其股票價格是被低估還是被高估。如果股票價格很高時仍有大量的買入行為,，說明股息收益率將會是歷史最低點(diǎn),，而股息收益率會隨股價的下滑而上升。比如,，在股價為每股100美元,，股息分紅為每股每年5美元時,，股息收益率為5%。當(dāng)股價上漲到每股200美元時,，股息收益率就降至2.5%,。而股價下滑到每股50美元時，股息收益率又上漲到10%,。只要公司披露信息時的附注說明是真實(shí)可靠的，當(dāng)股價下跌,、股息收益上升時就是投資的好機(jī)會,。有些歷史悠久的公司會有可預(yù)測的股息周期，投資者可以用來指導(dǎo)自己的投資行為,。 　　和個股一樣,，道瓊斯工業(yè)指數(shù)的股息收益率也是和股價呈反比變動。道瓊斯工業(yè)指數(shù)的股息收益率通常在股市低迷時的3%和股市強(qiáng)勁時的6%之間徘徊,。1994~2007年間出現(xiàn)了特殊情況,，股息收益率跌破至3%時，股價上漲的趨勢竟然發(fā)生了逆轉(zhuǎn),。盡管道瓊斯工業(yè)指數(shù)的變動有時也會突破這個界限,，每只個股都有自己的股息收益周期，股息收益率和股價呈反比的規(guī)律仍然存在,。如今的市場持續(xù)了很長一段股息收益率較低的時期,，因此當(dāng)股息收益率開始上升時，市場將會發(fā)生劇烈波動,。 　　很多公司在收益不佳時,，會限制股利的發(fā)放，反之亦然,。因此,，股利分紅的增加說明公司的日漸成長。但是,，在牛市中,，信心滿懷的投資者并不在意股利分紅的多寡，而更關(guān)注股價的上漲,。很多新公司會把經(jīng)營利潤進(jìn)行再投資,，全部留存在公司內(nèi)部作為經(jīng)營資金，這是他們該做的,，可投資者就不能享受股利分紅了,。 　　2008年年中，市場開始慢慢好轉(zhuǎn),，出現(xiàn)大量股息收益率較高的股票,。在美國的各大交易所掛牌并進(jìn)行股息分紅的上市公司超過1200家,，40%以上的公司股息收益率都超過了5%。受評級業(yè)務(wù)困擾的麥格帶希爾公司就是其中之一,，而當(dāng)時美國的國債收益率不足4%,。然而，就在同一年,，隨著股價上漲,，股息收益率降至2.8%。 　　合理的股息收益率是公司內(nèi)在價值的一種表現(xiàn),，本身也創(chuàng)造了安全邊際,，但對股息的判斷還是要和其他數(shù)據(jù)進(jìn)行對比分析。為確保安全的股息收益,，我們應(yīng)該尋找負(fù)債較少,、現(xiàn)金流充足、收入和利潤都在上漲的企業(yè),。 　　我們會在第十章再次談到股利的相關(guān)內(nèi)容,。 　　投資的時機(jī)再次到來 　　當(dāng)股價上漲給大家?guī)�來安全邊際的時候，人們都是興高采烈的,。連巴菲特都說自己每天都是高高興興地跳著踢踏舞去上班,。 　　巴菲特向投資者解釋了2008年所發(fā)生的情況：“市場的混亂讓每個投資的買入者都搭了一趟順風(fēng)車。在我們的保險投資組合中,，我們以普通市場情況下從不能爭取到的價錢和條件進(jìn)行了三筆大額投資,。但在投資的世界里，悲觀是朋友,，狂熱是敵人,。” 　　勇敢作出投資決策的人們得到的結(jié)果并不比那些猶猶豫豫的投資者強(qiáng)多少,。既是作家,，又是投資者的詹姆斯格蘭特曾經(jīng)說過：“在生活中，人們都是在低價時買入,；而唯獨(dú)在股票和債券市場上,，人們似乎總是追趕著高價買入�,！� 　　市場低迷時,，不要泄氣 　　2008年10月，巴菲特在《紐約時報》上發(fā)表文章,，鼓勵人們重返股市,。他以自己為例，稱他已經(jīng)開始購買美國的股票了,。為什么呢,？“當(dāng)別人貪婪時請務(wù)必心懷敬畏,，而當(dāng)別人都畏懼不前時，可以適度地放開手腳,�,！彼�建議大家，“毫無疑問,，如今恐懼還在蔓延,，有經(jīng)驗(yàn)的投資都在抱怨。對于負(fù)債過高或沒有市場競爭力的企業(yè),，我們應(yīng)當(dāng)毫不猶豫地提高警惕,。對優(yōu)質(zhì)企業(yè)的長期發(fā)展，我們也不必心存疑慮,。一直以來，它們在經(jīng)營中會出現(xiàn)一些暫時的困難,，但10年或20年之后,，它們中的多數(shù)企業(yè)又會創(chuàng)造更好的經(jīng)營紀(jì)錄�,！� 　　巴菲特也承認(rèn),，自己或許比市場早行了一步，他新買入的股票都要等很久才會上漲,，可又有誰清楚,，市場什么時候會猛地轉(zhuǎn)身呢？好的投資機(jī)會出現(xiàn)時就馬上行動：“如果你想等知更鳥來報春的話,，恐怕要等到春天都過去,。” 　　戴維伊本說：“投資早行一步總比晚行一步要強(qiáng)得多,。即使早行一步會遭受一些損失,，這句話也是正確的�,！� 　　巴菲特強(qiáng)調(diào),，市場瘋狂時投資者保持鎮(zhèn)定的重要性，你應(yīng)該堅持到底,�,！叭绻�在幾年前你就擁有幾家公司的股票，它們兩年前很穩(wěn)定,，那么它們現(xiàn)在也會很穩(wěn)定,。不必用其他人的錯誤來毀掉自己的投資�,！� 　　查爾斯布蘭帝告誡他的客戶：“投資不僅僅是按照原則行事,，還要不斷反思自己的投資決策,。” 　　政府員工保險公司的傳記 　　政府員工保險公司的故事對資本主體進(jìn)行了最好的詮釋,。作為最杰出的公司之一,，它的股價波動給巴菲特堅定的價值投資帶來了不止一次的投資良機(jī)。 　　得克薩斯的里奧古德維和妻子在大蕭條時期創(chuàng)立了政府員工保險公司,，在此之前,，他是一名保險公司的會計，他認(rèn)為可以創(chuàng)立一家低風(fēng)險的汽車保險公司向政府雇員直銷保險,。他注意到,，政府雇員的出險率較低，購買意愿較強(qiáng),，所以是保險的優(yōu)質(zhì)客戶,。里奧古德維以10萬美元的資金，于1936年在得克薩斯建立了公司,，資金的75%來自沃斯堡銀行家克里夫斯瑞,，一年后，公司遷往華盛頓,。不到4年,，公司就開始贏利。 　　1948年,，瑞一家決定出售他們在公司的股份,，當(dāng)時的華爾街并沒有向他們拋出“橄欖枝”。公司的一個代理找到格雷厄姆紐曼公司時,，情況發(fā)生了變化,。本杰明格雷厄姆立刻敏銳地意識到政府員工保險公司的價值，看到風(fēng)險的同時,，他認(rèn)為公司有巨大的成長潛力,，收購政府員工保險公司需要大量資金，動用公司25%的資產(chǎn)去完成收購,，讓他緊張不已,。 　　最終，他克服了自己的疑慮,，以72萬美元收購了瑞在政府員工保險公司的股份,，相同的股份在1995年轉(zhuǎn)讓給巴菲特時的價格是23億美元。 　　毫無疑問,，格雷厄姆犯了一個錯誤,，雖然不是財務(wù)上的錯誤。在那時，投資公司不允許持有保險公司的股份超過10%,。證券交易委員會要求格雷厄姆取消收購,。瑞不同意收回已轉(zhuǎn)讓的股份，格雷厄姆向證券交易委員會提出了一個解決方法,，把所收購的政府員工保險公司的股份通過格雷厄姆基金賣給投資者,。 　　緊接著，政府員工保險公司以每股27美元在紐約證券交易所上市,，公司后來衍生出來的子公司也把股票賣給投資者,，公司的股票被拆分了無數(shù)次。據(jù)估計,，1948~1972年之間,，政府員工保險公司的股票價格上漲了280倍。 　　在20世紀(jì)70年代,，格雷厄姆和他的合伙人杰瑞紐曼決定退出政府員工保險公司董事會,。格雷厄姆指定沃倫巴菲特接替他，可董事會不同意,，因?yàn)樗麄冋J(rèn)為巴菲特持有其他保險公司的股份,，這和政府員工保險公司形成了利益沖突。事實(shí)證明,，這不是一個明智的決定。 　　巴菲特在哥倫比亞大學(xué)向格雷厄姆學(xué)習(xí)時,，就對保險公司情有獨(dú)鐘,。1951年，他跳上開往華盛頓的火車,，去參觀各種各樣的保險公司,，開始了自己對風(fēng)險和保險業(yè)務(wù)的啟蒙教育。他一直把保險的股票置于他所稱為的“核心競爭力圈”,。當(dāng)時巴菲特以7000美元,，他個人65%的凈資產(chǎn)投資于政府員工保險公司，后來在最高價時拋出了這些股票,。 　　1973年,，政府員工保險公司的股票交易價格約為每股60美元，在1976年曾暴跌至每股5美元,，當(dāng)時的管理者自殺了,，而他正是創(chuàng)始人的兒子。 　　看到了第二次機(jī)會的到來,，巴菲特再次入資政府員工保險公司,以每股3.18美元的平均價買入了130萬股,。隨后，巴菲特持續(xù)買入政府員工保險公司的股票,，直至擁有公司51%的股份,。1996年,，巴菲特自己的公司伯克希爾哈撒韋公司，以略低于賬面價值的價格買入了政府員工保險公司其余的全部股份,。 　　1995年,，政府員工保險公司成為全美第六大汽車保險公司，2000年躍居第三位,。同期的市值從27億美元漲到96億美元,。“同樣重要的還有,，”巴菲特說：“在伯克希爾公司擁有政府員工保險公司的14年中,，它有13年都是贏利的�,！� 第 1 2 3 4 5 6 7 8 頁