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新股市場化定價機制正式實施以來,，其方向和總體實施效果得到了市場參與各方的基本肯定,。但與此同時，新股發(fā)行過程中的過高定價現(xiàn)象也給市場埋下了種種隱患,。
面對當前這種新股高價發(fā)行,，以及由此帶來的對A股市場“圈錢市”“投機市”的詬病,，市場呼喚在未來新股發(fā)行體制改革的下一階段，對ＩＰＯ定價機制繼續(xù)進行改革,。
路演不光有形式更要有內容
業(yè)界普遍反映,，雖然A股市場的新股發(fā)行模式不斷進步，但是有一些背后的深層次原因卻無法在短期內改觀,。
匯添富基金研究總監(jiān)韓賢旺稱：“當前的新股發(fā)行路演往往流于形式,，倉促中留下遺憾,。”新股發(fā)行本質上就是基于公共信息的一次性拍賣,，參與拍賣的投資者都要對擬上市公司的價值進行評估和判斷,。這些公司的招股說明書已經(jīng)提供了初步的信息，但是監(jiān)管機構和中介人主要負責這些信息的合規(guī)性和財務的可靠性,，它們的成長性就只能依靠投資者自己的判斷,。
但是，現(xiàn)在的詢價階段非常匆忙和倉促,，仿佛就是走過場,，幾乎所有的上市公司管理層無法有充足的時間與機構投資者溝通，最多也就連續(xù)三天飛京滬深三地做大型路演,，短短數(shù)個小時,，介紹就占了一大半，最后也就留很少的時間回答幾個問題,。路演從引入的那一天開始,，就一直止于形式。很多擬上市公司管理層并不了解資本市場的雙刃劍作用和上市意味著融資之外的很多內容,，甚至以為現(xiàn)在融資容易就疏忽了投資者關系,。創(chuàng)業(yè)板的推出和中小企業(yè)板的擴容讓投資者看得眼花繚亂，要在很短的時間內分辨出真正具有價值的股票的確很難,。
韓賢旺還表示,，新股詢價的一對多格局很容易造成“贏者的詛咒”結局。為了確保能夠申購成功,，投資者往往會報出比自己心理價位更高的申購價,，當參與詢價的投資者數(shù)量逾百家的時候，其結果可想而知,。上市公司和中介人自然掌握著大量有關公司基本面的私人信息,。時間倉促之下，機構投資者根本無法細究,，要不放棄,，要不報高以搏樂觀情景兌現(xiàn)。
賦予券商配售權以平衡供求
新股發(fā)行定價是券商發(fā)行業(yè)務的核心環(huán)節(jié),，定價是否合理不僅關系到發(fā)行人的籌資效果,，也關系到發(fā)行人、投資者以及保薦機構之間的利益分配,，還會影響股票市場資源配置效率,。而券商作為中介在平衡供求雙方利益的同時，自身也要在承銷收入和商譽之間進行平衡,。
民生證券總裁羅凌表示,，高價發(fā)行和超募盡管很正常，但如果成為常態(tài),，就反映市場發(fā)行機制和券商承銷水平存在問題,。解決高價發(fā)行，最基本的市場手段就是加大這類股票的供給,。但從目前的情況看,，除管理層可從總量上調節(jié)新股發(fā)行節(jié)奏外，券商還沒有針對單只股票發(fā)行進行供求調節(jié)的手段,。從這個角度看,，券商配售能改善單只股票的供求關系，在機制上提高新股發(fā)行價格的市場化水平,。
券商配售,，主要是指超額配售選擇權。允許券商超額配售選擇權存在以下幾方面的積極意義：首先,，減少市場波動,，穩(wěn)定新股一、二級市場差價,。其次,，控制發(fā)行和承銷風險，保證發(fā)行人發(fā)行成功,。再次,，穩(wěn)定投資者預期，保證合理收益,。最后,，對券商的定價能力和對發(fā)行價格的調控能力提出更高要求。但配售制度也可能導致機構之間的利益輸送,，承銷商與機構投資者形成共謀而不是博弈,，影響市場公正與效率。
為此,，羅凌提出建議說,，要賦予承銷商確定超額配售比例和超額配售分配的權利，股票定價權與分配權是詢價市場化最本質的特征,；完善現(xiàn)有詢價制度,，壓縮利益輸送空間。
保證超額配售的公正,、公開,，防止黑箱操作。配售額度除了考慮機構申購價格和資金量外,，還需對配額進行最高限制,，防止機構或資金操縱,，維護配售公平。在配售價格形成方面,，可利用交易所的平臺,，進行詢價、定價,，這樣有利于發(fā)行價格形成的監(jiān)管,；同時，配售信息公開,，由交易所和保薦機構來掌握及披露,，讓社會和媒體來監(jiān)督約束，提高利益輸送的代價和成本,。
詢價機構配售“市場化”猜想
業(yè)內人士指出,，雖然目前新股都以市場化的名義發(fā)行，但市場化的程度卻遠遠不夠,。詢價機構參與詢價時,，只是“被詢價”，主動權卻捏在發(fā)行人與保薦人的手中,。如此,，新股高價發(fā)行也就成為必然�,！�
要破解新股高價發(fā)行的癥結,，曹中銘認為，只有實施詢價機構配售“市場化”才是根本性的出路,。亦即獲取配售資格的詢價機構,，按其實際報價比例配售，報高價者高價配售,，報低價者低價配售,，比如海普瑞發(fā)行時有機構報出230元的高價，該機構就按230元的價格配售,。如此一來,，不僅將考驗詢價機構的定價能力，新股高價發(fā)行的現(xiàn)象必將得到解決,。
這方面,，皮海洲則認為，如果要繼續(xù)堅持市場化發(fā)行,，則可在網(wǎng)下詢價環(huán)節(jié)實行按申報價認購新股的做法,。在有效詢價報價的詢價機構中，去掉5個最高報價，去掉5個最低報價,，然后詢價機構按各自的報價配售新股,。而有效報價中的最低報價，則確定為新股的網(wǎng)上發(fā)行價格,。并且,，在這個詢價環(huán)節(jié)里無需保薦機構、發(fā)行人最后再來確定發(fā)行價格,。
在完善現(xiàn)有詢價制度方面，羅凌的建議是,，可引入最高最低申報剔除的機制,，最高最低價格申報者視為無效申報，無權獲取配售,，這樣來引導合理詢價,，使發(fā)行人、承銷商,、機構投資者在理性博弈中建立長期合作關系,，而不是通過利益輸送來損害他人利益。
此外,，業(yè)內專家表示,，引入存量發(fā)行制度，也可抑制中國股市新股高價發(fā)行弊端,。 |