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新股市場(chǎng)化定價(jià)機(jī)制正式實(shí)施以來,，其方向和總體實(shí)施效果得到了市場(chǎng)參與各方的基本肯定。但與此同時(shí),，新股發(fā)行過程中的過高定價(jià)現(xiàn)象也給市場(chǎng)埋下了種種隱患,。
面對(duì)當(dāng)前這種新股高價(jià)發(fā)行，以及由此帶來的對(duì)A股市場(chǎng)“圈錢市”“投機(jī)市”的詬病,，市場(chǎng)呼喚在未來新股發(fā)行體制改革的下一階段,，對(duì)ＩＰＯ定價(jià)機(jī)制繼續(xù)進(jìn)行改革。
路演不光有形式更要有內(nèi)容
業(yè)界普遍反映,，雖然A股市場(chǎng)的新股發(fā)行模式不斷進(jìn)步,，但是有一些背后的深層次原因卻無法在短期內(nèi)改觀,。
匯添富基金研究總監(jiān)韓賢旺稱：“當(dāng)前的新股發(fā)行路演往往流于形式，倉(cāng)促中留下遺憾,。”新股發(fā)行本質(zhì)上就是基于公共信息的一次性拍賣,，參與拍賣的投資者都要對(duì)擬上市公司的價(jià)值進(jìn)行評(píng)估和判斷,。這些公司的招股說明書已經(jīng)提供了初步的信息，但是監(jiān)管機(jī)構(gòu)和中介人主要負(fù)責(zé)這些信息的合規(guī)性和財(cái)務(wù)的可靠性,，它們的成長(zhǎng)性就只能依靠投資者自己的判斷,。
但是，現(xiàn)在的詢價(jià)階段非常匆忙和倉(cāng)促,，仿佛就是走過場(chǎng),，幾乎所有的上市公司管理層無法有充足的時(shí)間與機(jī)構(gòu)投資者溝通，最多也就連續(xù)三天飛京滬深三地做大型路演,，短短數(shù)個(gè)小時(shí),，介紹就占了一大半，最后也就留很少的時(shí)間回答幾個(gè)問題,。路演從引入的那一天開始,，就一直止于形式。很多擬上市公司管理層并不了解資本市場(chǎng)的雙刃劍作用和上市意味著融資之外的很多內(nèi)容,，甚至以為現(xiàn)在融資容易就疏忽了投資者關(guān)系,。創(chuàng)業(yè)板的推出和中小企業(yè)板的擴(kuò)容讓投資者看得眼花繚亂，要在很短的時(shí)間內(nèi)分辨出真正具有價(jià)值的股票的確很難,。
韓賢旺還表示,，新股詢價(jià)的一對(duì)多格局很容易造成“贏者的詛咒”結(jié)局。為了確保能夠申購(gòu)成功,，投資者往往會(huì)報(bào)出比自己心理價(jià)位更高的申購(gòu)價(jià),，當(dāng)參與詢價(jià)的投資者數(shù)量逾百家的時(shí)候，其結(jié)果可想而知,。上市公司和中介人自然掌握著大量有關(guān)公司基本面的私人信息,。時(shí)間倉(cāng)促之下，機(jī)構(gòu)投資者根本無法細(xì)究,，要不放棄,，要不報(bào)高以搏樂觀情景兌現(xiàn)。
賦予券商配售權(quán)以平衡供求
新股發(fā)行定價(jià)是券商發(fā)行業(yè)務(wù)的核心環(huán)節(jié),，定價(jià)是否合理不僅關(guān)系到發(fā)行人的籌資效果,，也關(guān)系到發(fā)行人、投資者以及保薦機(jī)構(gòu)之間的利益分配,，還會(huì)影響股票市場(chǎng)資源配置效率,。而券商作為中介在平衡供求雙方利益的同時(shí)，自身也要在承銷收入和商譽(yù)之間進(jìn)行平衡。
民生證券總裁羅凌表示,，高價(jià)發(fā)行和超募盡管很正常,，但如果成為常態(tài)，就反映市場(chǎng)發(fā)行機(jī)制和券商承銷水平存在問題,。解決高價(jià)發(fā)行,，最基本的市場(chǎng)手段就是加大這類股票的供給。但從目前的情況看,，除管理層可從總量上調(diào)節(jié)新股發(fā)行節(jié)奏外,，券商還沒有針對(duì)單只股票發(fā)行進(jìn)行供求調(diào)節(jié)的手段。從這個(gè)角度看,，券商配售能改善單只股票的供求關(guān)系,，在機(jī)制上提高新股發(fā)行價(jià)格的市場(chǎng)化水平。
券商配售,，主要是指超額配售選擇權(quán),。允許券商超額配售選擇權(quán)存在以下幾方面的積極意義：首先，減少市場(chǎng)波動(dòng),，穩(wěn)定新股一,、二級(jí)市場(chǎng)差價(jià)。其次,，控制發(fā)行和承銷風(fēng)險(xiǎn),，保證發(fā)行人發(fā)行成功。再次,，穩(wěn)定投資者預(yù)期,，保證合理收益。最后,，對(duì)券商的定價(jià)能力和對(duì)發(fā)行價(jià)格的調(diào)控能力提出更高要求,。但配售制度也可能導(dǎo)致機(jī)構(gòu)之間的利益輸送，承銷商與機(jī)構(gòu)投資者形成共謀而不是博弈,，影響市場(chǎng)公正與效率,。
為此，羅凌提出建議說,，要賦予承銷商確定超額配售比例和超額配售分配的權(quán)利,，股票定價(jià)權(quán)與分配權(quán)是詢價(jià)市場(chǎng)化最本質(zhì)的特征；完善現(xiàn)有詢價(jià)制度,，壓縮利益輸送空間,。
保證超額配售的公正、公開,，防止黑箱操作,。配售額度除了考慮機(jī)構(gòu)申購(gòu)價(jià)格和資金量外,，還需對(duì)配額進(jìn)行最高限制，防止機(jī)構(gòu)或資金操縱,，維護(hù)配售公平,。在配售價(jià)格形成方面，可利用交易所的平臺(tái),，進(jìn)行詢價(jià),、定價(jià)，這樣有利于發(fā)行價(jià)格形成的監(jiān)管,；同時(shí)，配售信息公開,，由交易所和保薦機(jī)構(gòu)來掌握及披露,，讓社會(huì)和媒體來監(jiān)督約束，提高利益輸送的代價(jià)和成本,。
詢價(jià)機(jī)構(gòu)配售“市場(chǎng)化”猜想
業(yè)內(nèi)人士指出,，雖然目前新股都以市場(chǎng)化的名義發(fā)行，但市場(chǎng)化的程度卻遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠,。詢價(jià)機(jī)構(gòu)參與詢價(jià)時(shí),，只是“被詢價(jià)”，主動(dòng)權(quán)卻捏在發(fā)行人與保薦人的手中,。如此,，新股高價(jià)發(fā)行也就成為必然�,！�
要破解新股高價(jià)發(fā)行的癥結(jié),，曹中銘認(rèn)為，只有實(shí)施詢價(jià)機(jī)構(gòu)配售“市場(chǎng)化”才是根本性的出路,。亦即獲取配售資格的詢價(jià)機(jī)構(gòu),，按其實(shí)際報(bào)價(jià)比例配售，報(bào)高價(jià)者高價(jià)配售,，報(bào)低價(jià)者低價(jià)配售,，比如海普瑞發(fā)行時(shí)有機(jī)構(gòu)報(bào)出230元的高價(jià)，該機(jī)構(gòu)就按230元的價(jià)格配售,。如此一來,，不僅將考驗(yàn)詢價(jià)機(jī)構(gòu)的定價(jià)能力，新股高價(jià)發(fā)行的現(xiàn)象必將得到解決,。
這方面,，皮海洲則認(rèn)為，如果要繼續(xù)堅(jiān)持市場(chǎng)化發(fā)行,，則可在網(wǎng)下詢價(jià)環(huán)節(jié)實(shí)行按申報(bào)價(jià)認(rèn)購(gòu)新股的做法,。在有效詢價(jià)報(bào)價(jià)的詢價(jià)機(jī)構(gòu)中,，去掉5個(gè)最高報(bào)價(jià)，去掉5個(gè)最低報(bào)價(jià),，然后詢價(jià)機(jī)構(gòu)按各自的報(bào)價(jià)配售新股,。而有效報(bào)價(jià)中的最低報(bào)價(jià)，則確定為新股的網(wǎng)上發(fā)行價(jià)格,。并且,，在這個(gè)詢價(jià)環(huán)節(jié)里無需保薦機(jī)構(gòu)、發(fā)行人最后再來確定發(fā)行價(jià)格,。
在完善現(xiàn)有詢價(jià)制度方面,，羅凌的建議是，可引入最高最低申報(bào)剔除的機(jī)制,，最高最低價(jià)格申報(bào)者視為無效申報(bào),，無權(quán)獲取配售，這樣來引導(dǎo)合理詢價(jià),，使發(fā)行人,、承銷商、機(jī)構(gòu)投資者在理性博弈中建立長(zhǎng)期合作關(guān)系,，而不是通過利益輸送來損害他人利益,。
此外，業(yè)內(nèi)專家表示,，引入存量發(fā)行制度,，也可抑制中國(guó)股市新股高價(jià)發(fā)行弊端。 |