“以前股市只能買股票做多,，后來融資融券業(yè)務出來,，有了做空工具,，沒想到現(xiàn)在通過分級基金還可以進行套利,，市場的金融工具越來越豐富了�,！币呀洆碛�15年股齡的邵先生向《經濟參考報》記者表示,。
《經濟參考報》記者近日采訪發(fā)現(xiàn)，杠桿的廣泛運用助推了本輪行情的暴漲暴跌,。而隨著杠桿在股市的普及,，一些之前普通投資者聞所未聞的新玩法也浮出水面。特別是行業(yè)板塊對應的分級基金B(yǎng)份額因收益遠超指數(shù)而廣受追捧,。
然而,，業(yè)內人士指出，由“瘋狂”的杠桿推動的上漲行情終將難以持續(xù),，股市還是要回歸到基本面上來,，投資者還應保持理性,，否則極有可能“偷雞不成反蝕一把米”,。
“B基金”迅速放大超額收益
東方證券首席經濟學家邵宇在接受記者采訪時表示，A股這一輪快速上漲行情中,，加杠桿的成分非常明顯,。杠桿運用成為新潮流，分級基金,、融資融券背后的“杠桿游戲”成為新亮點,。
伴隨著上證指數(shù)在3000點附近展開激烈爭奪，A股的波動率正成倍增加,。數(shù)據(jù)顯示,，12月以來，除個別交易日,，上證指數(shù)的波動都在4％以上,。其中12月5日,，上證指數(shù)從一度下跌3％突然掉頭向上至上漲2％，一舉突破3000點,；而在12月9日午后,，上證指數(shù)更是在30分鐘內從上漲2.4％變?yōu)橄碌?.4％，很多股民都跟隨體驗了一把“過山車”的震撼,。
業(yè)內人士指出,，資金杠桿的運用是股市頻現(xiàn)巨幅震蕩的重要推手。數(shù)據(jù)顯示,，截至12月16日,，兩市融資融券余額已經高達9690億元，在此前一路突破8000億元,、9000億元之后,，向1萬億元的關口逼近。實際上,，自12月9日兩市融資買入額創(chuàng)下1823億元的單日歷史天量之后,，每日的融資買入額一直處于1000億元以上的高位。
在天量的融資融券助推A股波動的同時,，一種此前受關注不多的金融工具也從“幕后”走向“前臺”,，受到市場熱捧。一位券商分析師表示,，在當下這輪行情中,，只買個股極難獲得超額收益，但是通過某一行業(yè)板塊對應的分級基金的B份額,，可以迅速數(shù)倍放大該板塊上漲帶來的超額收益,。
比如，券商板塊上漲超過80％時,，鉚釘券商板塊的“證券B”上漲則超過185％,；其他的“商品B”“資源B”“醫(yī)藥B”等各路分級基金B(yǎng)份額也一度受到市場熱捧，漲幅遠遠超越對應指數(shù),。
溢價走高催生新型“套利”
在各類杠桿型產品中,，融資融券和分級基金都是比較公開透明的。通過融資融券業(yè)務,，券商將以1：1或者更高比例向投資者出借資金投資股市,，為A股放大了數(shù)千億的成交量，而分級基金則是通過A,、B份額的設計,，使B份額成為一種“收益率的杠桿”。
據(jù)基金產品設計人員介紹，在基金原始發(fā)行時,，A份額和B份額的配比為1：1,。A份額只享受固定收益（6％左右），而B份額獲得剩余收益并承擔剩余風險,，相當于以固定利率從A份額“借錢炒股”,。
“在市場處于亢奮階段的時候，分級基金的B份額因為能夠放大收益而受到投資者追捧,�,！备粐鹬笖�(shù)投資首席分析師章椹元認為，不過造成產品大規(guī)模溢價的主要原因還是場內分級基金的份額數(shù)量有限,，投資者熱情高漲,，對B份額需求很大而供給卻比較少，交易價格被不斷推高,。
B份額溢價的持續(xù)走高還催生了一種新型“套利”機制,。據(jù)一位分級基金玩家介紹，他的玩法是在場內申購到分級基金的母基金之后,，分拆成A份額和B份額,，并分別以市價拋售�,！坝行┓旨壔養(yǎng)份額的溢價率已經達到30％甚至更高,，而母基金的申購價卻是基金本身的凈值，也即基金的實際價值,，利用這種偏差可以獲得‘確定性的收益’,。”
這位分級基金玩家告訴《經濟參考報》記者,，這些高溢價或者高折價的分級基金B(yǎng)份額,，乃至由于市場情緒影響偏離真實價值較大的A份額，通過分級基金的分拆與合并等工具,，都能夠成為“無風險套利”的最佳標的,。“這輪行情不適合做個股,，通過分級基金的杠桿效應和套利機制,，卻很容易獲得遠遠超越指數(shù)的收益�,！边@位玩家表示。
“瘋狂”杠桿隱含超額損失
“上漲行情中投資者往往只看到杠桿所帶來的超額收益,，而忽視了其背后所隱藏的巨大風險,，只因為看到了高收益而盲目參與，是一種不理性的投機行為,�,！睆偷┐髮W金融研究院教授張宗新說,。
一位大型陽光私募基金的研究人員表示，當指數(shù)掉頭向下,，帶著杠桿的投機盤,、套利盤更會加速下行，比如在12月9日股指掉頭向下時,，200余個股封住跌停板,，各路“B基金”首當其沖。在此后的3個交易日里,，“醫(yī)藥B”“環(huán)保B”“軍工B”等更是繼續(xù)全天封住跌停,，很多之前跟風投機的股民在坐完“過山車”之后，損失慘重,。
實際上,，這輪上漲行情對于很多股民來說都無所適從�,！疤た铡闭�,、“滿倉踏空”者、“滿倉跌�,！闭呦嗬^出現(xiàn),，普通股民把握行情的難度大于以往。國信證券策略研究組認為,，這輪“杠桿”驅動的牛市里,，一峰突起取代板塊輪動成為新的牛市特征。這表明股民以往應對牛市的經驗很難在這輪行情中有效復制,。
然而也正是這種“一邊倒”的行情,，進一步催生股民對于杠桿的大量運用。僅以分級基金為例,，由于在二級市場遭受熱捧,，很多B份額的交易價格已經遠遠超過基金本身的凈值，即便一些B份額在12月9日的“逆轉行情”之后一直處于頹勢,，但是其溢價率仍然維持在高位,，而“有錢任性”的證券B不改上漲勢頭，溢價率仍然高達40％,。
業(yè)內人士表示,，盡管有“套利”的手段，但是對于已經習慣了簡單買進賣出的大多數(shù)普通投資者來說,，不僅操作復雜難以理解,，而且也未必就完全“無風險”。比如碰上連續(xù)跌停的B份額，投資者也有可能“偷雞不成反蝕一把米”,。
此外,，對于融資融券者來說，在個人對市場判斷出現(xiàn)偏差之時,，也會遭受更大的損失,。12月9日午后，股市掉頭向下,，融資買入者被“爆倉出局”者不在少數(shù),。
上海財經大學金融學院副院長奚君羊在接受《經濟參考報》記者采訪時表示，A股市場的投資結構仍然是以散戶為主,，散戶交易的投機性,、盲目性特征依然明顯�,！俺墒斓耐顿Y者會根據(jù)自身的風險偏好和資金實力選擇不同風險的投資標的,，而不是緊盯著收益率沖動交易�,！�
在A股這一輪上漲行情中,，融資融券業(yè)務崛起，成為“土豪”們追逐超額收益的重要金融工具,；“門檻低”,、“有杠桿”的分級基金也從“幕后”走向“前臺”，受到資本市場熱捧,。杠桿的使用加大了市場的波動,，而市場的波動反過來增加了杠桿資金的風險。
證監(jiān)會新聞發(fā)言人鄧舸日前表示,，“為促進證券公司融資類業(yè)務規(guī)范有序發(fā)展,，證監(jiān)會將啟動第四季度現(xiàn)場檢查工作，對部分證券公司的融資類業(yè)務進行檢查,�,！边@一說法也引起市場對于監(jiān)管部門“去杠桿”的預期。
然而,，專家表示,，杠桿資金是成熟資本市場必不可少的一部分，不應被過度“妖魔化”,，應當理性看待杠桿,，認清其意義和風險，使其更好地為中國資本市場服務,。
判斷市場情緒的先行指標
分級基金B(yǎng)份額在上周卷土重來,，在A股市場,，券商,、軍工等板塊再度成為上漲主力的背景下,，此前深度調整的相應的分級基金B(yǎng)份額，再次大面積漲停,。與此同時,，融資融券業(yè)務勢頭仍強，截至12月16日,，兩市融資融券余額已經高達9630億元,。
專家表示，杠桿放大收益,，杠桿加深風險,，但這只是杠桿資金的表面現(xiàn)象，更深層次的是,，這些帶著杠桿成分的資金在市場中的進出,，能夠更好地反映市場情緒，成為市場情緒的風向標,。
比如,，投資者通過融資業(yè)務“借錢買股”，或者通過融券業(yè)務“借券賣股”,，都反映了投資者對市場強烈看多或者強烈看空的意愿,。多位券商策略分析師指出，融資融券的交易額度不斷攀升,，融資買入額和融資償還額并駕齊驅,，表明市場的多空分歧極度激烈。
從分級基金來看,，其B份額的整體折溢價率如果超過正常范圍（指－2％到＋2％）,，則需要引起重視，特別是溢價過高（比如最近多只分級基金整體溢價率超過15％）的時候,，意味著A份額和B份額的交易價格之和遠高于相應的真實價值之和,，表示市場處于瘋狂看多模式。
“市場究竟將繼續(xù)上漲還是掉頭下跌,，每個參與者的答案自然并不一致,，但作為杠桿交易的參與者，往往都有更為明確的心理預期,�,！薄※i華中證A股資源指數(shù)分級基金、鵬華媒指數(shù)分級基金經理崔俊杰說,，比如分級基金B(yǎng)份額的投資者,，他們在入市之前首先需要分析該B份額的指數(shù)未來是否會繼續(xù)上漲,，他們可以通過指數(shù)成分股的基本面、市場情緒,、事件驅動等來思索這個問題,。
形成更合理的市場定價
成熟的資本市場，往往匯集著不同風格的市場參與者,，投資者,、投機者、套利者根據(jù)自身不同的風險偏好和承受能力選擇不同的金融工具,，參與不同類型的收益分配。杠桿作為一種在發(fā)達資本市場廣泛運用的金融工具,，不僅給投機者提供了放大收益的工具,，也給套利者提供了新的思路。專家表示,，投機者和套利者的交互,，有利于形成更為合理的市場定價。
如果A股市場只能進行單一股票的買賣,，將難以形成有效的套利模式,，正是各種豐富的金融工具，提供給套利者更多樣的選擇,。申萬菱信基金產品與金融工程總部總監(jiān)趙兵表示,，一種很重要的套利方式，就是準確把握一二級市場中同一金融產品的價值差異,，從而以低價買入高價賣出的方式獲得盈利的資金,。“只要這個價差足以覆蓋套利交易的成本,，套利資金就會參與,。”趙兵說,。
業(yè)內人士指出,，套利資金不是以博取市場趨勢為投資目的，而只是消除因為市場信息不對稱而形成的價差,，因而套利資金在市場中起到了平抑產品折溢價的作用,。以分級基金為例，投機者在二級市場買入B份額,，套利者則在一級市場買入母基金,，并在二級市場分拆賣出B份額，買賣雙方的共同作用將更為準確地反映市場的供求關系,，形成更為合理的市場定價,。
博時基金經理趙云陽認為,，由于之前接觸得比較少，中國投資者普遍歡迎杠桿,，而在杠桿助推了整體溢價達到一定程度之后,，套利的機會就會產生，在市場中“征戰(zhàn)”的投資者又將被“確定性的”套利收益所吸引,，積極參與套利交易,。業(yè)內人士介紹,，除目前的分級基金比較容易做套利外,，股指期貨和滬深300指數(shù)產品，融資融券和相應的個股標的之間,，以及融資融券和股指期貨之間,，都可以設計出相應的套利策略，但是由于方法復雜,，目前還僅限于一些有條件的機構投資者在做,。
多元化資本市場的“標配”工具
杠桿是多元化成熟資本市場的“標配”工具，是建設多層次資本市場繞不開的環(huán)節(jié),。專家認為,，證監(jiān)會例行檢查券商的融資類業(yè)務，并非要約束杠桿類業(yè)務,，相反是要進一步規(guī)范杠桿資金的使用,，促進我國資本市場的健康發(fā)展。
據(jù)一位不愿具名的券商人士透露,，從當前的規(guī)定上來說,，我國融資融券業(yè)務的保證金比例不得低于50％，但是隨著近期市場情緒的高漲,，不乏一些較為激進的機構為客戶提供更高額度的融資,，從而放大了市場風險。
此外,，杠桿工具的出現(xiàn),，也悄然改變著投資者的投資偏好，有利于形成多層次的市場參與者,。比如,，作為基金產品的投資者，此前一般都會選擇股票型等主動型基金產品,，而較少選擇指數(shù)化等被動型產品,，但是分級基金的出現(xiàn)，使得被動型的指數(shù)產品具有了更多的優(yōu)勢,。
“指數(shù)化產品具備投資透明化,、參與費用低,、規(guī)模化和流程化,，行業(yè),、風格、概念及主題逐步的細化,，極大地方便投資者的參與和靈活配置,，提升投資效率�,！壁w云陽預計,，未來行業(yè)分類體系會進一步優(yōu)化升級，未來的產品也會向新行業(yè)或主題偏移,。
趙兵介紹稱,，國內分級基金的誕生雖然參考了美國分級基金的理念，但是在運作模式上完全不同,�,！爸袊姆旨壔鹱畲蟮膬�(yōu)勢是存在上市交易、分拆合并以及上下折條款的設計,，在風險可控的基礎上,，極大地增加了不同投資者的參與熱情�,！�
“從這一點上看,，我國的分級基金比美國的同類產品在設計上更為靈活先進�,！壁w兵說,。
在鵬華基金量化投資部總經理王詠輝看來，國內市場上分級基金的三類份額,，為投資者提供了多元投資機會,。“短期趨勢投資者可以通過進取份額來實現(xiàn)對于標的板塊走勢的預測,；中長期配置投資者可以通過三類份額來進行資產配置和行業(yè)輪動選擇,；套利投資者可以根據(jù)折溢價的交易機會，進行套利交易并獲得絕對收益,�,！�
趙云陽判斷，今年股票市場行情爆發(fā),，機構開始布局分級基金,，特別是布局細分行業(yè)，包括金融地產,、非銀等,。明年各個機構對分級基金會更加細化,，現(xiàn)在市場效應起來了，明年包括白酒,、銀行,、高鐵、工程機械等行業(yè)可能都要布局,，以讓市場參與者更方便地進行投資配置,。
