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最新公布的5月國房景氣指數(shù)連續(xù)第六個月下降,，已經(jīng)回落到去年同期水平，而大部分地產(chǎn)企業(yè)也面臨資金壓力,，甚至有著名企業(yè)挪用客戶資金炒股虧損而遭資產(chǎn)查封,，整個行業(yè)面臨轉(zhuǎn)折。這種轉(zhuǎn)折會讓歷史上再三出現(xiàn)的地產(chǎn)泡沫引發(fā)金融危機的悲劇在中國重演嗎,？
日本和東南亞金融危機都是由地產(chǎn)泡沫破裂引起,。日本地產(chǎn)泡沫是在當年制造業(yè)出口和國內(nèi)市場飽和的情況下，為了滿足選民的期望,，政府以寬松的信貸以及政府大規(guī)模財政支持的基建來刺激經(jīng)濟,。在此過程中，地價不斷上漲,，導致銀行更多的爭取和滿足中小企業(yè)以土地和不動產(chǎn)為抵押的信貸,，出現(xiàn)地價（樓價）不斷攀升、抵押信貸流入股市,、公司股價也因資產(chǎn)升值支持而上漲的循環(huán),，最終價格過高的土地無人接手，地價和股市大跌，大量銀行破產(chǎn),。
幸運的是,，與面積狹小的日本大量資金主要圍繞東京炒作到極致不同，中國地產(chǎn)業(yè)區(qū)域市場多,、土地國有（防止了爆炒）,、以不動產(chǎn)抵押為杠桿的資金流入股市較少等，因此,，不會出現(xiàn)股市,、樓市和銀行因捆綁在一起而玉石俱焚的全面危機。
10年前卷入金融危機的東南亞國家,，其地產(chǎn)危機形成條件一般包括資本開放,、政府財政赤字和外債較多，樓市炒高后,，引起資本外逃,，并受投機資本攻擊匯率，產(chǎn)生金融與貨幣危機,。彼時,，中國資本管制且地產(chǎn)業(yè)仍以福利分房為主，因此,，所受影響不大,，但在上海等地很多投資地產(chǎn)的外資大都停工。當前,，中國仍然資本管制,，但地產(chǎn)市場化程度極高，且房價已經(jīng)到了市場平均購買力難以承受的水平,，大量存量住宅滯銷,。
過去幾年，確有大量外資進入中國地產(chǎn)市場,，主要通過三種途徑：一是以地產(chǎn)商身份開發(fā)地產(chǎn)項目,；二是以投行身份收購商務樓宇，這兩種形式的資金都是由合法渠道流入,，且流動性較差,。第三種途徑就是“放高利貸”的外資，屬于真實熱錢,。當年東南亞金融危機之前也是地產(chǎn)公司大量借入美元外債建造房屋,，當資本流入突然停滯或者撤走后，地產(chǎn)泡沫破裂,、債務劇增,、銀行和匯率瀕臨崩潰,。因此，熱錢制造危機并非炒樓而是過多放債刺激了大量虛假泡沫,。流入中國地產(chǎn)市場的熱錢當屬此類,。
2004年以前，進入國內(nèi)地產(chǎn)業(yè)的外資較少,，此后實行政策調(diào)控,，要求房地產(chǎn)商開發(fā)項目自有資金比例從原先的20%提高到35%，限制了地產(chǎn)商的投資能力,。而此時樓市剛剛火爆,，因此，除了部分大膽的銀行提供開發(fā)商“過橋貸款”外,，許多開發(fā)商在資本掮客的幫助下與流入的熱錢一拍即合，開發(fā)商以股權(quán)抵押,，在承諾較高的回報率后進行短期融資,。熱錢為開發(fā)商大興土木提供了可能，帶來住宅開發(fā)和土地市場過熱,，抵消了宏觀調(diào)控的效率,。而隨著房價不斷走高，房地產(chǎn)消費力則逐步下降,，這兩個背離的過程就是泡沫的積累,。
在2007年下半年，政府開始出手約束地產(chǎn)需求方,，銀行嚴格審查第二套住房貸款,，央行開始逐步以加息及提高準備金率等手段緊縮貨幣供應，及時抑制住市場的狂熱,。因為正是去年下半年熱錢開始大規(guī)模流入,、通脹持續(xù)走高以及人民幣升值加速，如果沒有及時抑制包括股市和樓市在內(nèi)的資產(chǎn)價格,，中國可能會出現(xiàn)更高的通脹和資產(chǎn)泡沫,，引起經(jīng)濟硬著陸。應當說,，中國樓市的泡沫并不算大,，由于資本管制且外匯儲備充足，東南亞式的外債（熱錢）危機可能極低,。不過,，由于按揭規(guī)模太大，部分企業(yè)貸款也是以土地和不動產(chǎn)等為抵押物,，要防止因經(jīng)濟衰退與資產(chǎn)價格過快下跌而出現(xiàn)信貸風險,，這點與日本類似，只不過樓市投機程度低、地產(chǎn)作為銀行信貸與資本市場的媒介角色較弱,。
除個別城市外,，住房均價價高估不太突出，除非宏觀經(jīng)濟意外快速回落,，否則中國發(fā)生地產(chǎn)市場崩潰并導致經(jīng)濟危機的可能性很小,。當前除繼續(xù)抑制地產(chǎn)投資外，要防止股市過快下滑導致市場恐慌,，沖擊地產(chǎn)業(yè)并波及實體經(jīng)濟,，導致惡性循環(huán)，危及銀行安全并造成信用過度緊縮,，使宏觀經(jīng)濟出現(xiàn)快速回落,。目前，熱錢也不會對樓市產(chǎn)生直接沖擊,，但其持續(xù)大規(guī)模流入迫使央行提高準備金率進行對沖,，并可能用利率手段打壓通脹，這些緊縮政策將打擊資產(chǎn)市場需求,，壓低資產(chǎn)價格,。
令人困惑的是，由于中國不存在外匯套利市場,，股市也沒有做空機制,，這大大削弱了熱錢的攻擊性，因此,，進入中國的熱錢已經(jīng)不是傳統(tǒng)意義上從股市和匯市投機套利的流動資本,。是坐等人民幣升值收益（由于在資本管制下資本進出成本較高，這類收益并不符合熱錢目標）,？或是逼迫中國大幅緊縮來制造經(jīng)濟蕭條,，以便購買便宜資產(chǎn)（但這又不屬于傳統(tǒng)的熱錢投機方式）？熱錢到中國的目的到底是什么呢,？ |